Forget about tomorrow's CPI! The transmission of rising oil prices to U.S. inflation only began to show in March

中東局勢引發的油價急漲正在重塑市場對美國通脹走勢的預期。儘管多數分析師認為持續性衝擊才是真正威脅，但短期內能源價格上行對通脹的推升已近乎確定將在 3 月數據中兑現。

據追風交易台，花旗 3 月 9 日發佈報告顯示，截至 3 月 8 日，美國平均零售汽油價格較 2 月底已累計上漲約 17%。花旗據此將3 月汽油價格月均漲幅假設設定為約 15%，預計將使整體 CPI 能源分項環比上漲約 7%。

機票與核心商品的滯後性，將在二季度反應油價對通脹的第二波衝擊。花旗預計機票同比在年中上升約 10% 至 15%，核心商品價格也將在二季度面臨上行風險。同時預測 2 月核心 CPI 環比上漲 0.23%，1 月核心 PCE 環比上漲 0.37%（油價上行帶來的通脹風險在 2 月數據中並不顯著）。

美銀則提供了更長週期的歷史視角。據美銀 3 月 6 日研究報告，過去 50 年的數據顯示，只有"顯著且持續"的油價飆升才會引發持久的通脹週期。目前市場對通脹路徑的預期是短期上行，長期穩定。

汽油與公用事業：最快顯現的傳導渠道

油價上漲對通脹的傳導，在時間維度上呈現明顯的先後次序，其中汽油價格是反應最為迅速的環節。

花旗預測，3 月整體能源分項環比漲幅約 7%，將直接拉高 CPI。對於公用事業價格，天然氣價格雖隨中東局勢上行，但美國國內漲幅遠不及歐洲。

歷史規律顯示，天然氣價格對 CPI 中燃氣公用事業分項的傳導約有一個月的滯後，意味着相關壓力可能在 4 月的 CPI 中才會顯現。

美銀估算，油價每上漲 10%，將在近期推升 PCE 通脹約 10 個基點，但隨着高油價對其他商品和服務需求形成抑制，這一效應將在約一年內逐步消退。對消費支出的拖累幅度與通脹上行幅度大體相當，同為約 10 個基點。

機票與核心商品：傳導鏈條向縱深延伸

若油價維持高位，通脹壓力將向核心通脹分項滲透，機票價格是其中最為敏感的傳導節點。

花旗研究指出，由於中東局勢導致航空燃油供應受限，噴氣燃油價格近期已大幅上漲。機票價格通常滯後噴氣燃油價格走勢 1 至 3 個月，且只有在噴氣燃油高價狀態持續數週以上時，機票大幅漲價才會實質性發生。

花旗已小幅上調近期機票價格預期，預計至年中機票價格同比漲幅將達約 10% 至 15%，同時今年第二季度的季節性價格下行或有所收窄。

核心商品價格方面，花旗認為，在近期新增關税有限的背景下，商品價格上行壓力原本預計將在未來幾個月減弱。然而，能源價格上漲已明顯增加了約第二季度前後商品價格進一步走強的風險。

花旗表示，若 PPI 商品價格再持續一兩個月強勁增長，將大概率促使其上調 CPI 和 PPI 中的核心商品預測。

通脹預期：短端上行，長端相對穩定

通脹預期的走勢對美聯儲政策判斷具有關鍵意義。目前市場反應呈現出短端上行、長端穩定的分化格局。

花旗指出，短期市場通脹預期已隨汽油價格上漲走高，短期消費者通脹預期也可能隨之上升。但市場 5 年/5 年遠期通脹預期近期實際上有所回落，反映出市場預期經濟增長將放緩、勞動力市場將走弱。

美銀研究亦印證了這一判斷。其分析顯示，過去 50 年中，市場通脹預期對油價在高頻上具有敏感性，但在大多數油價上衝事件中，通脹預期的上行均未能持續（只有新冠疫情後疊加俄烏衝突，以及 1999 年 OPEC 減產等少數案例才引發了持久的預期重定價）。

長期通脹路徑：勞動力市場是關鍵變量

無論本輪油價衝擊最終如何演繹，花旗和美銀均強調，勞動力市場狀況是決定通脹上行能否持續的核心約束。花旗表示，偏弱的勞動力市場將限制企業的提價能力，使本輪油價衝擊對核心通脹的二次傳導效應弱於新冠疫情後的通脹週期。

其最新預測顯示，核心 PCE 同比漲幅在今年第一季度約為 3.0%，此後逐步回落，2026 年底有望降至約 2.4%。但仍然高於美聯儲 2% 的政策目標。

在此背景下，美銀認為，美聯儲大概率將在短期內維持按兵不動的立場。若油價衝擊規模有限且持續時間較短（低於 100 美元/桶且不足六個月），美聯儲傾向於暫時忽略能源價格波動。

但若衝擊持續走強，通貨膨脹與經濟增速放緩並存的滯脹風險將使美聯儲陷入兩難，降息時間窗口可能被進一步推後。