US Economic Data Beats Expectations: Is Powell's "Greenspan Moment" Coming?

近期美国宏观经济数据向好，但在此情况下劳动力市场成长也表现不俗，且通胀正在下降。然而，前美联储经济学家 Claudia Sahm 撰文表示，这一幕和 1990 年代中期的经济形势似曾相识，时任美联储主席格林斯潘在面对此种高于趋势水平的经济增长时，明智选择暂停加息。如今，鲍威尔也面临抉择。

鲍威尔上周在纽约经济俱乐部的讲话中说，美国经济形势向好，这可能是他超过两年来最为乐观的一次表态。分析称，11 月的加息计划已经搁置，12 月也可能继续暂停加息。

经济增长来说对美联储来说是警讯之一，鲍威尔上周就表达了担忧，他说，“要可持续地回归 2% 通胀目标，可能需要一段时期低于趋势的经济增长，以及劳动力市场状况进一步疲软。”

鲍威尔还表示，“我们关注近期显示经济增长和劳动力需求都具有韧性的数据。（如果有）更多证据表明经济增长持续高于趋势水平，或者劳动力市场的紧张状况不再缓解，这可能会导致通胀进展的恶化风险上升，并可能导致货币政策进一步收紧。”

除了鲍威尔外，其他联储官员进来也频繁表达对 “经济增长太好” 的 “担忧”。在 9 月的议息会议上，联储上调了今年美国 GDP 增长预期，并下调了明年的预期，比预期更好的经济数据强化了联储 “更长时间维持高利率水平” 的策略。

Sahm 说，从理论上讲，菲利普斯曲线和泰勒法则都支持联储目前的操作。当经济增长高于趋势水平，显示出强劲需求无法持续。而假设持续供不应求，就会推高通胀，这样就会让打击通胀变得复杂化。

她认为，目前联储在经济增长高于趋势水平的情况下加息的危险在于，目前的 “趋势” 尚不明朗，即潜在 GDP 增长。如果 “趋势” 高于联储预估，那么联储就可能对高 GDP 增长做出反应而加息过多，反应过度。尤其是目前美国经济局势仍然混乱，很难讲 “趋势” 是什么。

而从历史上来看，2008 年金融危机后的恢复期，以及 1990 年代后半期，是两个可以比对的时期，因为这两个时期中，市场理解的趋势增长变动幅度既快且猛。

在金融危机结束后的 2013 年，国会预算办公室曾发表预估称，2012 年到 2019 年美国平均每年的潜在 GDP 增长率为 2.1%。而到 2019 年，同一时期的潜在 GDP 增长就变成了 1.6%，比 2013 年的预期显著下滑，这意味着如果要实现实际 GDP 翻一番，就需要大约 45 年，而非 34 年。这一变化仅仅发生在六年之内。

这一趋势在联储在同一时段的经济展望摘要中也获得印证。2011 年底，联储官员预计的长期增长率为 2.4% 到 2.7%。而到了 2019 年底，增长区间滑落到 1.8% 至 2.0%。

因此 Sahm 认为，这种在短时间内调低增长预期的历史，应当对当下有所警示。当然，试图量化预测增长率是惯用手段，而且模型和数据也支持预测结果，但现在使用增长预测来进行货币政策选择时应当谨慎。

而在 1990 年代中后期，形势与现在截然相反。现在可以看到，当时的经济增长是高于最初预期的，增长率不断被大幅上修，意味着增长可以持续，且没有带来高通胀风险。

但在当时，这一点并不明朗。格林斯潘领导的美联储当时的决策逻辑与现在相同，即经济增长高于趋势水平时考虑加息。至少在 1990 年代中期，格林斯潘明智判断经济比预期仍有增长空间，而最终 GDP 确实继续增长，而且通胀也没有起飞。

伯南克在其著作《21 世纪的货币政策》一书中就表示，“当时经济坚实增长，1996 年上半年就增长 3%，失业率只有 5.5%，低于联储官员预期。如果按照菲利普斯曲线的逻辑，这时通胀应该起飞，升息应该很快开始。但格林斯潘对此并不确定，对此持保留态度，当时他发展出一套观点，解释在经济扩张、劳动力紧缺的情况下，为何工资和物价仍能保持温和增长。他预见的，就是技术变革的加速。”

当时格林斯潘没有让联储加息，因为他预见到生产效率的提高并没有纳入预测增长率的数据当中。Sahm 认为，尽管格林斯潘在六个月后仍然加息，但在经济高于增长趋势时没有预先加息的操作，对今天来说时有价值的。但要说清楚的是，今年的经济形势与 1996 年完全不同，所谓 “格林斯潘时刻” 只是为了说明，要对经济增长的预期和早期经济数据保持警惕。

Sahm 表示，货币政策和宏观经济预期极为复杂，不能简单依赖过去的经济关系作为模型。目前，美国各地经济恢复不平均，尽管全美范围内失业率已经处于历史低位的 3.5% 超过一年，但一些地方的失业率仍然很高，大部分位于乡村地区。而如果一个地区经济乏力，更多的就业岗位不会推升通胀，而是会给就业者创造机会，可能推升生产效率。经济增长趋势随时有可能变化，要做更精准的预测，联储不是关键，而是要通盘考虑各级政府、企业和劳动力的决策。

目前，联储正在 “经济是否已经过于好” 的问题上纠结，关键就在于真实的增长率如何，而这一点无人能精准预测。现在联储官员的许多谈话都说到 “警惕”，现在通胀仍然较高，还不是时候庆祝胜利，也不是时候因为近期良好的经济数据而泼冷水。