铁打的中移动，流水的互联网

2023 年初至今，在恒生指数下跌 15% 的情况下，中国移动仍然能逆势上涨近 30%。中国移动究竟是有什么特别的魔力，在同时段跑赢大盘 40% 以上。

来源：Longport app

在下游互联网生态在 5G 网络下，用视频互联网卷得你死我活的时候，给他们提供水电煤的运营商们走出资本开支的高峰期，已经成了 “摇钱树” 级别的存在。

尤其是运营商的龙头老大中国移动，凭借庞大的中国市场，已经成为全球最大的电信运营商。公司每年的净利润都能稳定在千亿人民币以上。

看厌倦了卷破头的互联网，海豚君循着这个链条，洗洗眼睛，去看看上游这个互联网所有公司背后最大的水电煤公司——中国移动。它从一家年年投入药不停的公司，如何变成了个现金奶牛？

中国移动的业务可以分为传统业务和新兴业务两部分。虽然公司的 IoT、云服务等新兴业务有较快的增速，但当前的业绩仍然主要来自于无线上网、有线宽带、通话等传统业务。

细分公司各业务来看，$ 中国移动(00941.HK) 的业绩是 “稳” 字当头。随着互联网的发展和视频软件的普及，虽然无线上网业务挤占了传统电话和短彩信的使用频次，但公司整体收入仍然保持稳健增长的态势。

在电信运营商市场看，中国移动占据绝对领先的位置。在当前的主流运营商用户中，中国移动的用户规模大约占有一半。而在资本开支方面，$ 中国移动(600941.SH) 也大幅超过其他两家。资本开支直接影响公司在基建端的投入，这也将有助于公司继续保持行业领先。

海豚君认为在运营商市场中，中国移动将继续保持行业领先的优势。公司在经营端的业绩，有望继续稳中有升。而由于公司所处的本身是重资产行业，大额的资本开支将直接影响公司最终的业绩情况。从公司本轮的 5G 建设投入看，中国移动的年度资本开支不会再次出现大幅提升的情况。

中国移动作为稳健的运营商龙头，除了经营面业绩以外，巨额的资本开支也会影响公司的现金流情况。海豚君本篇主要围绕中国移动的基本业务展开，下篇将着重对公司进行业绩测算和估值定价，给出当前对中国移动的具体观点。欢迎多多关注海豚君。

以下是海豚君对中国移动的详细分析：

一、中国移动：“稳” 字当头

中国移动已然成了一头 “巨无霸”，当前年收入已经达到了 8000 亿以上。即使是在疫情期间，公司营收仍有持续增长的表现。“稳”，是公司业务发展的最大标签。

从 2023 年三季度的财报看，中国移动当前主要由 5 大块业务构成，分别是无线上网业务、有线宽带业务、语音业务、短彩信业务和创新业务等。在这其中，公司当前最大的收入来源是无线上网业务，在收入中占比接近 5 成。

1.1 无线上网业务

虽然中国移动的无线上网业务已经不太增长，处于相对稳定状态。但由于庞大的体量，无线上网仍然是目前公司最大的收入项。

无线上网业务具体是如何变化的呢？海豚君从量和价的两方面来看：

1）无线数据用量：随着短视频等应用的兴起，公司用户的无线数据用量呈现不断上升的趋势。从 2017 至 2022 年的 6 年间，无线数据的总用量增长了 10 多倍。而从最新的数据看，无线数据用量仍然保持两位数的增长速度；

2）无线数据资费：和总体相比，无线数据的资费呈现不断下降的趋势。从 2017 年至 2022 年期间，单 GB 的资费从 29 元下降到 2.7 元，大约相当于原来的 1/10。从最新的资费来看，单 GB 的使用费用仍在继续下降。

海豚君认为在中国移动的无线数据业务中，整体数据用量上仍将持续增长，但价格端公司仍将继续调降。整体无线数据的业务规模，将保持 “稳定微增” 的状态。

1.2 有线宽带业务

中国移动的有线宽带业务也同样保持增长的势头，整体增速快于无线上网业务。当前家用宽带体量大于商用，但是商用宽带的增速相对较快。

从家用宽带和商用宽带两方面来看：

1）家用有线宽带：家用市场仍是宽带业务的主要收入来源，占比达到 8 成以上。随着家用普及率的提升，当前增速下滑至个位数；

2）商用有线宽带：虽然商用市场当前占比较小，但是当前增速仍有两位数，快于家用市场。

海豚君认为宽带业务仍将保持增长，其中由于家用宽带渗透率的提升，家用宽带业务的增速相对较低。商用市场，将是宽带业务的主要增长项。

1.3 电话业务

中国移动的电话业务在经历下滑后，进入稳定状态。由于无线上网流量的激增，语音和视频通话挤占了原本电话的时间。随着电话业务的收缩，当前在总收入的占比已经不足一成。

从量和价两方面来看电话业务的情况：

1）电话通话时间：随着语音和视频通话的增多，电话通话时间有所下滑。在经历下滑后，当前电话通话时间稳定在 3000bn 左右；

2）电话通话资费：电话通话均价也有所下滑，当前稳定在 0.025 附近；

海豚君认为语音通话等方式的增多，仍会对电话通话业务有影响。但电话通话将从前期的快速下降，到目前的缓慢下滑。电话通话方式，短期内仍不会完全被语音通话等取代。

1.4 短彩信业务

在微信等社交软件的普及下，虽然个人用户对短彩信业务的日常使用有所减少，但由于银行、交易等通知短信仍在增长。中国移动的短彩信业务整体保持平稳，尤其是企业商业市场继续保持增长。

二、电信运营商市场：中国移动，一马当先

中国移动的业务进展稳中有升，而在整个电信运营商中，公司处于怎么样的位置呢？主要从运营商市场份额和资本开支两方面来看：

2.1 运营商市场份额情况

对于运营商当前市场情况，可以分为现有主要业务和未来潜力业务两方面。

1）运营商现有主要业务

从公司的业务情况看，公司当前主要的业务还是围绕于移动业务和固网业务，其中移动业务客户涉及到无线上网数据、电话通话和短彩信业务；而固网业务主要是有线宽带业务。这些也构成了公司当前的主要收入来源。

移动用户情况：截至到 2022 年末的数据看，中国移动在移动用户方面的用户达到 9.75 亿。市场份额遥遥领先，用户在市场中占比达到 57.9%。换句话说，国内一半以上的用户都是中国移动的客户。

固网客户情况：截至到 2022 年末的数据看，中国移动在固网用户方面的用户达到 2.72 亿。市场份额为 46.1%，相对低于移动用户中的占比，但仍然领先于$ 中国电信(00728.HK) 和$ 中国联通(00762.HK) 两家。

从移动用户和固网用户两项来看，中国移动已经占有电信运营商市场将近一半的市场份额。尤其在移动用户方面，用户占比接近 6 成。而固网方面，在宽带入户等硬件设施的影响下，中国移动占比也仍有 4 成有余。

2）运营商未来潜力业务

除了传统现有业务以外，中国移动的应用及信息服务业务近年来持续增长，业务占比已经超 2 成。IoT 终端用户和 IDC 机柜数都有助于公司创新业务的增长。

IoT 终端用户：截至 2022 年末，中国移动的 IoT 用户数已经超 10 亿，在整体市场中占比也有接近 6 成。大量的 IoT 终端用户，给公司未来在 IoT 业务的发展，提供了量的基础。

IDC 机柜数：截至 2022 年末，中国移动的 IDC 机柜数 46.7 万台，在整体市场中占比 34.8%。在 IDC 机柜数方面，当前三家运营商的相对接近，占比都在 3 成附近。

中国电信的天翼云也继续保持着运营商市场中第一的位置，但中国移动的云业务和天翼云的收入差距在逐渐缩小。

海豚君认为凭借现有的用户基础，中国移动仍将在电信运营市场中保持的 “头把交椅”。移动用户数和固网用户数，保障了中国移动现有业务的基本盘。IoT 终端数和 IDC 机柜数，都有利于公司未来潜力业务的发展。虽然当前中国移动的云业务仍落后于中国电信，但是两家的差距在逐渐缩小。

2.2 运营商资本开支情况

电信运营商的生意，由于需要持续的重资产投入，因此资本开支对于公司的业务发展尤为重要。这里主要关注中国移动的资本开支变化和整体占比情况。

1）中国移动的资本开支

从中国移动资本开支看，当前公司的资本开支稳定在 1800 亿左右。从历史来看，每一轮牌照发放都带动了资本开支的提升：

3G 时期：2009 年工信部正式发放 3G 牌照，中国移动的资本开支从原本的千亿以下提升至 1200-1300 亿。开启了 3G 阶段的基建投入；

4G 时期：2013 年末工信部正式发放 4G 牌照，中国移动的资本开支再次从 1300 亿左右，跃升至 2000 亿左右水平。4G 阶段进入基建高峰期；

5G 时期：2019 年工信部正式发布 5G 牌照。经历 4G 建设高峰后，中国移动年资本开支回落至 1600 亿左右。5G 建设的开启，带动资本开支的再次提升，但并未再创新高。整体资本开支稳定在 1800 亿左右。

海豚君认为随着时间推移，在下一轮 6G 基建开始前，中国移动的 5G 投入将会逐渐下滑。本轮建设期的年均资本开支可能维持在 1800 亿左右。

2）运营商资本开支对比

对于三大运营商的资本开支来看，中国移动仍是绝对领先的。从 2022 年全年资本开支看，

中国移动的资本开支达到 1852 亿元，超过中国电信（925 亿元）和中国联通（742 亿元）的总和。

虽然中国移动在当前电信用户市场中占据一半左右的份额，但公司仍然保持 1800 多亿的年资本开支投入。基建的大额投入，有助于公司市场份额的巩固和提升。中国移动，有望继续保持国内运营商第一的位置。

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