高瓴投资的这家港股医药公司，现在怎么样了？

作者 | 东北一度、Helene 贺

来源 | 勾股大数据

2020年8月，高瓴资本通过参与配售成为远大医药（00512.HK）的战略股东，在高瓴的背书下，公司股价从去年3月的最低点一度涨至8.99港元/股，涨幅达133%。而后回调了三分之一，随后横盘至今。

远大医药（00512.HK）健康控股有限公司是一家投资控股公司。公司核心产品涵盖呼吸及五官科（眼科/耳鼻喉口腔科），心血管急救制剂及高端医疗器械，生物技术产品及健康产品为代表的几个药物领域，形成了以创新壁垒药械，品牌药，原料制剂一体化，健康产品为主的四大业务结构。

远大医药健康控股有限公司于 1995 年在香港联合交易所上市，其原名为曼盛生物科技集团有限公司。2005 年，公司被 OutwitInvestments 收购，其后公司开始收并购，覆盖的领域广泛，包括心脑血管、五官科、肿瘤等领域。2008 年正式更名为远大医药控股有限公司。

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公司基本情况

公司的股东结构多元，陆续引进多家知名战略投资者。截至 2020 年中期，中国远大集团是公司第一大股东，持有约 56.3% 的股份，在工信部 “2019 年度中国医药工业百强榜单” 中，中国远大集团的医疗板块整体排名第九，旗下有远大医药、华东医药（000963.SZ）、远大生物、雷允上等企业。

近些年，鼎晖投资、德福资本、DM Capital 等相继成为远大医药的长期战略股东，分别持有公司约 10.05%、7.90%、1.97% 的股权。2020 年 8 月高瓴资本、中信产业基金等投资机构以 5.9 港元/股的价格完成配售，成为公司新的战略股东，与其他不少于 4 位承配人合计持有约 4.85% 的股份。

2020 年度，公司营业收入为 63.53 亿港元，同比轻微下降约 3.6%；若不考虑汇率变动的影响，则同比下降 2.7%。同比下降的原因主要为受限于新冠疫情，国内部分医院曾被列为受限区域并暂停提供非紧急服务，导致处方药的销售受到影响。得益于公司持续推进创新和壁垒药发展战略，着力推动创新高壁垒及高毛利产品的销售，公司盈利结构不断优化，2020 年毛利率约 63.5%，同比增加约 2.2 个百分点。2020 年归母净利润为 17.92 亿港元，同比增长约 46.34%；若不考虑对 Telix 投资的公允价值变动收益，则同比增长约 32.5%。

从过往业绩表现来看，公司 2017-2020 年公司营收 CAGR 为 14%，归母净利润 CAGR 为 41%，连续多年维持高速增长。公司的高壁垒产品等高毛利品种贡献持续提升，毛利率从 2017 年的 52.0% 提升至 63.52%。净利率由 10.18% 提升至 28.04%。

公司的传统业务由三大板块构成，打造特色专科中的高壁垒产品。公司三大业务板块由医药制剂及医疗器械、生物技术及健康产品和精品原料药构成，收入构成中最大的板块为医药制剂（器械），2020 年收入占比为 63%，其中又可细分为呼吸及耳鼻喉科、眼科、心脑血管急救等几个特色专科。2014 年以前公司的生产重心从原料药为主转变到医药制剂为主，随后通过自主研发和外延并购两种模式，进一步完善制剂细分领域，强化核心领域的优势，重磅产品持续放量。

目前，医药及器械板块为公司的主要盈利来源，主要产品覆盖呼吸及五官科药物、心脑血管急救药物及医疗器械等。2020 年度该板块收入约 36.33 亿元人民币，同比下降约 3.5%，主要是由于处方药销售受到新冠疫情影响轻微下降。

核心非处方药瑞珠（聚乙烯醇滴眼液）在电商平台及药房销售的大力拓展取得显著成效，年内收入达到 1.95 亿元人民币，同比增加 28.6%。

独家品种切诺（桉柠蒎肠溶软胶囊）被列入火神山和雷神山亿元疫情采购目录，得到疫情一线临床认可，但总体销售收入仍受疫情影响，年内收入为 7.07 亿元人民币，同比下降 22.3%。

生物及营养产品主要包括牛磺酸、氨基酸类、生物农药、生物饲料添加剂及甾体激素产品等，年内收入约 13.38 亿元人民币，同比减少 2.5%。精品原料药及其他产品年内收入为 6.83 亿元人民币，同比增加 1.4%。

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公司新产品布局情况

公司自 2015 年开始通过股权投资积累产品管线，近两年的研发投入、授权合作和股权投资明显加速，新产品主要通过收并购或合作开发的方式获得，同时通过对合作公司进行少数股权投资以建立长期深度合作关系，实现以较低的资金成本和可控的投资风险获得更全面的管线布局。

根据公司披露，目前在研项目超过 70 项，全球范围拥有 480 名研发人员，其中硕士及博士高学历人才超过 200 名，储备国际知名科学家超过 30 名，2020 年研发项目投入合计超过 9 亿人民币。

公司的国际研发中心将落户武汉光谷，连同现有的澳大利亚、美国波士顿、美国圣地亚哥、比利时研发平台，国际化的全球研发生态圈已初具雏形。

远大医药未来预计将持续通过自主研发和外延并购完善产品线，凭借商业化落地能力及销售网络加速优质项目和药品在中国及海外市场落地。

公司在重点治疗领域进行了战略布局，目前已逐步形成了以肿瘤治疗、心脑血管精准介入诊疗、抗病毒抗感染、呼吸及五官科四大重点治疗领域的产品布局。

肿瘤领域

肿瘤领域一方面将传统放疗与现代技术结合，布局开发 SIR-Spheres 钇 [90Y] 树脂微球和 RDC 药物，一方面打造全新的肿瘤免疫治疗产品，如溶瘤病毒、DNA 免疫治疗、mRNA 肿瘤疫苗等，以期解决肿瘤免疫治疗无效和耐药问题。

远大目前在放射性核素领域已拥有诊断和治疗两类产品，前景广阔。2018 年重资引进的钇-90 树脂微球用于原发性肝癌、结直肠癌肝转移等适应症，于 2020 年豁免境内临床，预计明年底或后年初获批上市。

今年 11 月投资 Telix 引进了 6 款放射性核素偶联药物（RDC），适应症涵盖前列腺癌、肾癌、胶质母细胞瘤远大目前在放射性核素领域已拥有诊断和治疗两类产品，前景广阔。2018 年重资引进的钇-90 树脂微球用于原发性肝癌、结直肠癌肝转移等适应症，于 2020 年豁免境内临床，预计明年底或后年初获批上市。今年 11 月投资 Telix 引进了 6 款放射性核素偶联药物（RDC），适应症涵盖前列腺癌、肾癌、胶质母细胞瘤。

据 WHO2018 年全球癌症统计数据显示，全球原发性肝癌新发病例达 84.1 万，其中中国新发病例近 40 万例，占全球新发病例的 46.6%。结直肠癌肝转移据 2015 年中国癌症统计数据显示，我国结直肠癌新发病例数为 37.63 万人。由于国内的癌症统计数据较为滞后，后续测算中参考 GLOBOCAN 2020 的数据，中国结直肠癌患者新发患者为 55.6 万，肝癌新发患者为 41.0 万。

2020 年 5 月远大医药与比利时 eTheRNAImmunotherapies NV 订立股权投资协议，投资 500 万美元获得 13% 的 B 类优先股，同时获得旗下信使核糖核酸 (mRNA) 生产技术在研项目在中国大陆、港澳台的独家开发及商业化权利。

2020 年 7 月远大医药投资上海行深生物 3000 万以获得 9.7% 股权，并获得全球创新产品新水泡性口炎溶瘤病毒产品（VSV-GPM）的全球独家（开发、生产及商业化）权益及其他产品的优先合作权。

心脑血管

心脑血管精准介入方面布局广泛，覆盖了冠脉血管、外周血管、神经介入以及结构性心脏病等，并将进一步扩展至电生理领域和心衰领域，实现全方位布局。

远大医药 2015 年收购凯德诺 77% 股权，同时以 2,000 万美元增资香港合营公司，并于中国共同成立合营公司。凯德诺创始人 Michael Orlowski 是世界第一个上市的药物涂层球囊 Freeway 的发明人，目前仍担任公司高级战略顾问。

远大收购凯德诺后获得三款药物球囊：Restore DEB，APERTO OTW 和 LEGFLOW OTW，分别用于治疗冠脉（再狭窄、小血管病变）、血液透析（动静脉内瘘狭窄）和外周动脉（膝上及膝下外周动脉狭窄）。

RestoreDEB 已于 2019 年 9 月获得 NMPA 批准上市，也是国内首款及唯一一款具有原发冠脉小血管病变（SVD）及支架内再狭窄（ISR）双适应症的介入药涂球囊产品。APERTO OTW 是全球首款针对透析患者通路（动静脉内瘘，AVF）狭窄设计的 DCB 产品，具有耐高压和药物涂层的双重特性，2020 年 4 月获得 NMPA 批准上市，可以显著延长血液透析患者内瘘的使用时间。第三款药球 Legflow 用于外周动脉，正在进行临床实验，预计将在 2024 年上市。

目前药物涂层支架（drug-eluting stent, DES）在 PCI 手术中使用比例超过 95%。这种主流治疗方式也存在一系列缺陷，如术后 “支架栓塞” 风险、出血风险、支架内再狭窄（in-stent restenosis,ISR）等，同时对于小血管、解剖弯曲的血管、弥漫长病变、分叉病变及口部病变，DES 治疗效果不佳。除了植入 DES 外，药物涂层球囊（drugcoated balloon, DCB）的应用开始受到重视。

按照 2018 年 PCI 手术 91.5 万例为基准，假定 2019 年手术量增长 15%，术后原位 ISR 占比 5-10%，再考虑到 DCB 在小血管原位病变（占比 30~40%）、分叉病变（15-20%）及其他部分复杂适应症上对 DES 的替代，预计共 69.6 万适用 DCB 的病例，按照 1.5~2 万/条的终端价计算，现阶段市场空间为 70 亿元。另一方面，对标日本 2017 年 DCB 使用渗透率为 379 条/百万人，则国内每年约有 53 万条的 DCB 空间，2019 年终端潜在市场规模预计在百亿元。2018 年国内 DCB 销售量在 4~5 万条，渗透率不足 10%。

抗病毒抗感染和呼吸及五官科领域

抗病毒抗感染和呼吸及五官科领域，公司也布局了多款 first-in-class 的药物。

五官科、眼科等科室为远大医药的强势科室，在眼科领域拥有瑞珠、和血明目、诺明等多款拳头产品，耳鼻喉领域拥有切诺、金嗓等销售过亿品种，并有着强大的销售团队，在这些科室拥有很强的认可度和竞争力。

2019 年公司远大医药获得瑞士 Glenmark 旗下复方鼻喷剂 Ryaltris 及为期 20 年的中国独家专利权及销售权。该产品主要适用于中重度过敏性鼻炎（AR）患者。AR 是全球最常见的慢性疾病之一，根据 2018 年发布的《中国过敏性鼻炎诊疗指南》，从 2005 年到 2011 年，中国成人过敏性鼻炎患病率从约 11.1% 上升到约 17.6%，目前中国成人中约 1.5 亿人受到鼻炎困扰，公司年报同时披露根据市场调查推算国内中重度过敏性鼻炎患者超过 600 万人，潜在市场空间巨大。该产品已在澳大利亚获批上市，在美国 FDA 递交了 NDA 申请，目前正在美国 FDA 审批及补交资料中，国内的引进工作也在同步开展。

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结语

根据公司在呼吸科及五官科、心脑血管急救等传统细分领域领先优势稳固，能够持续为创新研发贡献现金流。国际研发中心已落户武汉光谷，海外四大研发平台分别在 RDC、DNA、mRNA 和糖组学等方向进行创新产品开发，公司及联营公司研发人员数量已超过 520 人；整体来看，国际化领先的全球研发平台已初具雏形。

目前公司股价 6.43 港元/股，总市值 228 亿港元，TTM PE12.73 倍；根据券商一致性预测，2021-2022 年净利润分别为 22.07、26.59 亿港元，目标价给与 10 港元，对应 2021 年 PE19.23 倍。

当前市场对公司争议最大的地方在于公司业务布局过于分散，研发创新不聚焦。但是在集采背景下，这一战略布局能降低部分风险。另外，公司今年现金流状况良好，能有效支持创新转型，当前估值还是值得关注的。

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