中金：美国核心通胀尽显顽固

►5 月 CPI 同比增速降至 4.0%，主要受到能源价格下跌拖累。环比来看，5 月汽油（-5.6%）、电力（-1.0%）、天然气服务（-2.6%）跌幅均较大。同比来看，去年春夏季的油价与天然气价格较高，由此产生的高基数对压降能源通胀起到了关键作用。5 月食品价格环比上升 0.2%，延续了二季度以来的较低增速，其中家用食品价格环比增加 0.1%，包含餐饮服务的外带食品价格环比增长 0.5%，后者显示稳健的外出需求和高企的工资对食品通胀仍有支撑。

►核心 CPI 同比增速降至 5.3%，但环比增速连续六个月处于 0.4% 或以上，显示较强的粘性。从分项看，二手车价格和房租贡献较多。5 月二手车价格环比上升 4.4%，连续第二个月高增，由此带动核心商品价格环比连续第二个月增长 0.6%，同比增速从年初的 1.0% 回升至 2.0%。核心商品价格的反弹值得关注，去年这些价格持续下跌主要受益于供应链的改善和企业去库存，如今随着供应链改善接近尾声，企业去库存取得进展，我们认为这些价格或将企稳，对核心及整体 CPI 的拖累也将逐步减弱。

►房租方面，5 月主要居所租金环比从上月的 0.6% 小幅下降至 0.5%，业主等价租金环比持平于 0.5%。由于 CPI 房租分项滞后于市场租金，我们预计接下来几个月会看到更多房租通胀放缓的证据，但从历史经验来看，CPI 房租分项很难像油价和二手车价格那样持续下跌，即便是在 2008 年次贷危机期间，房地产泡沫破灭，房租也未曾出现持续负增长。我们的基准假设是未来半年房租环比从当前的 0.5% 左右降至年底的 0.1%，同比增速从 8% 降至 5%。5 月剔除房租的服务价格环比小幅增长 0.2%，增速与上月持平。由于工资增速仍然处于高位，且劳动生产率没有大幅改善，我们认为这部分通胀或难以快速下滑。

►上述数据支持美联储本周 “跳过” 加息，但不支持彻底结束加息周期。本周四美联储将公布 6 月利率决议、新的点阵图以及对经济指标的预测。考虑到 5 月通胀数据未超预期，我们认为美联储有理由在此次会议上按兵不动，但由于核心通胀居高不下，美联储也需要向市场传递加息周期并未结束的信号。

►我们预计美联储将上调点阵图的利率指引，对年底联邦基金利率中值的预测或上升至 5.25%~5.50% 区间（此前为 5.00%~5.25%），对应下半年再加息 25 bp。尽管这不代表美联储一定会继续加息，但通过这种方式能向市场传递抗通胀仍是首要任务的信号，并强化政策利率将在高位停留较久（High for longer）的预期指引。

►对核心 PCE 通胀的预测也可能被上调。今天公布的数据或让美联储进一步确信核心通胀的粘性，如果对核心 PCE 价格指数按照 0.4% 的环比增速外推，那么年底核心 PCE 同比增速仍将高达 5%；如果按照 0.3% 的环比外推，年底的同比增速也还有 4%，这些数字均高于美联储 3 月预测的 3.6%。如果美联储在周四同时上调点阵图和对核心 PCE 通胀的预测，那么鲍威尔的发言大概率也将包含鹰派元素。

图表 1：美国 5 月 CPI 下降，核心 CPI 仍有粘性