Following Storage Sell-off, Focus on "Three Major Catalysts" Expected to Reverse Market Sentiment

内存股 3 月遭集中杀跌，TurboQuant 冲击、云厂商支出存疑、地缘风险叠加，情绪跌至冰点。摩根大通却将这轮下跌定性为” 情绪与基本面背离”——当前三星、SK 海力士对应 FY27 市净率仅 1.1 倍，估值已极具吸引力。外资狂甩 64 万亿韩元，散户却逆势接盘 47 万亿。云厂商财报、HBM 规格上修、LTA 长协披露，三大催化剂或将在未来一至三个月引爆情绪逆转。

内存股 3 月份经历了一轮集中杀跌，跌的理由听上去很充分——云厂商硬件支出能不能持续、AI 内存需求有没有被高估、谷歌的 TurboQuant 算法压缩技术会不会砸掉 HBM 的需求……这些问题集中爆发，叠加霍尔木兹海峡地缘紧张，内存股情绪一路恶化。

据追风交易台，摩根大通亚太区半导体分析师 Jay Kwon 在最新报告中把这轮下跌定性为"情绪与基本面的背离"。他的判断是：内存行业正从"基础设施高速扩张"阶段切换到"优化与盈利质量精炼"阶段，短期缺乏催化剂、风险收益比不好看，但中长期估值已经相当有吸引力——内存股目前对应 FY27 预期市净率仅 1.1 倍、市盈率 2 至 6 倍。他维持三星、SK 海力士和铠侠的增持评级，建议逢跌买入。

报告认为，TurboQuant 威胁真实存在，但没大家想的那么致命，更可能是"优化系统级效率"而非"减少内存消耗"；另一方面，三星外资持股 48.6% 是将近十年新低，SK 海力士 53.1% 也处于历史低位区间，但散户投资者在 2026 年第一季度积极加仓，合计净买入约 47 万亿韩元韩国存储股。

未来 1 至 3 个月，市场情绪能否逆转，核心看三件事能不能兑现：云厂商 AI 相关收入和资本开支能否继续超预期、HBM 规格能否向上修正（直接影响 2027 年盈利能见度）、以及内存厂商的长期协议（LTA）条款披露能否提供足够的利润下限保护。

TurboQuant：威胁真实存在，但可能没大家想的那么致命

谷歌 TurboQuant 技术的发布是 3 月存储股下跌的重要导火索之一。该技术能够将 AI 系统中的 KV 缓存（Key-Value Cache）压缩 4 至 6 倍，且精度损失极小，由此引发市场对硬件需求下降的担忧。

摩根大通对此持审慎而非悲观的态度，并提出三点反驳逻辑：

压缩 KV 缓存可能减少向不同存储层级的卸载需求，从而提升整体系统效率；
开发者很可能将释放出的存储容量用于扩展更长的上下文窗口，从而维持对 HBM 及系统内存的需求；
根据杰文斯悖论（Jevons Paradox），成本降低将推动 AI 更广泛的普及，最终增加总体算力和存储需求。

同时，TurboQuant 存在一定局限性：该技术及英伟达 KVCT 的演示基于 18 至 24 个月前、参数量仅为 15 亿至 700 亿的模型，其能否扩展至现代多百亿乃至万亿参数模型的交互式智能体集群环境，仍存在较大疑问。此外，压缩数据的读写和处理也需要额外的 GPU 算力资源。

所以这件事对内存行业的影响，更可能是"优化系统级效率"而非"减少内存消耗"——逻辑和 DeepSeek 刚出来时有些相似，市场的初始反应往往过度。

投资者情绪与资金流向：外资撤退，散户接盘

资金流向数据揭示了当前市场的结构性分歧。

外资持续净卖出： 2026 年第一季度，外资净卖出韩国存储股合计约 64 万亿韩元（三星电子约 44 万亿韩元，SK 海力士约 20 万亿韩元），与 2025 年全年外资净买入约 7 万亿韩元形成鲜明对比。三星电子外资持股比例已降至 48.6%，为 2015 年底以来最低水平（较 2025 年 11 月峰值 52.6% 大幅下滑，更远低于 2019 年的逾 58%）。SK 海力士外资持股比例为 53.1%，较 2026 年 2 月的低点 52.6% 略有回升，但整体仍处于下行趋势（2025 年 9 月峰值为 56.3%）。

散户大举加仓： 与外资形成反差的是，散户投资者在 2026 年第一季度积极加仓，合计净买入约 47 万亿韩元（三星电子约 32 万亿韩元，SK 海力士约 15 万亿韩元），与 2025 年第四季度净卖出约 10 万亿韩元的立场完全逆转。

机构基本稳定： 韩国国内机构在 2025 年全年持仓基本不变，2026 年第一季度转为较大规模净买入，合计约 6 万亿韩元（三星电子约 1 万亿韩元，SK 海力士约 5 万亿韩元）。

从对冲基金动向来看，3 月中上旬以去杠杆为主，但近期空头兴趣明显回升——三星电子和 SK 海力士的日均空头规模较 3 月前两周分别上升了 2.2 倍和 1.3 倍。

三大催化剂：未来 1 至 3 个月的情绪转折点

摩根大通指出，在 4 月至 5 月财报季期间，有三大催化剂有望扭转当前的负面市场叙事：

催化剂一：云厂商的 AI 收入增长能否支撑硬件资本开支预期。 目前市场的矛盾在于：云厂商硬件资本开支增速预计从 2026 年的 65% 降到 2027 年的 15%，而内存整体市场规模增速从 2026 年的 226% 降到 2027 年的 33%。如果云厂商 AI 相关收入和订单超预期，这个"断崖式降速"的担忧就能部分消化。

催化剂二：HBM 规格的更新。2027 年服务器 HBM 搭载量是否上修、ASIC 芯片的出货节奏如何，直接决定了 2027 年内存行业供需缺口的深度。市场目前担心内存均价见顶，但供应链里已经出现反向信号——GPU 服务器需求有上调可能，ASIC 管线也在扩大。至于英伟达 Rubin Ultra GPU 计算芯片规模缩减的传言，报告认为对 HBM 用量的影响可以忽略。

催化剂三：LTA 长期合同的实质性披露。美光已率先公布了首份战略客户长期协议，市场等待三星和 SK 海力士跟进。投资者真正想看到的不是合同本身，而是周期底部的利润保护条款——价格下限、产量保障、预付款安排、违约惩罚机制。如果这些条款足够硬，内存行业的估值体系可能会系统性重估。