AWS 贡献亚马逊一半市值，阿里云呢？

中信证券给予阿里云计算业务 FY 20242x PS 估值，对应 270 亿美元估值，对集团估值贡献约 7%（AWS 约占亚马逊估值一半）。

本文来源：中信证券许英博、廖原、陈俊云

阿里巴巴将于下周四（2 月 23 日）公布 2023 财年第三财季（或 2022 年四季度）财报。

相比于可以参考消费大盘的电商业务，阿里巴巴的云业务更加充满不确定性。不过，长期来看，随着经济复苏，云需求有望回到高速增长的趋势上来。

中信证券表示，看好阿里云先发优势带来的规模效应、领先的自研技术、繁荣的应用生态以及中长期增长潜力。

中国云计算潜力巨大，技术迭代及需求切换驱动新增长。

中信证券测算，2025 年，中国政务云/金融云/泛企业云市场规模有望达 851/1,120/2,449 亿元，2023-2025 年 CAGR 为 20%/30%/28%，在整体云市场占比约 12%/15%/33%。

由于传统企业更高的安全和定制化需求，预计混合云将成为其主要部署方式。服务模式上，根据 IDC，2022H1，中国公有云市场 IaaS/PaaS 同比增长 27.3%/45.4%。

中国企业上云的需求在计算资源之上正逐步增加对数据库、大数据、人工智能、云原生等能力的需求，PaaS 有望成为未来云计算公司长期增长及盈利改善驱动。

根据 IDC，2022H1，阿里云在中国公有云 IaaS+PaaS 市场份额为 33.5%（华为云 11.1%，腾讯云 10.7%）。

财务方面，短期受互联网客户及行业影响收入增长放缓而承压，但金融、电信、公共服务等非互联网行业需求稳健增长，2022Q3 阿里云非互联网行业收入同比增长 28%，收入贡献提升至 58%（环比 +5pcts）。

2022Q3，阿里巴巴云业务实现经调整 EBITA 4.3 亿元，Margin 为 2%（yoy+0pct），是国内唯一实现稳定盈利的云厂商。

中信证券表示，阿里云是公司新兴技术领域的重要布局，也将是阿里巴巴集团下一轮估值上行的重要驱动。

维持对公司中长期数字化商业服务能力相对乐观的态度，维持公司港股及美股 “买入” 评级。给予公司 FY2024 美股目标价 146 美元/ADR、港股目标价 142 港元/股。

结合行业需求和收入结构角度测算，预计阿里云 2023 年收入增长有望达约 15%，核心驱动来自宏观经济复苏后企业 IT 支出的回升以及组织架构调整后对客户需求和服务能力的提升。

参考 AWS 估值（2023 年 6-7x PS，基于中信证券研究部预测），考虑收入增速及盈利能力差异，我们给予阿里云计算业务 FY 20242x PS 估值，对应 270 亿美元估值，对集团估值贡献约 7%（AWS 约占亚马逊估值一半）。