财报前瞻 | 减肥神药狂飙，礼来 Q4 将惊艳市场？

礼来 (LLY.US) 将于 2 月 6 日美股盘前公布第四季度业绩。根据 Zacks Investment Research 的数据，分析师普遍预计，礼来 Q4 营收为 88.6 亿美元，同比增长 21.4%，每股收益为 2.76 美元，同比增长 32.1%。

作为减肥药市场的主要玩家，礼来旗下 Mounjaro 和 Zepbound 的增长轨迹无疑将受到投资者的密切关注。此前，礼来最大竞争对手诺德诺德 (NVO.US) 表示，其销售额和利润凭借畅销的减肥药物 Wegovy 不断飙升。详见：一针瘦 15 斤！减肥神药公司诺德大赚 836 亿

此外，投资者还关注其他产品，包括 donanemab(适用于阿尔茨海默氏症) 和 lebrikizumab(特应性皮炎) 的批准时间表是否有任何更新;鉴于 Verzenio 的效果更强，Verzenio 在乳腺癌方面与辉瑞 (PFE.US) 的 PFE Ibrance 相比表现如何。

减肥药

目前，礼来的 Zepbound 和诺和诺德的 Wegovy 是美国食品药品监督管理局 (FDA) 唯二批准的用于治疗肥胖的药物，在过去 12 个月里，由于减肥药掀起的投资热潮，礼来和诺和诺德的估值分别飙升了约 87% 和约 65%。

诺和诺德在上周三公布了其 2023 年第四季度财报，其营收表现超过市场预期。该公司还预测称今年仍将实现两位数的销售增长，其中最大的功臣就是其减肥药 Wegovy。

诺和诺德表示，随着该公司继续在全球推出畅销的减肥药物 Wegovy，今年的销售额和利润将再次飙升。

而作为全球市值最大的制药公司、减肥药市场的主要参与者，礼来上一季度的业绩也获得了极大提振。第三季度，礼来公布的营收超过华尔街预期，主要归功于该公司旗下重磅糖尿病药物 Mounjaro 及其前景广阔的肥胖药物系列。这款畅销产品的 Q3 销售额增长至 14.1 亿美元，环比增长 44%，超过了分析师预期的 12.6 亿美元。

近日，挪威银行投资管理公司 (NBIM) 的医疗保健部门战略主管 Gemma Game 表示，去年推出的安全有效的减肥药物帮助诺和诺德和礼来成为了家喻户晓的品牌。诺和诺德的 Ozempic 和 Wegovy，以及礼来的 Zepbound，已经为许多人所熟悉。

Game 表示，故事还远没有结束，对于当今世界上数以十亿计的肥胖人群来说，这真的很令人兴奋。但到目前为止，只有不到 1% 的人得到了治疗，所以目前还处于 “起飞” 的早期阶段。

据巴克莱银行估计，在未来 10 年内，迅速发展的减肥药行业的规模可能达到 2000 亿美元。

基于之前的各种研究报告，Game 还指出，她将密切关注 GLP-1 药物是否也能有效治疗慢性肾病、阻塞性睡眠呼吸暂停和阿尔茨海默病的数据。

不过，晨星机构分析师 Damien Conover 认为，基于目前的估值，礼来的股价与该分析师的长期公允价值估计相比被高估了。

Conover 表示，根据其更新的长期 GLP-1 模型，该机构将礼来的公允价值估计从 368 美元上调至 450 美元。总体而言，该分析师假设有更大比例的患者将接受 (并遵守) 治疗，尽管竞争更激烈，价格更低。

该分析师预计，超过 25% 的肥胖美国人和 15% 的超重美国人将在 10 年内接受治疗，其中绝大多数人将接受品牌 GLP-1 疗法。而随着销量的增加和新进军者的出现 (从 2026-27 年开始)，GLP-1 疗法在美国的价格可能会大幅下跌，平均净价格将在 10 年内从每年约 8000 美元降至 3000 美元。

但 Conover 仍然认为，礼来处于推动营收增长的有利地位。该机构预计，由于新药的推出抵消了专利损失，未来五年的年销售额将增长近 22%。预计 Mounjaro、Zepbound、Jardiance、Trulicity、Verzenio 和 Taltz 仍然是现金流的重要驱动因素。Donanemab 也应该在今年获得预期批准后，实现可观的销售额。

此外，Conover 表示，推动礼来估值的另一个重要因素是成本控制和新药的运营杠杆。虽然运营成本控制的结果将取决于与最近推出的药物和产品管线的成功相关的新营收，但预计礼来将显著提高运营利润率，加权资本成本达到约 7%。

护城河

与此同时，专利、规模经济和强大的分销网络依然支撑着礼来广阔的护城河。该公司受专利保护的药品拥有强大的定价权，这使其能够产生超过资本成本的回报。这些专利还使该公司有时间在仿制药竞争出现之前开发下一代药物。

礼来多元化的产品组合意味着该公司的顶级药物仅占总销售额的一小部分，其中最大的药物 Trulicity 占近 25%，虽然随着新产品缓解仿制药竞争，这造成了可控的现金流下降。但是，晨星预计，到 2032 年，对礼来新的 GLP-1 药物的依赖将增加，这意味着近三分之二的销售额将来自这类药物。

礼来的运营结构允许在专利损失后削减成本，以减少高利润药品销售损失带来的利润压力。总的来说，该公司现有的产品线创造了巨大的现金流，为一种新药所需的平均 8 亿美元的开发成本提供资金。此外，礼来强大的分销网络使其成为缺乏资源的小型制药公司的强大合作伙伴。