台积电：英伟达救场，AI 托起 “周期” 底

台积电（TSMC）于北京时间 2023 年 7 月 20 日下午的美股盘前发布了 2023 年第二季度财报（截止 2023 年 6 月），要点如下：

1、收入端：见底，回暖在即。2023 年二季度$ 台积电(TSM.US) 收入实现 157 亿美元，位于业绩指引区间下限（152-160 亿美元）。季度收入出现环比下滑，其中出货量的维度带来影响-9.6%，出货均价的维度带来影响 +3.8%。价格端有所回升，主要是 7nm 等先进制程的较高均价晶圆出货提升带来，而出货量的下滑主要是整体行业低迷的影响；

2、毛利及毛利率：3nm，将压制毛利率。2023 年二季度台积电的毛利率 54.1%，虽然达到了指引区间上限（52%-54%），但环比有近 2.2pct 的下滑。此前在半导体景气周期中，台积电毛利率频频上升并突破 60%，而这不可持续。虽然本季度出货均价有所回升，但是成本端也有明显增加，最终影响了公司的毛利率。

3、核心，高性能计算（HPC）。随着需求的增加，HPC 和汽车的占比持续提升。HPC 的份额已经提升至 44%，成为了公司业务的新核。在制程节点上，虽然当前 3nm 仍未实现规模量产，但 5nm 和 7nm 的占比合计持续稳定在 50% 以上。

4、台积电业绩指引：2023 年第三季度预期收入 167-175 亿美元（市场预期 175 亿美元）和毛利率 51.5-53.5%（市场预期 53%）。收入端环比回升 6.5%-11.6%，这主要是因为苹果新机备货带动。毛利率端略有下滑，但符合市场预期，其中一部分是因为下半年 3nm 开始量产会对毛利率造成侵蚀。

海豚君整体观点：

台积电本季度的财报略好于市场预期。结合每月披露的月度数据，台积电收入的环比下滑已被市场预期。财报主要关注点，落在公司的毛利率和各业务进展情况。虽然产品均价有所回升，但成本也有所增加，本季度毛利率仍然下滑，但好于市场预期。

参考台积电给出了下季度的指引：三季度实现收入 152-160 亿美元（环比回升 6.5%-11.6%），毛利率 51.5-53.5%（环比下降 0.6-2.6pct）。从收入指引看，台积电下季度将受益苹果新机备货。从毛利率指引看，公司下季度的盈利能力仍将承压，而 3nm 的量产也将在一定程度对毛利率造成压力。

结合本次财报和公司的指引情况，海豚君认为台积电本季度的财报就将见底，而下半年公司有望实现回升。由于公司管理层预期全年收入下滑 10%，海豚君推测台积电 Q3 和 Q4 的季度收入分别在 170 和 190 亿美元左右，而当前二季度的收入将成为年内的最低点。

在 AI 需求和苹果新机备货的影响下，公司 5nm 和 7nm 的产能利用率有望趋于饱和，3nm 的量产也将越来越近。海豚君认为 3nm 的量产，能进一步提升公司的收入规模，而同时也将在短期内给公司带来一定的成本压力，对公司的毛利率造成一定的压制。

虽然当前是公司的业绩底，而公司股价却已经从底部上涨逾 50% 以上，这其中已经包含部分回暖的预期。从今年下半年开始，台积电的业绩有望迎来逐渐转好的机会。如果 AI 半导体行业在短期上涨后出现回调，这将有望给市场带来加码的机会。

以下是海豚君对台积电的具体分析：

一、收入端：见底，回暖在即

台积电在 2023 年第二季度实现营收 156.8 亿美元，位于业绩指引区间中枢（152-160 亿美元），季度营收下滑环比收窄。本季度收入环比下降 6.2%，主要是在半导体行业不景气的情况下，公司受晶圆出货量继续下滑的影响。

台积电的季度收入，由于每月经营指标的公布，市场预期已经充分。而本季度台积电收入继续下滑，在价格和出货量上的分别表现如何？

海豚君从量和价的维度，来观察台积电二季度收入增长的主要推动力：

1）量的维度：2023Q2 台积电的晶圆出货量 2,916 千片，环比下滑 9.6%，继续环比下滑。虽然 AI 等需求有所提振，但是部分下游领域仍然偏弱影响客户的拉货需求。结合资本支出情况，台积电本季度的资本开支 81.7 亿美元，在整体需求偏弱的情况下，季度的资本开支继续减少。公司此前对 2023 年的资本开支计划相对保守（320-360 亿美元），当前仍保持资本投入的节奏。

2）价的维度：2023Q2 台积电的晶圆单晶圆收入（等效 12 寸片）5,377 美元/片，环比上升 3.8%。台积电晶圆出货价止跌回升，虽然当前半导体行业当前仍处于周期底部，但由于AI 等需求的增长，给 7nm 等先进制程的订单有所提升，进而结构化提升了公司产品的出货均价。

正如海豚君在上季度财报点评《台积电：最强王者，也难逃周期沉浮》中提到，“台积电业绩端的回暖，或许还得等到下半年。”

结合台积电给出的下季度指引，2023Q3 实现收入 167-175 亿美元（环比上升 6.5%-11.6%），毛利率 51.5-53.5%（环比下降 0.6-2.6pct）。在苹果新机备货的拉动下，台积电业绩将在三季度有所回升。

在收入和出货提升，而毛利率却继续疲软的情况下，海豚君推测公司 3nm 也有望在接下来开始量产。

二、毛利及毛利率：3nm，将压制毛利率

台积电在 2023 年第二季度实现毛利 84.9 亿美元，环比下滑 9.9%。毛利端的下跌大于收入的下滑主要原因是，毛利率也出现了下滑。

2023Q2 台积电的毛利率 54.1%，环比下降 2.2pct。虽然毛利率好于市场预期的 53.3%，但较此前 60% 以上的情况有明显的回落。

2023Q2 台积电毛利环比下滑 9.9%，其中收入的维度带来的影响是-6.2%，毛利率的维度带来贡献-3.9%。

市场对台积电最为关心的两项数据便是，收入和毛利率。由于每月经营数据的公布，季度收入基本已被市场预期。而毛利率则是本次季报中，市场关注的焦点之一。海豚君将对分析本季度毛利率提升的主要驱动力：

“毛利=单晶圆收入 - 固定成本 - 可变成本”

1）单片晶圆收入（等效 12 寸）：2023Q2 台积电单晶圆收入约 5377 美元/片，环比增加 196 美元/片，主要受 7nm 等较高单价的先进制程出货增加，带来均价的结构性提升；

2）固定成本（折旧摊销）：2023Q2 台积电平均固定成本约 1386 美元/片，环比增加 262 美元/片。这是由于折旧摊销总额有所提升，而本季度出货量继续下滑，导致折旧摊销到单片晶圆的单位成本较大提升；

3）可变成本（其他制造费用）：2023Q2 台积电平均可变成本约 1081 美元/片，环比减少 58 美元/片。单片可变成本的增加主要是制造端成本下降所致；

综合以上拆分，2023Q2 台积电单片毛利 2910 美元/片，环比下滑 9 美元。单片毛利出现轻微下滑，其中单位价格虽然提升有 196 美元，单位成本更是增加了 205 美元。

台积电收入的下滑此前市场已有预期，而毛利率是本次的主要关注点。虽然出货均价提升对毛利率有正向作用，但是成本端的增加也压制了毛利率。而结合公司下季度的指引 51.5-53.5% 来看，台积电在下季度毛利率可能继续保持低位。海豚君认为如果 3nm 开始量产，会带来更多的折旧摊销，对公司毛利率造成一定的压力。

三、晶圆结构端：核心，高性能计算（HPC）

3.1 晶圆收入占比（按应用类型）

智能手机和 HPC 是台积电最大的收入来源，两者合计占比仍有 77%，是公司下游的收入最大来源。

下游细分应用看，智能手机业务的份额继续下滑至 33%，而 HPC 和汽车的份额呈现上升的趋势。

智能手机市场进入行业成熟期，难有过多增量。相反，HPC 和汽车表现出了较大的成长空间。HPC 主要包括显卡和数据中心等方面的需求，而汽车主要包括智能驾驶等方面的新需求。海豚君认为下季度随着苹果新机的备货，手机的占比有望阶段性提升。而从中长期的角度看，智能手机业务对台积电的影响将继续削弱，而 HPC 和汽车的影响仍将继续提升。

3.2 晶圆收入占比（按制程节点）

本季度 5nm 和 7nm 的收入占比仍然过半，台积电的先进制程收入仍是公司最大的收入来源。具体来看，本季度 5nm 和 7nm 的收入占比有所回升，主要是因为 AI 等需求的释放增加了对 7nm 制程的需求。

对于新制程节点方面，虽然公司此前已经宣布 3nm 可以量产，但在没有大客户采用的情况下，本季度仍未实现大规模量产。

海豚君认为从公司给的下季度指引看，2023Q3 公司业绩将受益于苹果新机的备货。而在 5nm 达到持续高占比后，公司的 3nm 也有望在下半年量产，进一步提升公司产品均价。

3.3 晶圆收入占比（按地区）

从各地区收入来看，北美地区仍是台积电最大的收入来源。这是由于北美地区有$ 苹果(AAPL.US) 、$ 高通(QCOM.US) 、$ 英伟达(NVDA.US) 、$AMD(AMD.US) 等大客户，使得台积电和美国之间有很强的商业绑定关系。本次财报中，北美地区的收入占比有所回升，这主要是因为公司美股的部分大客户在本季度新增了订单。

除北美以外，中国地区和亚太地区是其余的两大收入来源，本季度占比分别为 12% 和 8%，其中中国地区的客户占比仍然保持在两位数以上。

结合各公司和产业链情况，海豚君认为当前北美客户呈现结构化的需求情况。高通等芯片厂商在库存压力的影响下，当前拉货动力不强。而英伟达等客户的 AI 强劲需求，短期内有所加单。长期看，拥有众多大客户的北美地区，仍将是是公司的重中之重。