小米：跌到怀疑人生？最差已经过去了

小米集团（1810.HK）于北京时间 2026 年 5 月 26 日晚的港股盘后发布了 2026 年第一季度财报（截止 2026 年 3 月），要点如下：

1.整体业绩：收入 991 亿，同比下滑 11%。公司本季度下滑，主要是受手机和业务的拖累，其中公司本季度传统业务（手机 x AIoT）收入同比下滑 14.5%。

本季度毛利率为 22%，同比下滑 0.8pct，主要是受手机和汽车毛利率同比回落的影响。

2.汽车业务：本季度汽车相关收入 198.6 亿元，基本符合预期。其中公司本季度汽车出货量 8.1 万台，单车均价回落至 23.5 万元。

销量的下滑，受本季度老款 SU7 停售及产能调配等因素的影响，而均价下滑是受购置税补贴及 ASP 较低的现车销售占比提升所致。

本季度汽车业务毛利率下滑至 20.1%，接近市场预期（20.5%），主要是受均价下滑的影响，其中包含了小米对购置税进行补贴的影响，并在本季度销售了一部分的低价现车。由于毛利率再次回落，海豚君测算本季度小米汽车业务核心经营利润再度陷入亏损 31 亿元。

购置税补贴的影响：小米公司之前宣布在 2025 年 11 月 30 日 24 时前完成锁单，因小米汽车的生产或运输原因导致车辆在 2026 年开票交付的，通过购车尾款减免方式补贴差额。以 YU7 为例，购置税补贴对单台 YU7 ASP 的影响幅度大致在 1.2 万元左右。

3.手机：443 亿，同比下滑 12.5%，符合市场预期 445 亿。其中小米手机本季度出货量同比下滑 19%，而小米手机均价同比增长 8%。

分市场看：小米手机在国内市场的出货量同比下滑 34.6%，而海外市场的出货量同比下滑 12%。在存储短缺的情况下，对手机的出货造成直接影响。结合公司手机毛利率环比回升的表现，海豚君认为公司将存储优先分配至高价机型，带动了公司 ASP 的提升。

4.IoT：247 亿，同比下滑 24%，接近市场预期 250 亿，主要是受国补退坡及存储问题的影响，尤其是公司大家电业务受国补政策影响更大（有的产品补贴力度可能达到了 1-2 千元）。

5.互联网服务 95 亿，同比增长 4%，符合市场预期 95 亿，增长主要来自于广告业务的带动。其中 MIUI 用户数同比增长 4%，而 ARPU 值同比微增 0.5%。

分地区来看：本季度海外互联网收入 29.7 亿元，而国内互联网收入约为 65 亿元。本季度中国地区的 MIUI 用户数继续增长，海外 MIUI 用户数有所回落。

6.利润端：核心利润 29 亿，调整后净利润 61 亿。其中小米公司传统业务的核心利润约为 60 亿元，汽车业务本季度亏损 31 亿元。

在存储紧张的情况下，公司将存储优先调配至 ASP 较高的机型，从而实现毛利率及传统业务核心利润环比回升。汽车业务在购置税补贴及销量下滑的影响下，本季度重回亏损。

海豚君整体观点：股价拦腰斩断，底牌却没想象中烂

小米本季度财报与市场预期基本相近。公司本季度收入的同比下滑，基本都来自于传统业务中的手机和 IoT 业务的拖累。

从本季度的数据表现来看，小米公司在经营面仍面临着较大的压力。比如手机和 IoT 依然还是两位数的同比下滑，汽车业务的增速和毛利率也都明显回落。

小米公司股价从 60 港元一路下滑至 30 港元左右，已经反映了存储短缺、手机低迷以及小米汽车 “降温” 等方面的不利影响。公司股价的再度回升，仍需公司给出经营面改善的表现，关注于汽车、手机及 IoT 业务的进展情况：

1）汽车业务：全年目标 55 万辆

小米汽车在 2026 年第一季度交出了 8.1 万台的销售量，环比大幅下滑 44%。由于公司在本季度内老款 SU7 停售、并推出了新一代的 SU7，一定程度上对本季度的产能造成了影响。在新 SU7 的带动下，公司 4 月份的销量再次回到了 5 万辆左右。

虽然在新款 SU7 发布之后，小米汽车月销量重回到 5 万辆左右，但从公司 “交付周期” 的变化情况来看，这只是公司的 “过渡产品”，不如之前 YU7 那样的 “火爆”。

当前 YU7 交付周期已经下降至 10 周以内，表明此前大量积压的订单基本已经消化。新 SU7 的交付周期在 “五一假期后” 有所拉长，目前 3 个月左右的交付周期还是相对正常的。

公司管理层此前给出了 55 万辆的全年汽车销售目标，由于一季度的销量仅为 8.1 万辆，这意味着之后三个季度的销量将达到 47 万辆（即单季度要达到 15.5 万辆以上），这是有挑战的。在 YU7 的 “订单池” 消化后，小米汽车 “供不应求” 的局面已经转为 “由需求驱动”，销量将受到 “订单需求” 的直接影响。

b）传统业务（手机 xAIoT）：存储压力仍在，毛利率在低位稳住。

①手机和 IoT 业务：本季度依然出现了大幅下滑，主要受存储涨价、国补收紧等因素的影响。

小米手机本季度在中国市场出货量大幅下滑 34%，主要是受苹果 17 系列 “加量不加价” 策略、存储紧缺等不利因素的影响，同期苹果手机在中国市场的出货量同比增长 34%（市场同比下滑 3.6%）。

高通管理层交流提到，“渠道库存去化将出现缓解，中国安卓手机市场将在下季度触底，并在下半年重回环增的表现”。

当前手机市场的需求仍未回升，但存储带来的影响已经在公司下跌的股价中体现，市场充分消化。再结合手机及 IoT 的毛利率来看，即使当前存储仍在涨价，公司传统硬件的毛利率已经稳住、不再下滑，经营面也很难继续恶化。

综合来看，小米公司当前在传统领域（手机及 IoT 领域）依然面临较大的压力，毛利率仍将在相对低位，但相对好的是，本季度看到硬件毛利率环比回升。至于汽车业务，公司给出了 55 万辆的全年指引，也是现阶段的主要看点，关注公司后续新车的表现。

在多重压力影响之下，小米公司的股价已经从 60 港元的相对高位 “拦腰减半”。

在相对悲观情形（小米手机收入下滑 9%、IoT 同比小幅回落）的假定之下，传统业务同比出现个位数下滑，汽车业务完成公司 55 万辆目标，但均价、毛利率出现回落，预估小米公司 2026 年传统业务的税后核心经营利润约为 200 亿元，同比下滑 16%；汽车业务的收入约为 1400 亿元，同比增长 32%。

在以上情形之下，主要是公司管理层给的 55 万辆汽车指引需要实现。如果后续出现难以达到或下调指引的情况，可能还会让公司股价 “砸出一个坑”。至于传统领域部分，相对悲观的情况基本已经打入到股价之中，等待后续需求回暖带动业绩上行。

以下是详细分析

一、整体业绩：收入再度下滑，毛利率稳住了

由于汽车业务的加入，现在小米的财报除了之前的 “手机 X AIoT”，现在也新添加了 “汽车及创新业务” 两大类。

小米将 “汽车及创新业务” 单独分项披露，足以体现公司对汽车业务的重视程度。而公司市值此前能打破万亿天花板，主要也是汽车业务带来的期待。

1.1 营收端

小米集团 2026 年第一季度总营收 991 亿元，同比下滑 11%，基本符合市场预期 996 亿元，本季度下滑主要受手机及 IoT 业务的拖累。

1）原本的业务——手机 X AIoT 业务（传统业务）实现营收 793 亿元，同比下滑 14.5%。硬件业务表现依然 “很差”，手机业务同比下滑 12.5%，IoT 业务同比下滑 24%；

2）本季度小米的智能汽车等新业务实现营收 198.6 亿元，同比增长 7%，主要受 YU7 交付、老款 SU7 停产和新一代 SU7 准备期的影响。

1.2 毛利率

小米集团 2026 年第一季度毛利率 22%，好于市场预期 21.3%。其中本季度手机和 IoT 业务毛利率在本季度环比下滑，汽车业务毛利率继续回落。

a) 小米老业务毛利率 22.5%，环比回升 2.5pct，主要受公司将存储优先调配给较高均价的产品，手机业务本季度环比回升至 10.1%，IoT 毛利率回升至 25.2%。

公司传统业务中的其他业务本季度毛利继续亏损 0.8 亿元，其中包含了空调安装等相关服务。如果把这部分毛亏计入 IoT 业务中，IoT 的真实毛利率应该 24.9% 左右。

2）汽车等新业务毛利率 20.1%, 接近于市场预期 20.5%。本季度汽车业务毛利率环比下滑，主要是受小米对购置税补贴，并在本季度销售了一部分的低价现车的影响。

购置税补贴的影响：小米公司之前宣布在 2025 年 11 月 30 日 24 时前完成锁单，因小米汽车的生产或运输原因导致车辆在 2026 年开票交付的，通过购车尾款减免方式补贴差额。以 YU7 为例，购置税补贴对单台 YU7 ASP 的影响幅度大致在 1.2 万元左右。

二、汽车业务：55 万全年目标

汽车业务 190 亿，加上汽车的周边业务，合计起来是 198.6 亿，基本符合市场预期 200 亿。

其中销量 8.1 万基本已知，本季度单车均价为 23.5 万元，环比下滑 1.5 万元，主要受小米公司购置税补贴及销售部分低价现车等因素的影响，海豚君预估单台车的购置税补贴大致在 1.2 万元左右。

本季度毛利率 20.1%，环比下滑 2.6pct。海豚君预估公司毛利率下滑，主要是受单车均价下滑的影响，公司本季度对 2025 年 11 月 30 日前锁单的客户进行购置税补贴，直接影响了单车毛利。

结合小米汽车销售量表现和官网交付周期看，此前 YU7 的大量积压订单已经被消化掉了。新款 SU7 短期内带动了销量的回升，但从交付周期看并没有 “大卖”。公司汽车业务已经从 “供不应求” 转变成了 “由需求驱动” 的情况，更应该关注 “订单需求的表现”。

从当前的交付时间来看，YU7 已经回落至 10 周以内，新款 SU7 也在 13 周左右，都是相对合理的交付节奏，并没有形成大量的 “订单堆积”。

在当前的情况下，公司依然给出了 2026 年全年 55 万辆的目标指引。由于一季度的销量仅为 8.1 万辆，这意味着之后三个季度的销量将达到 47 万辆（即单季度要达到 15.5 万辆以上）。按当前的 SU7 及 YU7 的表现来看，这明显是有挑战的，还需要公司在后续新车的 “亮眼” 表现。

三、手机业务：保价不保量

2026 年第一季度小米智能手机业务实现营收 443 亿元，同比下滑 12.5%，主要受存储紧张、市场竞争加剧等因素的影响。

海豚君将小米的智能手机业务进行量价分拆：

量：本季度小米智能手机出货量 3380 万台，同比下滑 19%，尤其是在中国市场下滑达到 34.6%

分市场来看：①中国市场，小米手机在中国市场份额下滑至 12.6%（同比丢了 8% 的市场份额），主要是受存储短缺和市场竞争加剧的影响；②海外市场，小米手机同比下滑 12%，海外市场份额同比下滑 0.8%。

价：本季度手机出货均价 1310 元，同比增长 8%。海豚君认为本季度公司手机 ASP 回升，并不是因为需求有多好（销量大幅下滑），更多地是公司将存储优先调配至相对高价的机型之上。

本季度手机业务毛利率 10.1%，环比提升 1.8pct。公司毛利率的提升，主要是由手机均价回升的带动。出货量表现来看，下游需求依然是相当低迷的。在面对存储紧张等不利因素的影响下，公司的策略是优先保障 “ASP>毛利率>销量”。

四、IoT 业务：明显受 “国补收紧” 的影响

2026 年第一季度小米 IoT 业务实现营收 247 亿元，同比下滑 23.7%。主要是受国补退坡及存储问题的影响，尤其是公司大家电业务受国补政策影响更大（有的产品补贴力度可能达到了 1-2 千元）。

本季度 IoT 业务的毛利率 25.2%，环比回升 5.1pct，主要受境外市场若干生活消费产品的毛利率上升及收入占比增加，以及中国大陆智能大家电及平板毛利率回升的带动。

五、互联网服务：受手机出货影响，导致增长放缓

2026 年第一季度小米互联网服务业务实现营收 95 亿元，同比增长 4%。本季度主要的增长驱动还是在广告上：

a）广告服务：71 亿元的单季收入，同比增长 7%。本季度增速相比于此前两位数增长，明显回落。

这是因为小米广告所占据的核心广告场景——应用分发和 APP 预装，几乎是各大 APP 厂商必交的分发税，尤其是 APP 预装，广告几乎是躺赚。由于预装部分与手机出货量直接相关，在出货量大幅下滑的情况下，直接影响对应的预装收入。

b）增值业务：这部分主要是游戏分发、小米电商——有品，和小米金融等。这部分收入约为 24 亿，同比基本持平，这部分增值业务保持稳定。

整体上，互联网服务长期还是依附于硬件出货量的收入逻辑。小米在重新处理的收入归类中，把它总体归于 Legacy 业务。只有将软硬结合后，公司作为手机厂商才能继续讲互联网变现的逻辑。而在当前手机出货量下滑的情况下，也将对该业务的增速带来压力。

六、海外市场：软硬件业务，都有增长

2026 年第一季度小米海外收入 396 亿元，同比增长 3.5%。在国内市场低迷的情况下，公司海外市场收入占比重新回升至 40% 左右。

具体拆分来看，本季度小米海外互联网业务增长了 10%，达到了 30 亿元；而公司的海外硬件收入同比增长 3%，重回增长，反映了海外 IoT 等相关市场需求有所回升。

七、利润：传统业务回升，汽车再次亏损

2026 年第一季度小米三项费用合计 189 亿元，费用率提升至 19%。其中公司本季度汽车及 AI 等创新业务经营费用为 71 亿，维持在 70 亿附近。

剔除汽车业务看，传统业务部分的经营费用约为 117.6 亿元，同比增长 10.5%。传统业务的经营费用率回落至 14.8%，公司同比主要增加了研发支出。当前小米公司的研发人员达到了 2.6 万人，连续 8 个季度持续增长。

2026 年第一季度调整后净利润 61 亿，但海豚君一直以来，并不认同小米调整净利润的方式——财务收益不调出、同时自己所投资公司的股息收益不调出。但是这些即使可持续，也不算公司主营业务，无法体现盈利的长期持续能力。

整体上，海豚君更加关注的上面的核心经营利润（收入 - 成本 - 三费），它才是更能真实体现公司持续经营主营业务盈利能力的指标。

本季度公司实际的核心经营利润 29 亿，核心经营利润率为 3%。核心利润下滑，主要受收入减少的影响；核心利润率环比提升是由硬件毛利率回暖的带动。

具体拆分来看，公司本季度传统业务的核心经营利润约为 60.5 亿元（环增 39 亿），汽车业务的核心经营利润亏损了 31 亿元（环减 41 亿）。

海豚研究

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。