2024 美国：经济好、降息快？想太美了，会吃亏
大家好，以下是本周海豚君总结的本周组合策略核心信息：
1）市场交易的完美路径上周开始遭遇宏观数据检验了。结果，罢工归来的美国人 “有就业、有加薪，就业市场还是僧少粥多’ 的状态还强化了。
过年买买买氛围下，百货商店、商超等线下零售大力招人，新增就业再次拉超 20 万人、时薪环比突破 0.4%，失业率还是只有 3.7%，这种趋势下，大概率可以确定，内需驱动的美国经济没有问题。
2）只是在 12 月相比 11 月经济提速的情况下，市场因为美联储的一个盖章，却额外定价了 40-50 个基点的降息幅度，2024 年底美国要降息 140-150 个基点，远远高于 FOMC 经济预测里的 75 个基点。
3）海豚君认为，这里的关键问题是，市场基于历史经验的线性外推 vs 此次被财政融资绑架的美联储决策。因历史上较长时间的降息通道都对应着经济基本面的持续向下，逐月下行的降息节奏。
而此次美联储的盖章在海豚君看来更多是天量财政负债压力下明年靠中长债融资续血下防止新融资的债券利率成本过高，而第二种原因驱动下的降息，很难像第一种情况下的线性下行。
4）从目前整体的市场仍偏积累：美股估值水位仍然较高，回调力度不够，这个位置仍然鸡肋；而中概进入宏观数据发布 + 个股 Preview 期，信息整体偏悲观。
但海外宏观角度，美股有 CPI 和 PPI 物价数据会发，12 月的油价还在下跌趋势中，物价信息可能偏利多。综合下来，海豚君并未看到好的机会，需要等待马上到来的财报季来做交叉观察。
以下是详细内容：
经过由美联储盖章 “降息” 预期带来的美股大涨，美国上周开始进入经济数据的验证周期。总体来说，罢工归来后，无论是前瞻还是后置的经济指标，都有再次上扬的迹象。
这种情况下，之前市场大幅度定价 “完美经济” 路径——经济放缓，同时降息大门大开后直接线性降息，利率一路下行，似乎操之过急。
一、Reality Check：市场操之过急
以 23 年 12 月美联储会议开会之前的 11 月 6 日为一个观察点，与最近一个交易日 1 月 5 日来作对比：联储基金期货交易所隐含的降息幅度经过上周的下调后还有 140 个基点，到年底联邦基准利率会掉到 4% 以下。这比去年 11 月初市场预期的降息降幅加深了 40 多个基点。
当前核心 CPI 同比约为 4%，核心 CPI 环比折年增速（也就是以当前环比趋势变化，一年后的同比幅度）是 3.5% 左右。
目前来看，走完上半程的泄通胀之后，下半程从 4% 往 2% 下行的过程中，在劳动力供应市场依然偏紧、薪资增速持续向上，而美国 “再工业化” 持续的背景下，到底要用多久？目前看仍然是个未知数。
在核心 CPI 下行幅度尚不清楚的情况下，就把 2024 年底的利率点位交易到 4% 以下，市场跑得过于超前了。
二）罢工归来，过年抢货，就业仍然不差
尤其是，上周所出的 12 月宏观数据相比十一月基本全部在转强：
a) 制造业 PMI：美国多个行业罢工归来后，12 月制造业产出、用工等 PMI 分项开始转而向好，带 12 月整体 PMI 指数回升到了 47.4%。
b, 时薪加速增长：同时从 11 月开始，罢工归来的美国企业员工薪资就进入了加速增长状态，12 月环比增速更是拉到了 0.44%；有就业、有加薪，就业市场还是 “僧少粥多”，这对美国这种需来驱动的经济体而言，经济增长压力并不大。
c. 过年抢货，就业加速度
目前的非农新增就业，20 万就是个分水岭，当劳动力供给不足解决了一年，美国可劳动的人口池子每个月以 15-20 多万递增的时候，和一个找工作的人对应 1.4 个岗位在挥手、美国一个月仍然有 20 万的新增就业。
而且从结构上来看，这个周期内，非农中私人部门因为企业负债压力小、居民荷包充实，就业不错，负债累累的政府部门招人需求也很旺盛。
一个简单的测算：川普执政 17-21 五年执政期间，政府部门新增就业月净减 4 千人，而拜登执政期间政府部分月新增就业接近 4 万人。即使中间有疫情扰动，这个差距仍然惊人。
从 12 月的新增就业上，有一个非常有意思的变化：
首先，12 月新增喜人但 11 月份的新增就业从接近 20 万人下调到了只有 17 万人 +。这种一个月 3 万的下修幅度，严重消耗劳动部数据统计的可信度。
而就 12 月本身而言，除了持续坚挺的建筑业（尤其是非住宅类建筑新增更加强了）和医疗行业，零售中商超、服饰专卖店净招工飙升，同时专业商服当中，法律、咨询、财会、技术、管理等岗位都是非常明显的净招工状态。蓝领类就业岗位当中，虽然临时性用工持续净缩量，但餐饮招工力度再次加大。
总体来看，即使烫平这些劳工部 “粉饰” 数据的噪音，从就业维度，没有行业出现大面积的裁员。整体就业上，建筑业强劲、制造业偏稳，而服务业，尤其是医疗保健行业，在这个周期当中，面临持续的用工短缺。
小结：
而如果把一）和二）放在一起对比之后，就会发现 12 月的涨幅，是在经济基本面走强的情况下，市场交易逆势拉高 2024 年降息幅度。
而对于美联储提前盖章降息，海豚君仍然认为是货币政策被财政政策绑架（详细见《美联储急拐弯，鲍威尔拗不过耶伦？》），给出降息预期并适时降息，有利于二季度美债转向长债发行后，降低融资成本，防止高利率长期性打入美国财政的债务大山当中。
但这和以往基于经济基本面变差的降息逻辑有比较大的差距：过往基本面向下的降息通道基本是一个线性而稳定、也就是目前市场预期的降息周期开启后，开始稳定的逐月降息，但基于财政中长债发债体量考虑的降息节奏，对于 2024 年到底降息到底多少，海豚君是持怀疑态度的。
三）市场交易走到哪里了？
过度定价降息幅度之后，市场回吐之前的超涨幅度，与 2023 年大多数时间的来回摇摆但趋势整体向上的节奏并不本质区别。
海豚君仍然是之前的看法，当前美股的估值，不回调就很难有好的机会，而基本面不差的情况下，单纯因过度定价降息和流动性问题带来的回调也不可怕，只要 EPS 仍在，回调之后，好公司的机会才会出来。
而恐怕 2024 年的全年的超额收益机会，也就是在市场来回博弈降息力度、流动性变点等变化带来的市场波动中，寻找好公司出现的好价格机会。
从目前估值分位的角度，美股估值从投资价值角度，这个位置仍然鸡肋；而中概进入宏观数据发布 + 个股 Preview 期，信息整体偏悲观。
但海外宏观角度，美股有 CPI 和 PPI 物价数据会发，12 月的油价还在下跌趋势中，物价信息可能偏利多。综合下来，海豚君并未看到好的机会，需要等待马上到来的财报季来做交叉观察。
四）组合调仓
本周组合无调仓。
五）组合收益
1 月 5 日周，Alpha Dolphin 虚拟组合收益上周下行 2.3%，表现不及标普 500（-1.5%），但稍强于各对比指数——沪深 300（-3%）、恒生科技指数（-4.6%）与 MSCI 中国（-2.7%）。
自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 25.4%，与 MSCI 中国相比的超额收益是 50%。从资产净值角度来看，海豚君初始虚拟资产 1 亿美金，目前是 1.27 亿美金。
六、个股盈亏贡献
上周明显是又一次拔估值的逻辑，基本面有瑕疵的小票狂欢，而之前涨过的大票反应迟钝。海豚君持仓池中都基本较为大票，防御属性较强，本次反应都较为迟钝。
上周市场整体呈现出杀估值的状态，成长性、对利率敏感度高的新能源、估值相对较高的消费品，基本都在大幅下泄的状态，而跌幅小的，要么基本面相对坚挺，要么估值要求不高。
对于海豚君持仓池和关注池中，上周主要涨、跌幅比较大的公司以及可能原因，海豚君分析如下：
七、组合资产分布
本周 Alpha Dolphin 虚拟组合无调仓，共计持仓 26 只个股，其中标配三只，其余权益资产为低配，剩余为黄金和美元现金。
截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：
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近期海豚投研组合周报的文章请参考：
《政策转向预期背后：不牢靠的 “强美元款” GDP 增长？》
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