高盛：旧 “政治” 经济的复仇

一年多以来，高盛一直为商品市场摇旗呐喊，俄乌冲突升级后，该行更是加码鼓吹大宗商品 “超级周期” 已经到来。

去年 10 月，高盛全球大宗商品研究主管 Jeff Currie 在英国金融时报发表题为《旧经济的 “复仇”》一文中认为，疫情复苏时期大宗商品供应危机的根源，可以追溯到后金融危机时代全球对旧经济的长期投资不足；进而认为，由于旧经济捉襟见肘，新经济增速不足以填补缺口，大宗商品价格压力时期将再次出现，一个新的大宗商品超级周期即将到来。

上周二，随着欧盟提议削减 2/3 从俄罗斯进口的天然气，Jeff Currie 领导的高盛商品研究团队进一步发表题为《旧 “政治” 经济的 “复仇”》（The revenge of the old ‘political’ economy，也可以理解为旧政策的 “复仇”) 报告，认为欧盟为应对地缘局势采取的一些提高能源安全的新政策，让人想起上世纪 70 年代欧洲的能源政策，当时能源安全至关重要，而这些新政策（换个角度也是原来的旧政策）则为大宗商品价格埋下了上涨的风险。

高盛在报告中表示，过去十天，全球大宗商品市场发生了自 1973 年石油禁运以来最剧烈的变化。但与 1970 年代不同的是，这场能源和大宗商品危机可能以欧元区为中心，而非以美国为中心，而且它可能不止涉及能源这一类大宗商品，而是可能涉及每一种大宗商品：能源、金属和食品。

高盛称，欧洲可能的新政策包括解除数十年来的能源自由化、能源再监管以及增加绿色和国防资本支出等。

如欧盟正在考虑联合发行一份规模可观的债券，为能源和国防支出提供资金；德国致力于军事扩张、能源多样化，甚至正在考虑改变其在核能问题上的立场，这些目标需要数年时间才能实现，并需要大量的商品投入。此外，欧盟还可能通过征收能源暴利税或引入能源价格上限，保护消费者免受高能源价格的痛苦。

随着燃煤发电厂的重新启动，能源安全被置于气候变化优先事项之上。近期煤炭价格的上涨及欧盟碳排放价格大跌，显示了市场预期的转变：保护消费者的政治倾向还可能导致取消石油税、直接的能源补贴，以及放宽生物燃料的规定（这可能是最大的粮食供给冲击之一）。

高盛强调，正是这些政策的变化，才有可能造成与上世纪 70 年代相当的价格上涨，而不是收入弹性或其他指标。仅取消石油税一项就有可能使欧元计价的油价上涨近一倍。

欧盟能源自由化

30 多年前，欧盟能源行业处于垄断状态。上世纪 90 年代初期，欧盟希望为各种商品、服务建立一个统一市场，包括食物、电信、航空、金融服务、保险、电力等各个领域，都希望能够在一个统一的欧洲市场中竞争。

从 1996 年起至今，欧盟先后出台了三轮政策来推进能源市场自由化。希望通过自由化，在欧洲建立统一的市场，在能源市场引入竞争，给消费者带来好处。这种好处不仅是价格下降，还包括服务质量提升。

并且在当时看来，自由化有助于确保能源供应，这一点对天然气尤其明显。欧洲需要进口大量天然气，如果有统一的市场，买方就可以代表更多用户谈判，在谈判中握有主动权。

不过，在如今看来，显然能源自由化有得必有失，特别是整个天然气产业处于转型阶段，单纯依赖市场机制，无法完全保障供应安全。

欧洲消费者权利转移 原油市场力量可能会转向产油国

与此前报告一贯的是，高盛继续认为，随着供应端失衡加剧，即使大宗商品今年以来上涨了 45%，也仍没有解决问题，价格将不得不继续上涨，直到供给冲击得到解决，或需求与供应重新协调。

除此之外，高盛认为，旧政策的新 “复仇” 对大宗商品前景的重要性，不亚于旧经济的 “复仇”。

就像 OPEC 在 1973 年赎罪日战争 (Yom Kippur War) 后实施的禁运一样，正是全球大宗商品市场的紧张局势，再一次让它们成为地缘政治斗争中的有力工具。

像 1970 年代一样，这种大宗商品冲击可能会开始改变选民、企业和政府之间此前稳定的关系，进而可能导致全球商品市场 “经济租金” 的价值归属发生巨大变化。

1973 年之前，石油销售的大部分经济租金都流向了消费国和炼油厂，因为当时的瓶颈在于炼油和最终用户需求，而原油相对容易获取和生产。

赎罪日战争和随后的石油禁运是一个触发事件，打破了这种局面，迫使商品价值向石油生产国重新分配。

随之而来的通常是谁来为不断上涨的油价买单。随着政治压力的增加，政府需要通过减税为消费者消化部分上涨的原油价格，下游炼油商需要压缩利润并支持销售，大宗商品市场先前的力量平衡因此发生改变。

高盛认为，再分配是上世纪 70 年代推动油价上涨的原因。从 1974 年到 1980 年，油价上涨 600%，但美国消费者在能源上的支出仅从收入的 4% 上升到 6.5%，因为政府和炼油商分担了这一负担。

类似的商品租金再分配今天也可能会发生，使得原油价格的任何可能的上限都会高于家庭能源支出所反映的水平。

高盛表示，欧洲现在是世界的边际消费国，其能源流动面临着最大的中断。因此，它将成为重新平衡的中心。目前欧洲的天然气和电力行业已经出现了再分配的情况，原油及其产品很可能会紧随其后。

值得注意的是，该行还表示，与 1970 年代完全相反的是，在这一转变中，美国是受益最大的产油国，也是第一个建议实施禁运的国家。