如何把握 AI 定价走势——从看涨期权的定价逻辑说起

从期权定价看后续 AI 行情？

4 月 19 日，广发证券分析师吴迪、戴康在最新研报《DGVT 框架看 AI 中美映射——“AI 奇点时刻” 系列（七）》中表示，当前人工智能 AI 领域成长股的定价服从看涨期权的定价模式。目前 AI 类资产具有高成长性，因此用期权定价中的 Delta、Gamma、Vega 和 Theta 4 个希腊字母来比喻不同特征资产，并提出了认为值得配置的细分赛道。

广发证券表示，从历史经验来看，高 Delta 类的资产胜率更高。因此对于 AI 类资产的后续配置，该机构首推高 Delta 资产，如 AI 芯片、服务器交换机、互联网巨头等。

该机构还认为，A 股 AI 传播热度与高 Vega 资产的节奏一致，因此应用端办公软件、智能家居、游戏、AI 大模型等都是值得投资的领域。

AI 类资产定价可类比看涨期权定价

广发证券首先用期权定价中的 Delta、Gamma、Vega 和 Theta 4 个希腊字母，来说明目前人工智能领域的资产具有高成长性，符合看涨期权的定价逻辑。

该机构认为，成长股的定价服从看涨期权的定价模式。看涨期权的情形是，在标的资产价格、隐含波动率给定情况下，在约定到期日以行杈价买入标的资产，如何给这项权利定价；而成长股的情形是：在当前产业放量进程、潜在预期空间下，买入成长股是获取以一定的成本获取市场份额的权利，此时又如何定价。二者是可类比的。

在实际的期权定价中，Delta 衡量期权价格变动与标的资产价格变动的关系；Delta 越高，意味着二者的相关性越高。而 Gamma 衡量的是 Delta 的变动与标的资产价格变动的关系；当 Gamma 越高（特别是 Gamma 值为正时），可以放大 Delta 所带来的盈利。

Vega 衡量的是标的资产价格波动率的变化对期权价格的影响；当 Vega 为正时，标的资产价格波动率越高，期权价格越高。Theta 用来衡量时间变化对期权理论价值的影响，表示时间每经过一天，期权价格会损失多少；Theta 越高，表示剩余期限在逐渐缩短，越临近到期日，时间值损耗得越快。

广发证券表示，这 4 个字母对应不同特征的资产：

（1）高 Delta—>高确定性：产业趋热大概率胜者；

（2）高 Gamma—>高脉冲弹性：处于胜率提升最快的阶段；

（3）高 Vega—>高波动性：对产业空间敏感；

（4）高 Theta—>高时耗性：对时间价值损耗敏感。

广发证券还以大航海时代背景来类比当前 AI 不同赛道的资产：

（1）高 Delta：颠覆者（“新航线首个淘金者”，OpenAI）、赋能者（“卖铲人”，英伟达）、受益硬件（“卖水人”，受益硬件）、已有储备龙头（“大型船队”，微软/Meta）；

（2）高 Gamma：追赶者（“转舵追赶者”，大模型发布者）：

（3）高 Vega：应用端/软件层（“黄金首饰商”）、非核心硬件；

（4）高 Theta：传统信息流量入口。

以史为鉴

广发证券认为，以史为鉴，高 Delta 类的资产胜率更高：

2012 年年初前后 iPhone 4S 发布后移动互联网热度升高后回落，虽 Vega 应用/非核心硬件走弱，但基于中美映射下的 Delta 资产胜率高，比如立讯精密。

从上述的 “颠覆者”、“赋能者” 和 “已有储备龙头” 来看，高 Delta 的资产也在行业内大幅领跑。

广发证券表示，在 2013 至 2015 年，硬件层、网络层技术迭代升级推动，下游 C 端应用百花齐放，传媒板块才真正迎来放量行情，Vega 类资产持续高爆发性。相较 13-15 年面向 C 端的应用蓬勃发展推高整体行情，本轮 AI 应用层当前大部分仍处于设想、探索阶段。

广发证券还认为，A 股 AI 传播热度与高 Vega 资产（应用/非核心硬件）的节奏一致。而在 Gamma 方面，该机构指出，百度、阿里、商汤等中国企业相继入局追赶，推出国产大模型，因其高 Gamma 属性，股价此消彼长的特点突出。

因此对于 AI 类资产的后续配置，广发证券首推高 Delta 资产，如 AI 芯片、服务器交换机、光模块光芯片、液冷温控、互联网巨头等。除了上述历史经验外，该机构认为本轮美股已经上演的特征也支持这一观点。

在高 Vega 方面，广发证券认为，应用端办公软件、智能家居、游戏、教育、智慧工厂，以及软件层网络安全、AI 大模型、数据平台、分布式数据库等是值得投资的领域。围绕热度，颠覆者和赋能者的新品迭代是值得把握的窗口。

本文主要观点来自：广发证券分析师吴迪、戴康

吴迪 执证号：S0260523020001

戴康 执证号：S0260517120004