以担保换订单！博通敲定 Anthropic 350 亿美元芯片大单，“AI 闭环” 越滚越多？

博通正以自身信用为代价，换取 AI 芯片领域的市场份额，开创了一种将芯片制造商、私募信贷与 AI 算力需求捆绑在一起的新型融资模式。

博通、阿波罗与黑石上周联合宣布成立"AI XPV 平台"，首笔交易规模达 350 亿美元，用于为 AI 初创公司 Anthropic 超 1 吉瓦算力基础设施扩建提供融资，是迄今规模最大的私人信贷特殊目的载体（SPV）交易之一。

然而，这笔交易的核心，是此前公告中未予披露的博通角色——博通为交易中高级债券提供"差额补足"担保，将高级债的信用风险实质上对标自身，从而将两档优先票据的收益率压低至 5.75% 左右。博通当前背负 650 亿美元债务、现金储备仅 196 亿美元，其财务腾挪空间远不及英伟达。标普全球评级（S&P Global Ratings）随即发布评估，指出此次担保将对博通信用产生"轻度负面影响"。

博通 CEO 陈福阳 (Hock E. Tan) 将此次合作定位为"未来众多交易的第一笔"，并计划到 2028 年通过这一平台为前沿 AI 实验室提供超 20 吉瓦算力融资——若全部兑现，潜在芯片采购规模或高达 7000 亿美元，由此引发外界对这一融资模式可持续性的广泛关注。

据媒体援引知情人士透露，此次交易的核心载体为由阿波罗旗下 Atlas SP Partners 主导设立的 SPV。该载体通过购买芯片、再将其租赁给 Anthropic，以租金作为偿债来源。

债务被分为三层：高级层中，6 亿美元 A1 票据以国债利率上浮 100 个基点的利率出售给银行，240 亿美元 A2 票据以 5.75% 的收益率出售给资产支持信贷市场的机构投资者，买家包括阿波罗旗下保险子公司 Athene；两档高级债均获私募评级，处于中等投资级区间。次级层中，45 亿美元劣后票据不受博通背书，收益率高达 8.5%，以 98 至 99 美分的价格折价发行。此外，Atlas SP Partners 的结构化融资部门还提供了 8 亿美元股权层，成为 SPV 的实际持有方。

高级债券之所以能以低成本融资，核心在于博通提供的"差额补足"条款：若 Anthropic 无法履约，且芯片处置所得不足以覆盖本息，博通将对 A1、A2 档投资者的损失进行补足。媒体称，这一双重触发机制——Anthropic 违约且芯片残值低于担保水平——为博通提供了一定保护，且随着票据在五年期内全额摊销，博通的风险将逐步降至零。相比之下，无担保的劣后债务资本成本约为高级层的两倍。

据一位曾与博通高管交谈的知情人士透露，就在今年 3 月，陈福阳对动用博通资产负债表提供此类担保仍持审慎态度。但他随后改变了立场。

博通为此转向摩根士丹利寻求协助，希望找到既能推进芯片销售、又能控制表内债务增量的结构化方案，一位参与交易的人士透露。陈福阳转变立场，有其现实压力：英伟达已采取类似的供应商融资手段加速芯片销售，若博通不跟进，恐将在 AI 芯片竞争中被甩在身后。

"我们正处于历史性的拐点，AI 算力需求正从根本上重塑全球经济格局，"陈福阳在上周的声明中表示，并将此次合作称为"千载难逢的机遇"。

然而，博通的财务状况使这一赌注并不轻松。截至 5 月 3 日，博通负债 650 亿美元，现金储备仅 196 亿美元，而英伟达的自由现金流远超博通。一位持有博通债券的机构投资者对此表示，目前最大的疑问在于公司如何在资产负债表上处理此类担保义务——尽管其形式并非传统债务，但仍须作为负债入账。博通本身未对此置评。

此次交易的参与方之间存在高度交织的利益关系，引发市场关注。

博通为 Anthropic 主要竞争对手谷歌联合制造张量处理单元（TPU），而 Anthropic 正是通过本次 SPV 购买上述芯片；与此同时，谷歌母公司 Alphabet 持有 Anthropic 约 14% 的股权。摩根士丹利在这笔交易中身兼多职，既担任博通的财务顾问、主导交易安排，又向参与交易的投资者提供贷款。

据英国《金融时报》报道，部分参与竞标的投资者在 Anthropic 正式提交 IPO 申请前，未能提前获取其财务数据。知情人士指出，这是债券投资者首次有机会押注 Anthropic——该公司目前尚未盈利，也未曾发行企业债。此外，由于债务采用延迟提款结构、资金可分批提取，该安排在压低实际收益率的同时，也导致部分投资者选择放弃参与。

博通此次入局，折射出 AI 基础设施融资需求急剧膨胀的行业大背景。

据摩根士丹利预测，美国 AI 领域的资本市场融资规模预计将达到 4000 亿美元，到 2028 年有望突破 1 万亿美元，以匹配未来两年约 1.8 万亿美元的资本开支需求。而传统银行在消化大规模 AI 相关债务方面已显现出明显压力，私募信贷由此成为重要替代渠道。

此次交易并非孤例。近期可参照的案例中，Meta 完成了围绕路易斯安那州 Hyperion 数据中心的 273 亿美元 SPV 交易（代号"Beignet"），由 Blue Owl 提供私募信贷、摩根士丹利主导安排，Meta 提供类担保支持，使相关债券得以参照 Meta 公司债的定价水平交易。亚马逊则在加拿大债券市场完成约 140 亿加元（约合 100 亿美元）的发行，创下加元债券市场史上最大单笔发行纪录；Alphabet 近期也完成了其有史以来规模最大的股权融资之一，拟募集 850 亿美元，用于支持谷歌的 AI 基础设施建设。

对于 Anthropic 而言，此次安排是其转向自建算力供应、摆脱对谷歌或亚马逊等云服务商依赖的最明确信号。据 The Information 报道，Anthropic 已安排谷歌为其五处数据中心设施的租约提供背书，为芯片安装提供物理空间保障。"无论是算力合同还是芯片租约，"一位知情人士表示，"租约启动日期取决于数据中心何时准备就绪。"