ChatGPT 将给微软带来多少价值？

本文来源：中信证券陈俊云、许英博、贾凯方

伴随着 ChatGPT 在全球市场爆火，OpenAI 与微软的深度投资和合作关系，以及由此对微软可能的业绩影响亦备受瞩目。

与 OpenAI 的深度合作将使得微软在基础设施环节、企业软件应用环节以及消费者应用环节全面受益。

本文将从云计算、软件产品、搜索&浏览器三个层面，量化测算 AI 能力融入对微软可能带来的业绩贡献。

对云计算业务的贡献

宏观环境的压力以及主要云厂商增速指引的下调，使得市场普遍担心 Azure 的成长性。

在经历了 2022H2~2023H1 的持续调整后，我们预计北美云计算市场有望在 2023H2 逐步企稳回升。

与此同时，我们认为微软对 OpenAI 的持续投资以及产品能力的深度集成对微软云计算具有重要意义：

1）强化 Azure 在 AI 领域的能力，目前在其谷歌云计算业务收入结构中，高成长、高利润率的数据分析&AI 占比超过 25%，而微软仅为 6%，AI 能力的融入，有望帮助微软快速扭转这一劣势；

2）算力需求，量化测算发现，目前 ChatGPT 模型训练一次算力成本约为 150 万美元左右，同时在推理环节，我们估算单次调用成本理论最高可达 2.7 美分，ChatGPT 当前算力月度花费（假设 1000 万 DAU）预计在千万美元量级，而微软等云计算巨头料将是最为直接的受益者。

对软件业务的贡献

AI 能力的融入有助于显著提升软件产品的生产效率，节约用户操作时间，伴随着微软将 ChatGPT 与 Office 365、Teams、Github、Dynamics 365 等 SaaS 产品深度集成的推进，相关产品用户基数、ARPU 有望获得显著增长。

目前，ChatGPT 已经与 Teams 产品和 Dynamics Viva sales 产品完成了率先整合，后续有望对 GitHub Copilot、Office 365、Power Apps 等产品的 AI 能力进行进一步的增强和升级。

考虑到微软旗下软件产品庞大的用户基数，假定 AI 能力在软件中的订阅费用为 10 美元/月，我们量化估算发现，若用户 AI 订阅率为 10%，则 AI 为微软软件业务每年带来的新增收入约为 105 亿美元。

对在线搜索的贡献

2023 年，微软将 ChatGPT 的功能集成至 Bing 以及新版 Edge 浏览器中，开启内测。

从七脉数据数据看到，微软新版本的浏览器在移动端的下载量开始快速提升，虽然从市场份额来看，微软 Bing、Edge 的市占率依旧偏低（大约 5%），但我们认为，若微软相关产品的能力快速迭代，后续随着测试规模、使用范围的拓展，公司流量份额有望得到快速提升。

根据公司在新版 Edge 的发布会披露，在过去的 12 个月中，微软广告业务 2022 年（自然年）总收入仅为 180 亿美元。

根据 emarketer 数据，全球在线搜索&新闻广告市场规模在 2000 亿美元以上，且过去两年复合增速为 24%，增速显著高于全球在线广告市场（18%）。

未来若 Bing 在在线搜索市场份额每提升 1pct，预计对应增厚公司广告收入约 20 亿美元，与当前公司在全球搜索市场大约 3% 的市占率相比，远期空间值得期待。

投资建议

短期维度，伴随公司 FY 23Q3 人员优化、停止招聘等降本增效手段的落地，以及汇率影响逐步消退、PC&云计算市场需求下滑企稳等，FY2023Q3 料为公司短期业绩增速低点，公司业绩增速、利润率等有望自 FY2023Q4 开始逐季改善。

中期维度，与 OpenAI 的深度合作以及 ChatGPT 能力的全方位融入，有望使得微软在基础设施、企业软件、在线搜索等领域全面受益，并带来显著的业绩增长。

维持公司 FY2023-FY2025 收入预测为 2081/2344/2612 亿美元，净利润预测为 701/798/890 亿美元。

微软目前估值对应 PE(FY2023E) 约为 26x（基于中信证券研究部预测），考虑到公司短期业绩触底反转可能，以及中期良好的成长性、确定性，和 AI 带来的巨大业绩弹性，我们持续看好公司短期、中期投资价值。