The storm has arrived! Bullish funds sell at a record high, and retail trading volume has plummeted by 43% since the conflict

美股市场正经历一场罕见的多方共振式抛售风暴。机构与散户同步撤退，市场情绪急剧恶化。

3 月 20 日，高盛交易台数据显示，3 月 20 日纯多头基金单日净卖出股票规模高达 96 亿美元，创下该行自 2022 年有记录以来的历史最高纪录，被高盛定性为"5 倍标准差事件"。

与此同时，摩根大通数据显示，散户投资者本周资金流入环比下滑 15%，自伊朗战争爆发以来累计暴跌 43%，"逢低买入"策略正遭遇前所未有的信心危机。

这场抛售风暴的背景是中东局势持续动荡。油价高企、市场方向感缺失以及对 AI 超大规模资本支出的重新审视，共同压制了投资者的风险偏好。高盛警告，随着四季度末临近及期权到期后交易商伽马敞口进一步恶化，任何向下反转都将被负伽马效应放大，市场仍有空间消化更多恐慌情绪。

历史性抛售：多头基金单日净卖出创纪录

高盛交易台数据显示，3 月 20 日纯多头基金净卖出规模达 96 亿美元，超越此前于 2025 年 7 月 31 日创下的 88 亿美元纪录，成为该行数据集中有史以来最大单日净卖出。高盛将其定性为"5 倍标准差事件"。

此次抛售覆盖面极广，遍及所有板块，其中科技、媒体与电信（TMT）、消费及工业板块的卖出倾斜度最为显著。高盛交易员 Mike Washington 指出，当日整体活跃度在 1 至 10 分的评级中达到 7 分，较此前连续数日的低迷明显放量，最终成交结果较 30 日均值偏向卖出 15%。

与纯多头基金形成对比的是，对冲基金当日小幅净买入 7.5 亿美元，买盘主要来自宏观产品、另类资产及医疗健康板块的零散回补需求。

市场结构：对冲解除触发"资本清洗"

此次大规模抛售并非孤立事件，而是此前市场结构性积压的集中释放。野村证券的 Charlie McElligott 此前指出，机构投资者对标普 500 期货的清仓规模接近历史纪录，ETF 空头仓位同样接近历史高位，华尔街实际上已对重大风险规避情景过度对冲。

然而，过度对冲本身制造了一个"最扭曲的情景"：股市横盘震荡而非崩跌，导致下行对冲无法兑现，投资者不得不持续承受对冲成本的消耗。随着高波动率机械性压缩仓位，对冲头寸逐步被解除，由此产生的 Delta 回补反而为市场提供了托底支撑，形成"越跌越有人买"的悖论。

本周，VIX 与标普 500 期货走势出现分化——波动率大幅回落，而股票加速去风险化，最终在 3 月 20 日上午演变为集中式的"资本清洗"。盘中股市一度下跌近 1%，但在以色列总理内塔尼亚胡发表评论后，尾盘出现强劲反弹，最终小幅收跌。

散户撤退：43% 的跌幅背后是财富效应的消退

机构层面的动荡同样蔓延至散户市场。据摩根大通每周零售雷达报告，截至 3 月 18 日当周，散户资金流入降至 57 亿美元，低于 12 个月均值 70 亿美元/周。ETF 购买量环比下降约 22%，单只股票购买量维持在过去一年历史分位数的 45% 左右。自伊朗战争爆发以来，散户投资总额累计下滑 43%。

摩根大通将这一趋势归因于两个相互强化的因素：其一，油价高企与市场每日无方向性的剧烈波动压制了风险偏好；其二，散户投资组合盈亏状况正在恶化——尽管年初至今仍为正收益，但自冲突爆发以来已回吐部分早期涨幅，财富效应明显减弱。

摩根大通援引 2022 年后疫情通胀时期的历史经验指出，持续上涨的汽油价格和 CPI 侵蚀了散户交易组合的增长，并引发交易活动的显著放缓，直至通胀从峰值回落稳定后，购买行为才逐步恢复。

尽管整体情绪趋于谨慎，散户在个股层面的主题配置逻辑并未发生根本性转变。AI 数据中心与电气化相关标的仍是主要买入方向。值得关注的是，期权市场中能源看涨期权的相对成交量出现明显回升，散户在石油敏感型跑赢股票上的布局早于机构，与俄乌冲突期间的行为模式形成对比。摩根大通指出，在重大石油供应冲击期间，标普 500 与油价的历史相关性趋于减弱并最终转负，反映出利润率压力和金融条件收紧的影响。

负伽马风险与停火预期的博弈

高盛对后市持审慎态度。该行衍生品交易员指出，交易商目前处于伽马空头状态，且随着任何下行走势将进一步加深空头敞口。高盛估算，若市场下跌 1.5%，交易商伽马敞口将扩大至约 50 亿美元空头，季末再平衡的影响预计将超过本周五的四巫日到期效应。

在地缘政治层面，高盛援引俄乌冲突期间的市场规律提醒投资者：停火谈判消息往往是第一个重大催化剂，但历史表明，此类消息公布后次日往往是逢高减仓的时机，而非追涨入场的信号。高盛 Delta One 负责人 Rich Privorotsky 指出，伊朗是否允许美国找到政治出口，或继续通过霍尔木兹海峡施加软压力，将是决定市场走向的关键变量。

鉴于股市仍有空间消化更多恐慌情绪，高盛目前倾向于在标普 500 或纳斯达克 100 上持有空头 Delta 结构及看跌价差组合。