刹不住的赤字，撑起美股体面
大家好，以下是本周海豚君总结的本周组合策略核心信息：
1）美国 12 月通胀数据表明：打通胀的最后一公里看似路是不太长，但走起来可能非常耗时。而美联储现盖章降息预期更多可能与财政赤字和融资有关。
2）美国 2024 第一财年（截止 12 月）财政赤字打脸了市场认为赤字会收紧的判断：收支时点调整后赤字高达 5500 亿，恐怕 2024 年要稳步迈向 2 万亿的赤字额。到此，也可以理解美联储官方放风评估量化紧缩节奏问题了。
3）按照国债融资单月消耗 5000 亿逆回购的速度，基本上三个月内逆回购超量余额就接近耗光，后续如果转向长债融资，权益市场会面临正负两个因素：
a）美联储可能降息利好估值；
b）长债融资开始抽走银行准备金，挤压权益市场。
考虑到目前降息预期已被充分考虑，三个月后的流动性压力变大，可能会对届时的权益资产带来调整压力。
4）而当前主要矛盾仍然是美联储盖章降息预期导致的普涨之后，开始进入财报季验金阶段。在美股经济基本面仍然坚韧的情况下，估计个股会因财报季业绩和指引本身强弱出现分化。本周海豚君重点关注的台积电发布业绩，海豚君会第一时间点评，敬请关注。
以下是详细内容：
一、泄通胀最后一里：路短但耗时
12 月美国 CPI 数据出炉，回落速度没有达到市场预期，关键是在大权重类目上：
a) 能源通胀上，能源价格并未随零售油价同步回落；
b) 商品通胀上，大权重类目在罢工之后，新车物价环比回升，导致核心商品通缩暂停；
c) 核心服务中，居住成本环比增速加速回升；
剔除能源和食品、确定性泄通胀趋势的核心商品、以及高息下难以上行的居住成本，剩下的关键细分类目中：医疗通胀持续以环增 0.5% 以上的速度上行；娱乐服务因年关各类电影、演出门票等娱乐视听涨价而大幅拉升。
边际确实在泄通胀的类目，12 月主要集中在运输服务上，汽车租赁、维修以及剔机票之外的公共交通服务都在降价。综合下来，核心通胀环比 0.3%，与上季度一致，相当于 3.7% 的折年同比。
这样一年下来，即使在供给侧因素助力之下，核心通胀的环比增速也就是从 0.4-0.5% 的水平落入了 0.2-0.3% 之间，而按照美联储的 2% 的通胀目标，核心通胀的环比目标区间应该落在 0.1%-0.2% 之间。
从目前的进度来看，打通胀的最后一公里看似路是不太长，但走起来可能非常耗时，尤其是美联储现在似有迹象在财政挟裹下有提前降息的可能。
二、美国财政紧缩？还没影！
从去年 10 月开始，美国联邦政府算是进入了一个全新的财年，本来经过了一年非常规的财政刺激（罕见地高就业 + 高财政放水组合），市场的一致预期都是到了 2024 年，财政总得紧缩了。
然而从第一个财季来看，并没有。剔除掉 23、24 年收支节点安排影响，一季度实际财政赤字 5530 亿美金（未调节点赤字接近 5100 亿），同比增加接近 1000 亿。如果按照这样的赤字增加速度，全年恐怕妥妥要上两万亿了。
截止到 2023 年 12 月，美国自然年财政赤字 2.1 万亿，同期美国财政部融资了 2.4 万亿，基本上亏多少钱就要借多少，而借钱从结构上来看，全部是用短债来融资，对应美联储逆回购余额得持续下行。
而到 1 月 10 日，逆回购余额目前是 1 万亿美金，按照一个季度 5000 亿 + 美联储 650 亿国债抛售进度，再有三个月，超量逆回购就要消耗完了，再加上 BTFP 工具到期，是否续期也是需要解决的问题。
以目前的消耗速度来看，这个月底的美联储会议上就要在以下问题上释放清晰信号，以免伏击市场：
a) 中小银行危机流动性工具 BTFP3 月中旬到期了之后是否释放续期，续期利率条件如何？
b) 量化紧缩进度后续的调整进度：何时放缓，是否会有结束的时点指引？
或许一个友好型的美联储可能释放量化紧缩放松的信号和节点，而 BTFP 工具到期在提高借贷门槛的情况下也会续期，以免在逆回购告急情况下避免短期流动性短期。
但对市场而言，一个核心的问题仍然是：
a) 顺周期、高就业率下的财政赤字能否有所收敛？
b) 逆回购余额耗光之后，国债融资大概率要转向长债，而转向长债后，美联储是否需要配合降息，打压市场的久期利率预期，以免高付息成本长期结构性进入财政的债务组合中？
c) 债券融资开始吸食银行准备金的话，股票一面是长期利率下行预期（似乎当下已经定价），一边是短期流动性施压，短期是否面临估值调整？
银行准备金下降与标普 500 变化在疫情前似乎并没有直接的因果关系，但 2020 年疫情之后，趋势变化似乎较为明显，以三个月时间为准，美股仍然面临调整压力。
不过，短期的主要矛盾仍然是美联储盖章降息预期、普涨之后的财报季验金，在美股经济基本面仍然坚韧的情况下，估计个股会因财报季业绩和指引本身强弱出现分化。
三、组合调仓
本周组合无调仓。
四、组合收益
1 月 12 日周，Alpha Dolphin 虚拟组合收益上周微幅上行 0.1%，表现不及标普 500（+1.8%），但稍强于中国资产——沪深 300（-1.4%）、恒生科技指数（-3.4%）与 MSCI 中国（-1.8%）。
自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 25.4%，与 MSCI 中国相比的超额收益是 51%。从资产净值角度来看，海豚君初始虚拟资产 1 亿美金，目前是 1.27 亿美金。
五、个股盈亏贡献
上周从涨幅类型来看，要么是与 AI PC 沾边，要么是基本面坚挺的科技股生拔估值，而单纯靠 Beta，比如类似特斯拉、Wolfspeed、中概等基本面较弱的个股已经进入下跌状态。市场开始提前对其接下来可能的业绩验金。
对于海豚君持仓池和关注池中，上周主要涨、跌幅比较大的公司以及可能原因，海豚君分析如下：
六、组合资产分布
本周 Alpha Dolphin 虚拟组合无调仓，共计持仓 26 只个股，其中标配三只，其余权益资产为低配，剩余为黄金和美元现金。
截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：
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近期海豚投研组合周报的文章请参考：
《政策转向预期背后：不牢靠的 “强美元款” GDP 增长？》
