6 月 CPI 解读：上行更多是因为翘尾因素，猪价上行动力略有减弱

6 月 PPI 环比持平（前值 +0.1%）。同比上涨 6.1%（前值 +6.4%），其中翘尾影响约为 3.8 个百分点，新涨价影响约为 2.3 个百分点。

CPI 环比持平（前值-0.2%）。同比上涨 2.5%（前值 +2.1%），其中翘尾影响约为 1.2 个百分点，新涨价影响约为 1.3 个百分点。扣除食品和能源价格的核心 CPI 同比上涨 1.0%，涨幅比上月扩大 0.1 个百分点。

对于本月的物价数据，我们可以重点关注三点：一是国际油价依旧坚挺，抬高了相关产业链的价格中枢；二是有色系和黑色系生产资料价格的下跌对 PPI 形成下拉力量；三是猪价持续上涨对 CPI 形成支撑。

先来看 CPI 数据。如果只看同比，5 月 CPI 同比向上的压力好像有所显现，但是我们要看到 CPI 同比上行更多的是翘尾因素的影响。5 月翘尾因素 0.8 个百分点，新涨价因素为 1.3 个百分点，换言之，翘尾因素上行 0.4 个百分点是 CPI 上行的主要驱动力。翘尾因素的变化则与去年的价格有关，这一点在猪肉价格上体现得十分明显，2021 年 1-9 月猪肉价格大幅下跌，在基数回落之下，今年猪肉同比的回升速度也特别快，5 月猪肉同比为-21.1%，6 月就直接回升到了-6%，这种基数上的变化成为了本月 CPI 回升的重要推动力。

从新涨价因素角度来看，6 月 CPI 的格局和 5 月也大不相同。5 月新涨价因素的主要驱动力来自于猪肉（环比上涨 5.2%），拖累项目则与线下服务业和鲜菜有关；而 6 月在猪肉支撑力略有减弱的时候，服务项的回升成为新的支撑因素，不过大部分食品项仍是拖累项目。

第一，疫情冲击减弱，线下服务业开始逐渐修复，需求的回升也顺势带动了相关商品价格的上行。统计局表示飞机票和旅游价格分别上涨 19.2% 和 1.2%，涨幅比上月分别扩大 15.0 和 0.8 个百分点，宾馆住宿价格由上月下降 0.7% 转为上涨 0.3%。

第二，原油价格持续维持高位，对非食品项形成支撑。受国际油价上涨影响，交通工具用燃料环比 +6.6%，其中国内汽油和柴油价格分别环比 +6.7% 和 +7.2%。

第三，猪肉价格持续上行，但是环比上行动能有所减弱。6 月猪价上行一是涨价预期下，部分养殖户压栏惜售。二是疫情趋稳，上海和北京等地放开堂食，消费需求增加。三是养殖户调整生产规模，产能调减效应逐步显现。四是养殖成本抬高猪价中枢。

但是我们也需要注意到 6 月猪肉的环比上涨动能已经有所减弱。在涨价预期下，此前市场对生猪价格上行比较担忧，但是近期政策已经开始引导控制猪价上涨预期，比如本周发改委开会要求企业不得盲目压栏、哄抬价格等，也准备适时投放储备。后续对猪价上行空间的判断可能需要更谨慎。

第四，随着疫情冲击减弱后，物流运输逐渐畅通以及居民的囤货需求减弱叠加蔬菜、水果等进入供给旺季，大部分食品项的价格明显回落。6 月食品价格环比下降 1.6%，降幅比上月扩大 0.3 个百分点，影响 CPI 下降约 0.30 个百分点，其中鲜菜、鸡蛋、鲜果和水产品价格分别下降 9.2%、5.0%、4.5% 和 1.6%。

再来看 PPI。先来看 PPI 下行的主要驱动因素。

第一，受此前库存偏高、需求修复不及预期等因素的影响，钢材、水泥等行业需求相对较弱，价格持续向下，对 PPI 形成明显拖累。此前对经济的良好预期使得上游企业开始补库，但是疫情冲击下，实体投资需求复苏速度偏慢，并推动钢材等商品的库存开始高于往年同期水平，这使得相关商品价格大幅回落。体现在 PPI 上就是黑色金属矿采选业环比-1.9%。、黑色金属冶炼及压延加工业环比-3.1%。

第二，高通胀下全球财政货币政策加速收紧，这加剧了市场对后续经济衰退的担忧，有色商品的价格开始回落，对 PPI 形成拖累。

今年以来海外多国通胀高企，以美国为代表的多个海外国家均转向了偏紧缩的经济政策，如美国就在 6 月 16 日加息了 75BP。且按照美联储目前的表述，后续货币政策还会继续收紧。在货币政策大幅收紧的情况下，市场开始担忧后续全球经济的修复动能。我们也能够看到多个国际机构纷纷下调全球经济增长预期，比如世界银行发布《全球经济展望》报告，将 2022 年全球经济增长预期下调至 2.9%，较 1 月份 4.1% 的预测下降 1.2 个百分点。

除海外定价影响之外，国内疫情未了、生产修复速度低于预期等因素也对价格形成压制。体现在 PPI 上就是有色金属矿采选业环比-0.8%、有色金属冶炼及压延加工业环比-2.1%。

PPI 的支撑项目中，最明显的依旧是原油。虽然在经济后续面临下行压力的预期下，原油期货的价格自 6 月中旬以来已经有所走低。但是现货市场整体还维持在较高水平，这可能是因为一来目前海外开始进入出行旺季叠加国内疫情影响减弱，原油需求有所回升；二来目前全球原油库存依旧偏低，加上后续供给端存在较大的不确定性。原油价格位于高位体现在 PPI 上就是原油及相关产业链价格上涨，其中石油和天然气开采业环比 +7%、石油煤炭及其他燃料加工业环比 +3.6%，化学纤维制造业环比 +2.2%。

除此之外，高温来袭多地用电攀升，煤炭需求增加，煤炭的价格开始止跌。6 月煤炭开采和洗选业价格上涨 0.8%。

下半年来看：

PPI 方面，在海外财政货币政策加速收紧，经济增长动力下滑的背景下，海外输入型通胀压力减弱，叠加国内保供稳价以及去年的高基数，下半年 PPI 回落的大方向是确定的。后续需要关注的是在低库存和供给不确定性的背景下，原油价格的变动。

CPI 方面，6 月 CPI 的上行更多是因为翘尾因素上行，猪价上行动力略有减弱。往后来看，CPI 依旧还面临一定的上行压力，9 月可能会向上突破 3%。重要影响因素除了原油之外就是猪价。我们认为后续猪价也不具备大幅上涨的基础。需求端看，三季度是传统需求淡季，受餐饮消费放开影响猪肉消费短期提振后或趋于平稳。供给端看，一是能繁母猪存栏和生猪存栏虽下滑，但仍位于高位，这为后续应对猪价上行提供了底气。二是目前暂未出现外部因素冲击，养殖更加规模化，产能调整灵敏度提高，难以出现类似往年的大幅度波动。三是政策加大预期引导，本周发改委开会要求企业不得盲目压栏、哄抬价格等，也准备适时投放储备。这一举措也彰显了高层对控制物价的决心。

本文作者：殷越 孙永乐 杨欣， 来源：红塔宏观，原文标题：《CPI2.5% 怎么看》