滨江集团今年大涨 172% 地产投资逻辑发生了什么变化？

今日三大指数再度杀跌，又是关灯吃面的一天。不过万绿丛中仍有为数不多的飘红板块，房地产便是其中一个。截止收盘，房地产板块逆势上涨 1.8%，栖霞建设 (600533.SH)、中洲控股 (000042.SZ)、中交地产 (000736.SZ)、沙河股份 (000014.SZ) 涨停，南国置业 (002305.SZ)、新城控股 (601155.SH) 涨超 7%。

从博弈角度看，在赛道股集体大跌的拖累下，市场再现普跌行情，其中 TOPCON 电池、一体化压铸、第三代半导体、储能等前期热门方向跌幅居前，整体呈现出较强的亏钱效应。在此背景下，资金开始回流地产、金融等防御性板块。

消息面上，上周多地放松了公积金贷款限制、出台了购房补贴政策。“保交楼” 动作更加积极主动，郑州和太原都出台了 “保交付 “政策，督促房企积极复工。石家庄，郑州、湖北襄阳、山东德州都放松了公积金贷款限制。河南周口、杭州临安、浙江兰溪出台了购房补贴政策。

东兴证券认为，在 “用足用好政策工具箱” 的指导下，政策正进入新一轮释放期，纾困力度与需求刺激力度都在进一步加强。地方政府在充分理解中央对楼市的态度后，各类刺激政策的出台也将更为积极，降低首付、提升公积金贷款额度、放松限购限售以及发放购房补贴等措施都将更加积极的出台。

值得一说的是，9 月以来，在市场缺乏明显主线下，地产内部不少个股撑起了半片天。其中，华发股份、滨江集团、建发股份、招商蛇口、保利发展累计涨幅分别为 34%、29%、27%、10%、8%。拉长时间轴来看，今年以来以上个股涨幅更是高达 91%、172%、76%、26%、25%。

那么，在上半年市场持续调整以及地产行业步入寒冬背景下，如此彪悍的涨幅演绎了什么逻辑？或许行业半年报中的经营数据可窥见其一斑。

从盈利分化角度看，2022 上半年 A+H 股 103 家主流上市房企营收同比-14.7%，较 2021 同期下滑 46.6 个百分点;归母净利同比下降 66.8%，较 2021 同期下滑 62.6 个百分点。

其中，行业归母净利增速迎来近 10 年最大下行，主要由小型房企/民企亏损导致，而大型房企和国企盈利表现相对稳定，行业盈利集中度创 2012 年以来新高，分梯度大型房企、分性质国企分别贡献 107%、87% 的归母净利润。

从现金流改善角度看，2022 上半年总体房企经营活动现金流净额为 521.7 亿元，同比增长 51 亿元。A 股总体房企购买商品接受劳务支付的现金同比下降 38%，各梯队、各类型房企均有不同程度下行，但在增速放缓、融资收紧大环境下，房企现金偏好普遍加强，大型房企、国企经营现金流出逆势扩大。

此外，2022 上半年总体房企存货占总资产比重 52.3%，较 2021 同期上升 0.8 个百分点。分结构看，大型房企、国企库存占全行业库存比同比分别增长 0.3、1.8 个百分点。

天风证券认为，大型房企、国企有望受益于融资与销售的结构性改善，逆势拿地扩张，2022 全年大型房企、国企存货占比或可继续提升。

从融资缺口角度看，2022 上半年总体房企筹资活动现金流净额为-1419.8 亿元，其中大型房企基本实现融资平衡，中小房企、民企融资承压，2021 年以来融资端的风险偏好仍未见显著改善。

此外，今年上半年总体有息负债规模同比下降 3.7%，增速较 2021 同期下降 6.0 个百分点，有息负债降幅较 2021 期末再扩大。其中，大型房企、国企在规模上逆势扩张，在结构上中长期有息负债占比同比分别再提 2pct、1pct，债务久期持续优化，而中小房企、民企艰难缩表，且短期偿债压力仍在加大。

天风证券认为，2022 上半年地产行业艰难寻底，盈利能力来到历史低位，但分结构来看，部分优质龙头、国企穿越周期、逆势扩张。看好本轮行业供给侧改革之后的行业格局改善，以及短期需求政策托底力度增长所带来的 alpha 和 beta 共振机会，投资逻辑从 “旧三高” 向 “新三高” 切换，即由 “高负债、高杠杆、高周转” 转向 “高能级、高信用、高品质”。具有更优秀信用资质及资源储备的国央企和头部房企有望率先受益于下半年的行业复苏。

持续推荐：1) 优质龙头：中国海外发展、金地集团、保利发展、万科 A、龙湖集团、招商蛇口;2) 优质成长：新城控股、旭辉控股集团;3) 优质物管：碧桂园服务、招商积余、保利物业、旭辉永升服务。建议关注：华发股份、越秀地产、建发国际、滨江集团、绿城中国等。