焦点分析 | 如何看待知乎上市破发？

3 月 26 日晚上，中国在线问答平台知乎在纽约证券交易所挂牌上市，以每股 9.50 美元的价格出售 5500 万股美国存托股份，筹资 5.23 亿美元。

没有意外，知乎破发了，收跌 8.44 美元，跌幅超 10%，而盘中跌幅一度超 25%。

从大环境上来看，知乎没赶上中概股的好时候。消息面上，3 月 24 日，美国证券交易委员会（SEC）开始推进一项计划，将不符合 “美国审计标准” 的外国公司摘牌。这一消息导致过去两个交易日在华尔街上市的中资公司股价暴跌；从公司业务上来看，虽然知乎在 2020 年净亏损同比收窄，但仍然高达 5.18 亿，净亏损率达 38.3%。

2016 年开始做在线广告，2018 年推出付费内容，2019 年推出付费 “盐选会员” 制度，2020 年推出内容商务解决方案。目前知乎的主要收入构成是：广告业务（62.4%）、付费会员收入（23.7%）、内容商业化解决方案（10%）。

知乎到底是怎么赚钱的？为什么首日破发？谢邀，在连篇累牍的分析文章之外，我们也再来补充一小段。

被高 Ad load 提上去的广告业务，比网文平台还低的用户付费率

尽管知乎已经在上市前丰富了收入来源，广告业务仍然是它的主要收入支柱。

在社区产品属性一侧，我们将知乎跟 B 站一起比较。

2020 年，知乎广告业务赚了 8.43 亿元人⺠币，同比增⻓ 46%，接近 B 站（18 亿）的一半。去年 B 站平均 MAU 是 1.87 亿左右，而知乎是 6850 万，B 站是知乎�� 2.7 倍。

但需要注意的是，知乎的 Ad load（广告加载率）要比 B 站高得多。根据官方公开的数据，B 站的 Ad load 一直是 5%，并且在今年也没有提升的计划。而知乎的 Ad load 经过估算，大概在 14%-15% 之间。

Ad load 越高，平台的广告收入就越高，但同时用户的体验也会越差，所以这不是一只可供无限薅毛的羊。一般来说，社交类产品强调私有体验，Ad load 普遍比较低，而偏媒体/新闻属性产品，Ad load 普遍较高，一般在 5%-15% 之间。知乎的 Ad load 已经接近上限。

去年，知乎每 MAU 的广告收入（ARPU）增加到 12.3 元，比 B 站大概高出 2 元。但相比 B 站仅仅 5% 的 Ad load，知乎的效率就低得多，可挖掘的空间更小，也就更依赖新用户来带动广告业务的增长。

除广告业务之外，另一大收入来源 “付费会员收入” 已经从 2019 年的 8800 万元升至 2020 年的 3.2 亿元人⺠币，同比上涨 264%。而这项收入需要找更多非视频类内容平台来类比。

虽然这看起来是很高的增长率，但 2020 年知乎用户的付费率仅仅只有 3.4%，2019 年更低，是 1.2%。相比之下，B 站 2020 年 Q4 的用户付费率是 8.9%，阅文是 4.5%。

知乎用户的付费意愿低于网文平台的用户，它的用户很 “抠”，这似乎印证了整个知识付费赛道的难题。

知乎的 “富媒介”，B 站的生活区

虽然旧业务在成长，但除了 “破圈” 和 “富媒介”，知乎似乎并没有给二级市场带来有吸引力的新故事。

参与了知乎 5 轮融资的创新工场创始合伙人汪华在临近 IPO 时受访称：“知乎接下来除了破圈，富媒介化是必经之路。”

什么是富媒介？汪华解释说，“目前市场主流是高刺激的娱乐性短视频，还非常缺乏打开型的视频内容社区。知乎把图文向升级加入中视频形态，形成富媒介。”

视频化不算新东西。抖音、快手和 B 站已经证实，视频是比文字门槛更低也更适合 kill time 的内容形式，今天中国所有的应用都要做视频。社交类应用如微信，消费类应用如淘宝，社区类应用如知乎都在视频化的大趋势中摸索自己的风格。

按照知乎的规划，知乎的中视频应该 “继承原有的内容社区特点，在视频领域形成独一无二的打开型产品。”

2018 年 6 月，知乎对应用首页进行改版，在原有的关注、热榜、推荐的首⻚结构上，新增 “视频” 专区。2019 年 3 月，知乎增加 “视频回答” 入口，引导答主通过视频表达观点。

去年是紧锣密鼓奔向视频化的一年。知乎上线了短视频产品 “B 乎”，推出了包括五亿现金激励、百亿流量扶持、视频工具、签约机会和创作者学院等在内的一揽子计划，还为惯用文字表达的知乎用户打造了一款视频创作工具。

但事实上，平台上很多已经存在的视频并没有按照知乎规划的路径生长。

36 氪作者在不登陆个人账号的情况下刷新知乎推荐首页，发现每次加载后出现在首页第一条的一定是视频，继续往下翻，每隔 5 个文字问题 + 1 条广告，就又会出现一条新视频。

知乎信息流截图

但是，刷出来的这些视频大多并不是严肃知识的 “解说”，而是瑜伽教学、健身教学、做菜教学、竖屏抖音风格小视频和梨视频社会新闻等等——更接近 B 站生活区而非知识区。

在知乎上搜索 “知乎 + 视频” 词条，最热门的问题是 “如何屏蔽知乎里的视频？” 和 “如何看待知乎推荐页越来越多的视频？” 其中，相关热门回答都对知乎视频表现出了不满态度。

“非常烦，极为想屏蔽，视频还非要大面积的展示，还自动播放？这是知乎啊还是抖音啊？” 知乎用户 @肖恩写道。该回答获得了 344 个赞同。

知乎相关问题截图

知乎想力推视频，却引起了社区的不适。这背后是知乎老用户追求文字干货与视频低门槛表达形式之间的矛盾，更是知乎 “破圈” 所不可避免的社区新旧氛围之争。

知乎的用户多集中于北上广深杭等一线城市。其中，一线城市 20-29 岁的男性为知乎主力用户。但是，这一部分人对短视频的爱好并没有那么强。

《2020 年短视频用户价值研究报告》显示，短视频日均使用时长在 3 小时以上的重度用户是 “活跃自我派”（25.4%），女性占比略高，关注自我，追新追潮，喜欢网络交友，最喜欢情感类短视频。跟知乎主力用户并不是一群人。

一个典型的例子是，从 B 站浮现、后来转签西瓜视频的财经 up 主 @巫师财经，在 B 站、西瓜视频和知乎都有官方账号，但同一个视频的播放量完全不在一个量级。《维密的资本败局，维多利亚没有秘密》在 B 站获得了 201 万次播放，在西瓜视频有 55.5 万次播放，而在知乎仅有 5.1 万次播放。

但吸引更多主力用户之外的人，正是知乎把生意做大的必经之路，也是 “破圈” 的意义。在这个大方向下，不仅视频化，知乎的文字内容也在 “下沉”。

但在知乎下沉的过程中，我们也见证了社区氛围的稀释。

“在不断扩圈的过程中，可能一些评论认为社区氛围在稀释。在这点上，无论是宏观还是微观上，都需要知乎团队认真努力去解决。” 作为知乎的早期投资人，汪华说，“如果只是停留在少数的所谓高端用户，最后其实会变成 ‘少数精英’ 式的闭门造车，反而不利于知乎产生更好更多元的内容。短期内知乎可能会有阵痛，长期看是利大于弊。”

到底是用户群体的品味整体下滑还是知乎 “越来越水”，这似乎是一个先有鸡还是先有蛋的问题。

2021 年，在知乎成立十周年的发言中，周源称：“有个朋友跟我抱怨，说知乎总是给他推送谈情说爱方面的内容，很俗气，越来越水了。我开玩笑说，对于内容而言，你有多爱它，它就多爱你，内容对你是绝对忠诚的。”

老实说，周源的这段话近乎于早年张一鸣自辨时一直说的 “技术没有价值观” 了。