As the 60/40 Portfolio Fails, Does Gold Take Center Stage as a 'Defensive Asset'? Morgan Stanley's Wilson: The 25-Year Bull Market Is Not Over

传统 60/40 股债组合的避险逻辑正在遭遇挑战，黄金或重新站上资产配置的 “防御 C 位”。

摩根士丹利首席美国股票策略师兼首席投资官 Mike Wilson 近日表示，黄金已经处于持续约 25 年的长期牛市中，并称其是当前投资组合中不可或缺的防御性资产。在他看来，2026 年的核心市场叙事之一，是从黄金、白银向稀土、能源乃至半导体扩散的 “大宗商品轮动”。

这一轮行情背后有着相似的逻辑：在股票与债券相关性上升、传统分散化策略效果减弱的背景下，投资者正寻找具有商品属性的资产，以对冲股票组合风险。

不过，摩根士丹利对黄金后续走势并非毫无保留。该行商品策略师维持 2026 年下半年金价 5200 美元/盎司的目标，但认为 ETF 资金流能否明显回升，将是金价能否兑现这一目标的关键。

60/40 失效，黄金成为新的防御工具

Wilson 将 2022 年的 “股债双杀” 视为投资者重新审视传统资产配置框架的关键节点。

在那一年，股票与债券同步下跌，传统 60/40 组合赖以维持的风险对冲功能失效。Wilson 认为，这意味着投资者不能再简单依赖债券来对冲股票风险，需要寻找新的防御性资产，而黄金正是其中的核心选择。

“我们一直是黄金的坚定支持者”，Wilson 表示，黄金的价值并不在于生息，而在于其防御属性。他同时建议，固定收益配置缩短久期，以降低利率风险。

从黄金到半导体，一场商品轮动正在展开

Wilson 对黄金的长期判断十分鲜明：这轮牛市已经持续约 25 年，只是直到今年年初，市场才开始更加广泛地意识到这一点。

在他看来，2026 年的市场并非单一资产行情，而是一场从黄金、白银扩散至稀土、金属、能源，再到半导体的连续轮动。

这些资产看似分属不同板块，但共同特征是具有较强的商品属性。Wilson 认为，这反映出投资者正在系统性寻找能够脱离传统股债框架、同时对冲权益风险的资产。

换言之，黄金的上涨并不只是地缘政治避险交易，更是资产配置逻辑发生变化的结果。

5200 美元目标，关键还看 ETF 资金

相比 Wilson 对黄金长期牛市的乐观判断，摩根士丹利商品团队对金价短期能否继续上行则更加谨慎。

据彭博报道，摩根士丹利策略师 Amy Gower 和 Martijn Rats 在 6 月 22 日的报告中指出，如果黄金 ETF 资金流入无法实质性回升，金价在 2026 年下半年达到 5200 美元/盎司将面临较大挑战。

两位分析师指出，央行购金可能继续保持韧性，但 ETF 资金对利率预期更加敏感。目前黄金需求中 “缺失的一环” 正是 ETF 资金，而这一部分需求仍受到美联储政策路径、实际收益率以及美元走势的制约。

Gower 此前于 5 月 6 日重申 5200 美元的年末目标，同时指出，黄金近期承压的一个重要原因，是中东冲突带来的能源供应冲击推高通胀预期，进而压缩美联储降息空间。

在这种情况下，黄金对货币政策的敏感性暂时盖过了其避险属性。Gower 表示，金价反映的不只是单一事件本身，更重要的是市场对事件可能引发的政策反应的定价。

美联储路径决定黄金下一步

利率仍是黄金能否进一步上行的核心变量。

摩根士丹利基准预测认为，美联储将在 2027 年 1 月和 3 月分别降息一次。Gower 认为，如果这一政策路径兑现，将为黄金提供支撑，尤其是对政策信号高度敏感的 ETF 资金，有望重新流入黄金市场。

黄金与实际利率的联动也正在重新增强，但风险同样存在。如果市场开始重新定价美联储长期维持高利率，甚至进一步加息，实际收益率和美元走强都可能对黄金形成压制。

此外，即便地缘政治风险缓和，黄金的上涨空间也未必能够无限打开。由于金价本身已经处于高位，过高的价格可能反过来抑制 ETF、央行以及消费者的新增需求。

因此，对黄金而言，真正决定下一阶段行情的，或许不只是地缘政治风险本身，而是美联储利率路径能否转向、实际收益率能否下行，以及沉寂已久的 ETF 资金能否重新回流。