10 倍超额认购，即将挂牌的滴滴能如期上涨 80% 吗？

滴滴在中国互联网界，堪称遭遇最多挑战的创业公司。但好在，创始人程维足够凶猛，带领公司挨过一次又一次竞争对手的进攻。

经过 9 年艰苦鏖战，现在的滴滴已是绝对龙头，坐拥近 5 亿用户和 1500 万司机，去年收入超过 1400 亿，公司的愿景是：“滴滴，让出行更美好”。

北京时间 6 月 11 日凌晨，滴滴正式向 SEC 递交招股书，计划登陆纽交所，代码为 “DIDI”。高盛、摩根士丹利和摩根大通是本次 IPO 的主要承销商。

6 月 30 日凌晨，滴滴 IPO 的发行价已确定为 14 美元/ADS，位于 13-14 美元的发行区间价格上限，这意味着公司估值超过 670 亿美元。

此前更新版的招股书显示，滴滴此番预计将发行 2.88 亿股 ADS，以 14 美元的定价计算，滴滴将募资 40.3 亿美元。若承销商完全行使超额配售选择权，则此次募资有望达到 46.4 亿美元。

据悉，滴滴目前已获得 10 倍超额认购，提前结束认购，或将于北京时间 6 月 30 日晚间至 7 月 1 日凌晨挂牌交易。

此外，据媒体报道，大西洋证券公司（Atlantic Equities）分析师 Xiao Ai 首予滴滴 “增持” 评级，目标价 25 美元，意味着较拟定发行价存在 80% 的上升空间。

网约车之王：凶猛程维屡次迎战

继 BAT 之后，TMD 已经成为互联网的新一代核心关键词——指字节、美团和滴滴。

而在其中，滴滴的创始人程维，可能是行事作风最凶猛的一个。

程维其人，出生于 1983 年，曾经就读于北京化工大学，毕业后在阿里巴巴任职了 8 年，29 岁做到了阿里旗下支付宝 B2C 事业部副总经理。

2012 年，北京的雪下得很大，沮丧地排队等待出租车的人很多，其中包括程维。

就在那一年，程维决定自己创业，而没有技术背景的他，却选择了一条异常艰难的创业道路——做网约车。他的目标是帮助更多人更好地出行，拥有更好的生活。

理想很丰满，但现实很骨感。

2012 年是智能手机刚刚兴起、4G 还没商用的阶段，是微信刚刚火爆但还没有支付功能、支付宝还未在手机端流行的阶段。

程维这个没有技术背景的互联网人，找外包做出了滴滴初版，但根本没有人愿意用。

1、“流氓”打法初步拿下市场

第一次转机就是 2012 年的大雪，经历艰难推广的滴滴在 2012 年 11 月 3 日第一次超过 1000 个订单。

在北京滴滴遇到两个强敌，分别是摇摇招车和百米出租车。

首先是摇摇招车，当时摇摇在广播电台宣传自己的打车软件，结果程维在摇摇的广告后面加一条：现在拿起电话拨打×××即可下载安装。可想而知，看了摇摇广告动心的人，装的都是滴滴的软件。

此外，滴滴还在软件中加入检测用户手机的功能，如果用户手机原来装了摇摇，有滴滴后，就会弹出一个对话框：是否卸载摇摇。

滴滴打仗的手法非常凶残，很快市场份额就超过了摇摇。

第二个竞争对手是百米出租车，当时的百米不仅和很多出租车公司和 96103 电召平台建立了合作关系，还花大价钱为出租车配备了 7 寸的平板电脑，解决了很多司机没有智能手机的问题。

而程维做了什么呢？他派人到每一台出租车上，给平板电脑 “刷机”，在上面安装滴滴打车。结果百米出了装设备的钱，滴滴一分钱不花，就在上面装了自己的软件。

滴滴在北京的初步战役中使用的手段，被竞争对手们大喊“流氓”。

但程维拿下了北京。

2、烧钱大战中合并快的

在北京站稳脚跟后，程维又将目光瞄准了上海市场，但在上海的这场战役，比北京打得更为艰难。这段时期程维找来的 CTO 张博贡献了巨大力量，还有著名的 “七天七夜”。

当时在上海，两大竞争对手分别是快的和大黄蜂，而滴滴通过模仿 + 从投资角度釜底抽薪的办法，先把大黄蜂打垮，于是大黄蜂被迫卖给快的。

剩下的就是滴滴和快的的正面战场。

2013 年之后，程维拿到了腾讯的投资，马化腾对程维的一切要求几乎是有求必应。

而竞争对手快的的身后，站的是阿里。

于是表面看起来是滴滴和快的之战，实际是阿里和腾讯之战。

这场战争的关键就是价格补贴，每天补贴 10-20 元，最多的时候一周就烧掉 1 个亿。

后来统计，在这场烧钱大战中，腾讯和滴滴共计补贴了14亿，阿里和快的共计补贴了10亿多。

在两大巨头惨烈的大战之下，其他网约车基本上都被摧枯拉朽地毁灭。大战结束时，滴滴和快的的市场份额共计已经占到了 98%。

2015 年 2 月 14 日，滴滴和快的举行了盛大联姻，合为一体。由于这天正好是情人节，这次合并，史称 “情人节计划”。

合并后，程维和和快的的吕传伟共同担任联席 CEO。但一个月后，吕传伟悄然退居二线。

2015年9月，程维在达沃斯论坛说：“我以为滴滴和快的的竞赛就是总决赛，合并后可以好好建设家园了，没想到，只是亚洲小组赛。”

3、与Uber之争

因为，刚打完一仗，Uber 就来了。

2014年，Uber进入中国大陆市场，这时，它的估值已经超过420亿美元，是滴滴的10倍。

Uber 创始人卡兰尼克来势汹汹，直接给程维下通牒：要么接受收编，要么被干死。

程维选择打硬仗。

Uber 在中国市场鏖战正酣、每天补贴几千万的时候，程维跑到美国，和 Uber 美国市场的最大竞争者 Lyft 洽谈投资入股。同时，在欧洲、印度、南美、东南亚，凡是 Uber 进入的市场，滴滴全部跟进去。

到 2016 年，Uber 在中国市场共计已经烧掉了 20 多亿美元，滴滴却越长越大，Uber 不仅没能干掉滴滴，自己的后院反而被逐步蚕食。

最终，在滴滴和 Uber 的共同投资人软银孙正义的撮合下，Uber 放弃了吞并中国市场的梦想。Uber 和滴滴互相参股，互为董事，Uber 中国所有的品牌、业务、数据、渠道、人员、设备全部并入滴滴。

至此，中国互联网发展史上最惨烈的战事，以滴滴的全面胜利而结束。程维赢得了滴滴创立以来所有的战争，市场占有率达到 90%，成为中国当之无愧的网约车之王。

4、程维身后的灵魂人物们

程维创业成功的背后，有几大关键人物：

其一，是刚开始时给了程维关键的 70 万天使投资、同样来自阿里的前上司王刚；

其二，是金沙江创投给了 300 万美元投资的朱啸虎，而朱啸虎则是推动来自阿里的程维放弃老东家，转而寻求腾讯投资的关键人物；

而最最灵魂的核心人物，则莫过于CTO张博和总裁柳青。

人们评价滴滴的成功因素为：阿里的人、百度的技术、腾讯的钱。

其中，百度的技术，就是指曾经在百度担任研发工作的张博和他领导的团队。

而柳青则更是传奇，她最为人所知的身份是柳传志的女儿，当时在高盛工作，被程维反复求才打动，做了充分的尽调后加盟滴滴。而她的加入，如同诸葛亮加盟刘备集团、蔡崇信加入阿里一样，对滴滴之后的发展，起到了至关重要的推进作用。

现在的滴滴，已经经历了 20+ 轮的投资，其中汇聚了国内顶尖的投资机构，连腾讯和阿里都能和睦相处了。

招股书显示，程维持有滴滴 7% 的股权，15.4% 的投票权。滴滴联合创始人、总裁柳青持股 1.7%，投票权 6.7%，朱景士持股比例低于 1%，具体比例未显示，投票权为 2.3%。软银愿景基金（Softbank Vision Fund Entity）持股高达 21.5%，投票权 21.5%，Uber 持股 12.8%，投票权 12.8%，腾讯持股 6.8%，投票权 6.8%。

不过据称，最大股东软银委派的董事会成员 Kentaro Matsui 将在滴滴上市时辞任董事，这可能意味着滴滴最大股东软银将退出滴滴董事会。

来源：招股书

网约车这门生意：增速快，资本壁垒高，滴滴一家独大

根据滴滴在招股书中披露的数据，共享出行的渗透率正在稳步提升，2020 年渗透率为 4.1%，预计 2025 年将增长至 8.1%。长期来看，2040 年时，共享出行的渗透率有望达到 36%。

不断攀升的渗透率为网约车生意带来了极大市场机遇。灼识咨询的数据显示，中国市场花在共享出行上的钱有望从 2020 年的 2330 亿元增长至 2025 年的 8620 亿元，复合增速为 30%。其中，网约车服务在共享出行市场中占比最大，有望从 2020 年的 1759 亿元增长至 2025 年的 7000 亿元。

整个网约车市场根据运力归属和市场定位的不同，又可以细分为网约出租车、快车、专车、顺风车等四种主要形式。

核心商业逻辑非常简单：消费者通过平台打车，平台匹配车辆完成服务，消费者付费，平台从交易金额中抽取提成，一般在 5%-20% 之间。根据运力归属和市场定位可以分为网约出租车、快车、专车、顺风车和聚合平台。

来源：方正证券

经过长期的野蛮生长，快的、Uber 先后成为滴滴的手下败将，目前的网约车市场形成了滴滴一家独大的局面，市场份额最高曾一度到达 95%。

2018 年下旬，因为一场 “意外”，滴滴顺风车业务因此停摆，而这空出的市场份额，“养活” 了嘀嗒出行、曹操出行等后起之秀。

不过，经历了烧钱大战的滴滴，目前地位难以被撼动。

从日单量和月活跃人群两个指标来看，滴滴出行市场份额占比均90%附近。

其目前的竞争对手主要分为：① 车企或出租车公司 ：曹操出行、T3 出行、首汽约车等；② 聚合平台：高德、美团打车；③ 垂直细分市场切入：嘀嗒出行、神州专车。

来源：方正证券

网约车行业是极度依赖资本的，在滴滴经历过20轮超千亿人民币的融资后，在没有新切入点的情况下以小博大，新进入者的烧钱金额预计将数倍于滴滴快的大战。

关于这一点，滴滴运营高级总监孙枢曾经算过一笔账，如果美团要保持 30 元一单的补贴，即使做到滴滴去年总单量（74.3 亿单）的 20%，一年就要烧掉 70 亿美元。

对于美团的业务，可以做个简单的比较，2018 年，趁着滴滴受伤，外卖界一哥美团也趁虚而入，上线了 “美团打车”，其定位是聚合平台。

但成效微弱。

美团发布的年报显示，其网约车司机相关成本从 2017 年的 2.9 亿元人民币，上涨至 2018 年的 44.6 亿元人民币，仅 2018 年每月在网约车司机上的投入高达 3.7 亿元。尽管高额补贴政策的确对渗透率起到了短期促进作用，但即使在美团打车主攻的上海地区，其渗透率最高仅达到 6.51%。

根据极光大数据披露的相关数据，截至 2018 年 6 月 30 日美团打车停止补贴后， 上海地区其乘客端日活数据相比峰值跌幅超 33%。

来源：方正证券

由于资本壁垒及经验优势，其他平台目前很难颠覆滴滴的霸主地位。

只有一种可能：无人驾驶的成熟，这将使得主要资源——司机群体降低效力，从而重塑格局。

虽为霸主，但网约车盈利乏力

在截至 2021 年 3 月 31 日的 12 个月里，滴滴全球年活跃用户为 4.93 亿，全球年活跃司机 1500 万。其中，去年一季度末至今年一季度末，滴滴在国内拥有 3.77 亿年活跃用户和 1300 万年活跃司机。2021 年第一季度，滴滴中国出行拥有 1.56 亿月活用户，国内出行业务日均交易量达 2500 万次。

从单量和交易额来看，在截至 2021 年 3 月 31 日的 12 个月里，滴滴全球平均日交易量为 4100 万单，全平台总交易额为 3410 亿元人民币。2018 年 1 月 1 日至 2021 年 3 月 31 日的 3 年时间内，平台司机总收入约 6000 亿元人民币。

来源：招股书

交易额总量之下，滴滴 2018-2020 年的营业收入分别为 1353 亿、1548 亿和 1417 亿。由于 2020 年受到疫情影响，所以收入没有实现明显增长。

来源：招股书

其中，滴滴又将收入分为三部分，分别为中国出行业务、国际业务和其他。其中中国出行业务占比超过 90%，国际业务和其他业务规模正在逐步提升。

国际业务主要是滴滴在海外包括拉美等国家的业务，而其他业务收入则来自单车、汽车解决方案、汽车租赁等后市场。

来源：招股书

但超千亿收入之下，是一直以来的亏损。

数据显示，从 2019 年开始，滴滴的中国出行业务开始实现约 3% 左右的息税前利润，但国际业务及其他业务目前还在投入期，整体仍有巨额亏损。2020 年，亏损额为 106 亿元，2018-2020 年亏损额总计 353 亿元。一季度虽利润为正，但盈利来源为投资收益，经营性利润仍为负。

来源：招股书

滴滴在国内网约车领域已经是霸主，但仍然无法实现盈利，这是行业的现状。

如果没有技术突破，或许只能维持现状。

因为网约车的商业模式很简单，就是抽取提成。

想要提高毛利率，要么降低成本、要么提高价格。

提成比例提高，那司机肯定出逃；

打车一旦提价，不仅传统出租车会出来抢占市场，也等于主动降低了其他厂商的进入壁垒。

因为网约车行业目前的壁垒不是真正的护城河，而是前期疯狂烧钱形成的壁垒，唯一的壁垒就是钱。

所以在仅依靠单一业务的情况下，提高毛利率的路行不通。

根据方正证券分析师的测算，在自动驾驶实现以前，行业最多只能保持微利状态，也就是毛利率将在 0-5% 之间。

来源：方正证券

滴滴的诗与远方

滴滴不傻，它已经意识到了这个问题。

所以招股书中特别强调了 “四个核心战略版块”，“三大业务” 以及 “双飞轮”。

“四个核心战略版块” 分别是共享出行平台、车服网络、电动车以及自动驾驶。

“三大业务” 代表了滴滴的收入构成，分别是中国出行业务（中国网约车、出租车、代驾和顺风车等业务）、国际业务（国际出行和外卖等业务）和其他业务（共享单车和电单车、车服、货运、自动驾驶和金融服务等业务）。

“双飞轮” 则是指聚焦商业模型，随着整体共享出行市场的持续增长，滴滴的共享出行、车服以及电动汽车网络创造了双飞轮效应，使司机、乘客和平台均获益。

可以很明显地看出，事实上网约车在公司的长期战略中占比已经相对较小了，四分之一。

更明显的是：它在努力打通上下游，且导向自动驾驶的长期目标。

1、汽车后市场

包括美团在内的厂商想要进入网约车领域，可能很难让人相信他们是想靠这个业务赚钱。毕竟成本费用摆在这里，老大赚不到钱，其他人更难分一杯羹。

但是网约车确实是一个非常好的流量入口，出行业务的月活最高为高德地图，已经达到 5.6 亿，接近一半人口，就算没钱可赚，这个蛋糕也必须要吃。

来源：Questmobile

毕竟拿下了流量入口，就等于降低了获客成本，要知道成熟互联网巨头的获客成本已经达到了 200-400 区间。

降低成本，拿到用户，后续发展高毛利业务就成为可能。

美团拿摩拜、搞打车、甚至搞充电宝，其目的无外乎是降低获客成本，完善自己的生态。

而滴滴在网约车之后的明显方向是汽车后市场，等于把成本构成里面的维修和保险，换到自己的收入中。

在公司的 “其他业务” 收入中，汽车服务、汽车租赁已经开始有所体现并稳步提升，根据测算，汽车后市场的规模已经达到 1.4 万亿，且盈利水平明显较好。

相比现在汽车后市场公司依赖 4S 店的现状，滴滴出行的流量入口能够天然降低成本。

2、定制新能源车

根据测算，滴滴的年流水收入中有 80% 左右是司机分成，司机分成又可具体拆分为车的成本和人的成本。

车的部分，根据数据，纯电动车的百公里能耗在 15 度电左右，价格在 8 元左右，也就是说，每公里费用在 1 毛钱以下。而燃油车，百公里耗油量一般不会低于 7 升，费用要接近 50 块钱，每公里费用要在 5 毛钱左右。

电动车的能耗只有燃油车的五分之一。

定制车能够将成本进一步下降，且减少对于私家车的依赖，降低成本。

换算到乘客的出行成本中，每一公里的成本大概可以降低 20% 左右，达到 3 元/公里以内。

早在 2018 年 4 月，滴滴与 31 家汽车产业合作伙伴共同成立 “洪流联盟”，滴滴称，将与车企广泛合作，共同设计和定义面向未来的下一代共享智能交通工具。2020 年 11 月 16 日，滴滴与比亚迪合作的首款定制网约车 D1 问世。

招股书披露，已经有接近千辆 D1 在运营当中，滴滴计划推出新型号的电动汽车，增加定制设计的电动汽车使用数量。

3、自动驾驶

当然，自动驾驶才是滴滴真正的诗与远方。

虽然柳青在创始人信中说，自动驾驶不会取代司机。但从成本和自动驾驶的长期方向看，远景一定是降低司机一方的成本的。

因为，如果考虑拼车因素，在实现无人驾驶后，单公里出行成本有望摊薄至1元/公里以内。

所以，如果滴滴自己不拿下自动驾驶这块蛋糕，却被其他竞争对手拿下（自研或合作甚至合并），那整个网约车的格局都有可能被颠覆。

所以从 2016 年开始，滴滴已经投入了自动研发测试，2019 年 8 月，又直接将自动驾驶部门升级为公司，目前滴滴拥有一支超过 500 人的自动驾驶开发系统，目标是开发 L4 级别的自动驾驶技术和操作系统。

很显然，无人驾驶才是滴滴的真正机会和挑战。

成则一览众山小，反之败走华容道。

那么关于滴滴长期发展问题的关键是——滴滴以及背后的腾讯，无人驾驶发展到什么程度了？

此前，广证恒生团队曾经发布了一组 2019 年自动驾驶行业排名，各项指标中，百度综合成绩达到 3.6 分，位列第一。第二名是谷歌旗下的 Waymo，之后是国内两家创业公司。滴滴及腾讯都排在非常靠后的位置，滴滴、华为、腾讯三家加起来，综合成绩都没有百度高。

未来排名靠前的这些自动驾驶公司，包括百度、文远知行、小马智行、图森未来、上汽等，无论是自己做还是被合作，一旦成功，就会对滴滴手中的流量入口造成毁灭性的影响。

毕竟，百度手里还掌握着出行行业的第二大流量入口。

对于滴滴来说，网约车不是赚钱的充分条件，却是必要条件。

同时，为了保住网约车地位，自动驾驶也不是可选项，而是必选项。

尾声

几乎每个互联网人都是带着美好的愿景开始自己的创业生涯的。

谷歌要求 “不作恶”、阿里想 “让天下没有难做的生意”、美团要让人们 “生活的更好，吃得更好”、腾讯则提出 “科技向善”。

滴滴的愿景是 “让出行更美好”。

2018 年出事之后，滴滴当然反思、改进了很多，但早期的野蛮生长与竞争基因始终还在滴滴的血液里流淌。

所以要真正达成愿景，滴滴还需要在安全问题上付出更多。

但这只是发展的底线。

自动驾驶将真正决定它的上限。