Set the upper limit on the U.S. Treasury General Account (TGA)? Will Waller "taper" like this?

美联储主席提名人沃什主张 “缩表” 计划，一个长期被忽视的机制讨论持续升温——限制财政部一般账户（TGA）规模，虽然理论上成立，但财政部可能不会允许。

据追风交易台，美国银行证券利率策略师 Katie Craig 在研报中拆解了这条逻辑链：给 TGA 设定上限，超出部分的现金会流入银行体系变成准备金，准备金更充裕之后，联储就有条件重启量化紧缩（QT），卖出资产、回收准备金，最终实现资产负债表净收缩。

账面逻辑通顺，但她的判断同样明确——这套方案"极不可能"付诸实施，联储和财政部迄今没有任何官方沟通涉及这一方向，而财政部根本不想要一个更小的 TGA。今年以来，财政部滚动 5 日资金流出均值约 8250 亿美元，并且在大额偿付或退税季会更高。

值得一提的是，TT&L 并非新生事物——金融危机前，联储曾代表财政部运作这套机制。危机后随着准备金从稀缺变为泛滥，TT&L 逐渐退出历史舞台。加拿大和英国目前仍有类似安排，但美国复制的障碍不小。

TGA——美联储负债端的大变量

美联储的主要负债由三部分构成：（1）流通货币；（2）财政部一般账户（TGA）；（3）银行准备金余额。

美银指出，TGA 在美联储资产负债表上是负债：财政部把钱存进去，美联储负债就变大；财政部花钱，负债就变小。TGA 本身是联储资产负债表上规模最大的负债项目之一，且基本不受联储控制。财政部最低现金目标是未来 5 天预计支出之和，年初至今均值约 8250 亿美元，在大规模债务偿还或退税季前后会出现阶段性跳升。

美联储控制 TGA 也有一个前例，在 2008 年全球金融危机之前，美联储曾代表财政部执行国库税款与贷款（Treasury Tax & Loan，TT&L）操作，即税收进来后，并不立刻把现金全塞进 TGA，而是允许商业银行在一段时间内留存税款，以此平滑 TGA 的流入、减轻准备金被动流出对货币市场的冲击。

当时的制度还有两个 “激励” 设计：财政部把钱放在 TT&L 存款里能拿到利息，而放在 TGA 里是 0；此外，资金运用更灵活，可以做定期投资，也可以投到国债回购里。

此后，随着美联储进入准备金充裕时代，TT&L 操作逐渐萎缩，美联储也认为其必要性大幅降低。

现代方案：限制 TGA 上限或重启 TT&L

如果今天 “给 TGA 设上限/重启 TT&L”，美银美林研究团队探讨了两阶段传导机制：

第一阶段（Phase A）： TGA 资金以类 TT&L 存款形式转入商业银行

• 美联储资产负债表：TGA 减少 100，准备金增加 100，总规模不变
• 商业银行：准备金资产增加 100，财政部存款负债增加 100

第二阶段（Phase B）： 美联储重启 QT，压缩资产负债表

• 美联储：美债资产减少 100，准备金负债减少 100，总规模缩减
• 商业银行：准备金减少 100，证券资产增加 100，净变化为零

通过这一两步操作，美联储资产负债表得以实质性压缩，而银行体系准备金总量维持不变。财政部的净利息影响基本相互抵消——债务存量的利息支出大致与存款利息收入相当。

三大不可忽视的现实障碍

尽管机制上逻辑自洽，美银美林团队对该方案的实际落地持高度怀疑态度，并列出三大核心障碍：

1. 财政部不愿缩小 TGA： TGA 不只是储蓄账户，还需要应对单日内大额支付的时序错配，余额太低会产生流动性风险。
2. 银行未必买账： 财政部存款进出节奏难以预测，与普通零售存款相比稳定性差，银行在流动性管理上会更被动。
3. 债务上限危机下的极端波动：每次触及债务上限，TT&L 类账户会出现剧烈扰动，管理难度大幅上升。

三个障碍合在一起，基本打消了财政部主动推进此方案的动机。美联储和财政部的官方沟通中，也从未提及限制 TGA 或重启 TT&L 的相关计划。

加拿大和英国的解法，美国学不来

美银美林将美国的讨论与两个海外案例进行了横向比较：

加拿大（BoC 的 RG 拍卖机制）：

加拿大央行每日代表联邦政府进行"收款方一般账户"（RG）拍卖，将政府存款以隔夜或短期形式拍给银行，政府赚取存款利息——预计 2026 年全年利息收入约 2.23 亿加元。

拍卖需求与银行体系结算余额高度相关，当资金需求紧张推动回购利率明显偏离央行目标时，加拿大央行还会补充自己的隔夜及定期回购操作。

英国（DMO 的主动现金管理）：

英国的安排更为彻底：管国库账户的不是英格兰银行，而是债务管理局（DMO）。DMO 每天通过双边回购或存款操作中和财政资金流动，让准备金保持相对稳定，这样英格兰银行可以专注于利率管理，不受财政账户波动干扰。

但这套框架有一个副产品——它需要更多临时国债发行来吸收或投放流动性，而美国财政部的一贯立场是维持"定期、可预测"的债券发行节奏，两者存在直接冲突。

即便真的实施，效果也是暂时的

如果 TGA 设上限或 TT&L 重启，初期效果是美元融资条件放松：现金从 TGA 流入银行准备金，进而流向货币市场，短端利率下行压力出现。但这个宽松窗口不会持续——美联储一旦重启 QT 或加速缩表，多出来的准备金会被抽走，融资条件回归原位。

美银的判断是：利息收支层面，财政部在 TT&L 存款上的收入大致能抵消相应债务融资成本，接近中性；但操作层面的麻烦一点不少，尤其是债务上限谈判期间，TT&L 存款余额可能出现剧烈波动，成为新的不稳定来源。

因此，美银认为，通过限制 TGA 或重启 TT&L 计划，美联储资产负债表在理论上可以实现边际压缩，这一路径不太可能实现