唯品会：小而美，反好于大而 “衰”？

5 月 23 日美股盘前，唯品会公布了 2023 年第一份季度报告，要点如下：

1、经营指标全面修复：本季度公司实习 GMV 增长 14%，达到 485 亿，显著好于预期的 433 亿。相比上季度仍同比萎缩 5% 显著改善。价量拆分来看，本季订单量增长了 11%，客单价提升了 3%，全面修复。且属于量为主，价为辅的健康结构。

同时，本季公司活跃用户数也重回增长，同比增加了 160 万。也是连续 5 个继续下滑以后首次重回增长，单用户下单频次和下单金额也全面修复。

2、收入、毛利延续改善趋势：由于 GMV 的增长修复，本季公司实现收入 275 亿，同比增长约 8%，通常超出市场预期的 261 亿。营收增速仍低于 GMV，海豚君认为原因还是物流影响了交付，且公司 3P 业务增速达 21%，比重提升导致。

同时，在 3P 比重提升且可能补贴减少的情况下，毛利率改善的趋势也在延续，本季同比提升了 1.6pct 到 21.4%，最终实现毛利润 59 亿，高于市场预期的 54 亿。

3、营收修复，费用却仍惯性下跌：虽然本季公司的经营和收入指标都已显著修复，公司的费用投入却依旧节俭。履约、管理、和研发投入费率都仍环比下降了 0.1~0.4pct。只有营销费用同比持平，可见公司在营销推广上并未太保守。

最终本季公司本季经营利润率仍维持在 7.2% 的高位，一季度作为淡季的利润率低点，环比去年四季度也仅下降了 0.5pct。实现了约 19.9 亿的经营利润，显著超出市场预期的 14.7 亿。剔除税费和利息等非经营费用后，唯品会本季的净利润也达到了 19 亿元。

4、展望今年二季度，公司指引营收会同比增长 10%-15%，增速相较本季度继续提速。

长桥海豚观点：

总的来说，本季度唯品会的业绩同样是展现了全面修复的趋势，经营上用户数量，GMV 规模重回增长，财务指标上，营收和毛利率也延续了改善的趋势，同时费用投入还保持克制。最终公司在规模、收入、利润等各项指标上都超出市场预期。

相较于京东、阿里这些业内龙头，偏安一隅的唯品会反而交出了强于行业的表现，无心争市场份额的同时，似乎也没受到太多行业竞争恶化的影响。

而从估值的角度，公司当前总市值不足 600 亿人民币，而手头净现金就达约 190 亿。而本次在利润单季就实现了近 20 亿利润，即便保守来看，全年实现 60-80 亿的利润难道并不大，相当于剔现金后 PE 估值仅 5-7x，估值反映的仍是相当保守的预期。

同时，从投资回报的角度，市值仅 80 亿美金的公司，却诚意的拿出 10 亿美元的回购计划，同样是诚意满满。

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以下为财报详细情况：

一、经营数据全面修复

一季度在国内走出疫情，消费复苏的背景下，唯品会实现 GMV 485 亿，同比增长了 14%，一改先前连续五个季度规模萎缩的趋势，终于重回增长。

并且，相对于线上实物零售整体约 7%-8% 的增长，和京东、阿里或零增长、或负增长的表现，去年受损更严重的公司，今年复苏的弹性也更强。

价量拆分来看，一季度公司无论订单量或客单价都重回了同比正增长。其中订单量同比增长了 11%，客单价增长了 3%。量驱动为主价为辅，结构也很健康。

同时，本季唯品会的季度活跃用户也重回正增长，同比增加了约 160 万人，而平均每一活跃用户单季购物金额也同比增长了 10% 到 1,107 元，可见消费者的购物意愿开始修复。

总的来看，无论从用户数、下单量、客单价还是最终的 GMV 指标，唯品会本季都迎来了全面的修复。

二、收入、毛利持续改善

由于 GMV 增长的修复，本季实现总营收 259 亿元，同比也增长了 9%，显著超出了市场预期的 261 亿。收入于 GMV 的增速间仍有差距，海豚君认为原因还是物流受阻，以及 3P 业务的增速高于 1P，比重上升。

由于高毛利 3P 业务占比的提升（以及补贴减少），唯品会本季的毛利率仍同比提升了约 1.6pct，但相比去年四季度提速 2pct 的幅度有所下降。最终公司实现毛利润 59 亿元，同比增长近 18%，也超出预期的 54 亿。

展望 23 年而季度，公司指引营收会同比增长 12% 到 276 亿，增长继续提速，高于预期的 269 亿。

三、费用依旧克制，利润继续改善

而在收入修复的同时，公司的费用率却仍在趋势下行种，同比来看履约、管理、和研发费用率分别下降了 0.1~0.4pct，只有营销费用率同比持平在 3%，可见公司在营销投入上并未太过节省。

总的来看，本季公司在利润上延续了上季度毛利修复，费用继续节省的趋势，本季经营利润率仍维持在 7.2% 的高位，一季度作为淡季的利润率低点，环比去年四季度也仅下降了 0.5pct。

最终公司实现了约 19.9 亿的经营利润，显著超出市场预期的 14.7 亿。剔除税费和利息等非经营费用后，唯品会本季的净利润也达到了 19 亿元。

<全文完>

海豚君过往研究：

2023 年 2 月 24 日电话会《唯品会：不参与内卷，做好小而美》