Beyond the Election, What Is the Core Variable Currently Suppressing U.S. Stocks?

距离 2026 年美国中期选举还有三个月，市场对政治风险的定价正在升温。但根据高盛最新研究，选举本身引发重大股市波动的概率有限，真正对美股构成压力的，是急速攀升的实际利率与历史性低位的股票相关性共同塑造的波动率结构性失衡。

高盛策略师 Ben Snider 等人在 7 月 24 日发布的报告中指出，期权隐含相关性已跌至数十年来最低水平，正在人为压低指数层面的隐含波动率；与此同时，10 年期实际收益率已升至 2023 年以来最高，30 年期实际收益率接近 3% 这一近几十年来罕见突破的关键门槛。两股力量叠加，令做多指数波动率的论据愈发充分。

历史数据显示，在中期选举年的 8 月至选举日期间，标普 500 指数中位回报率为 0%，股市通常横盘整理；选举结束后三个月，中位回报率则回升至 6%。这一规律意味着，当前正是投资者系好安全带、等待不确定性消退的窗口期。

当前美股市场最突出的技术特征，是股票间相关性的极端低位。高盛数据显示，标普 500 成分股的 3 个月期权隐含平均相关性已降至近几十年最低水平，这使得指数层面的隐含波动率被显著压制，尽管个股与因子层面的波动率已在大幅攀升。

这种分化制造了一个历史性的异常缺口：标普 500 指数的 3 个月隐含波动率与平均个股隐含波动率之间的差距，已扩张至罕见水平。高盛认为，AI 交易主题的持续演绎以及市场参与者普遍采用的备兑看涨期权策略，是压低相关性的重要驱动因素。

然而，这一结构难以持续。高盛指出，随着财报季尾声临近、投资者注意力转向中期选举、通胀数据及地缘政治等宏观议题，宏观驱动力的重要性将逐步上升，股票间相关性有望回升，进而推高指数波动率。

利率上行压力是当前另一核心风险变量。过去一周，美国国债收益率明显跳升，10 年期实际收益率已升至 2023 年以来最高水平，30 年期实际收益率接近 3%，该水平在近几十年中仅在金融危机期间短暂突破。

高盛历史研究表明，当利率在特定时期内单向移动幅度超过两个标准差时，股市通常承压。以当前市场参数测算，两个标准差对应的月度 10 年期名义收益率涨幅约为 50 个基点——这意味着，若名义收益率短期内升至约 5%，或实际收益率升至约 2.7%，美股将面临显著逆风。

高盛同时维持其利率路径预测：10 年期美债收益率目前报 4.7%，预计将在未来 12 个月逐步降至 4.3%，但近期收益率的快速上行已使股市所处的利率环境明显趋紧。

回溯 1974 年以来 13 次中期选举年的数据，标普 500 指数从 8 月初至选举日的中位回报率为 0%，显著弱于非选举年同期表现；但选举结束后三个月，中位回报率跳升至 6%，不确定性消退后市场往往快速修复。

资金流向数据呈现出相同节奏。高盛统计显示，围绕过去 10 次中期选举，美国共同基金在选举前三个月平均将现金占 AUM 比例提升 0.4 个百分点，选举后三个月则削减 0.6 个百分点；海外投资者在选举前三个月平均减持 0.1% 的美股资产，选举后三个月则增持 0.5%。

这种"先收缩、后扩张"的流动模式，与经济政策不确定性和股市波动率的季节性规律高度吻合。高盛经济学家在剔除失业率等经济周期因素后，亦确认了上述模式的稳健性。

尽管市场对中期选举关注度上升，但高盛认为，选举结果本身不太可能成为股市大幅波动的主要触发因素。预测市场数据显示，民主党赢得众议院控制权的概率约为 85%，参议院结果则接近五五开，国会分裂控制（16% 概率）与民主党横扫（43% 概率）、共和党横扫（41% 概率）均有可能。

民主党大概率控制众议院，意味着选举结果对未来立法方向的信号意义有限。高盛同时指出，近期市场面临的大多数政治不确定性与立法政策本身并无直接关联。

不过，投资者正在借助这次中期选举寻找 2028 年总统大选周期的早期信号。通胀议题是本轮选举的核心焦点，选民对物价问题的关注度较 2026 年初进一步上升，预测市场中民主党横扫概率也随着汽油价格的波动而同步移动。此外，AI 监管正在成为两党选民的共同关注点，Politico 民调显示，超过 70% 的受访选民支持某种形式的政府监管。

高盛对美股各板块、因子及主题篮子与预测市场赔率的相关性进行了系统性回归分析，结论显示：在近几个月内，绝大多数股票资产与选举结果概率之间几乎不存在实质性相关。

唯一值得关注的例外是非必需消费品板块，其回报率与共和党胜选赔率之间近期呈现负相关，但关联强度并不显著。高盛警告，随着选举日临近，上述关系可能发生变化，但目前尚未出现跨板块、跨因子的系统性选举交易信号。

从全年资产表现来看，能源板块以 35% 的年初至今回报率领涨，工业、信息技术板块紧随其后；消费者可选板块与通信服务板块则分别下跌 8% 和 4%，承压明显。高盛当前对医疗保健和材料板块维持超配评级。