Shorting ETFs and the fear index are soaring! Goldman Sachs exposes the "false calm" of the U.S. stock market, which is actually extremely fragile

美股市场正在经历一场反常的 “虚假繁荣”。

3 月 8 日，高盛销售与交易团队发布研报指出，尽管地缘政治头条新闻频出，标普 500 指数的波动看起来相对平稳，但市场内部的定价逻辑已发出明确警告。

高盛流动性分析专家李·科珀史密斯（Lee Coppersmith）直言不讳地指出：“恐慌信号表现出的市场压力，远比新闻标题所暗示的要沉重得多。”

恐慌信号与指数表现的 “剪刀差”

从历史数据看，自 1950 年以来，地缘政治风险加剧通常会引发标普 500 约 4% 的周跌幅，且市场通常能在一个月内修复至震荡前水平。

此次美股指数的跌幅（-3.4%）尚在可控范围内，但问题在于 “内部压力”。

高盛的 “美国波动恐慌指数”（US Vol Panic Index）在周五收于 9.72。这表明，虽然大盘看起来没崩，但市场对坏消息的容忍度已经降至冰点。

科珀史密斯警告称：“在相对平静的指数表象下，市场交易呈现出极高的脆弱性，一旦出现坏消息，风险敞口将迅速扩大。”

投资者：一边加码对冲，一边拒绝降仓

市场当前的防御策略体现了一种矛盾的心态：大家在买保险，但并不打算撤退。

高盛数据显示，美股已连续三周呈净卖出状态，主要动力来自对冲需求。最显著的迹象是，美股做空类 ETF 的仓位单周猛增 8.3%，这是自 “关税解放日” 以来规模最大的一次激增，也是过去五年内的第二大增量。

投资者在公司债、能源、小盘股和大型股 ETF 中大规模加仓空头头寸。然而，这种对冲行为并未转化为实质性的风险暴露调整。

高盛数据显示，市场总杠杆率仅小幅降至 307.4%，仍处于过去五年 99% 的历史极高分位；净杠杆率仅下降 1 个点至 79.2%。这意味着，投资者仅仅是在原有仓位的外围加了层防护罩，而非真的在 “去风险”。

拥挤的 “AI 船舱”

目前的市场领导地位极度集中，这本身就是最大的系统性风险。

高盛 PB（大宗经纪）持仓数据显示，对 “中长期动量因子” 的净敞口已推高至基金股票仓位的 55%-60%，创下多年新高。这意味着市场所有的钱都压在了同一种风格的赢家身上。

这种拥挤在上涨时是推力，但在领导力出现裂痕时就是灾难。

事实上，这种震荡已经开始体现在对冲基金的业绩中。2 月 27 日至 3 月 5 日期间，高盛基本面多空（Fundamental L/S）组合预估下跌 3.22%，创下 2022 年 6 月以来最差表现。

市场的 “暴力轮动” 也印证了这一点：今年以来领涨的铜矿、存储芯片和金属板块惨遭抛售，而此前被市场冷落的 “高风险软件” 和 “高风险 AI” 板块反而出现了反弹。这是一种典型的因子拆解式洗盘。

依赖 AI 驱动的 “盈利引擎”

归根结底，美股的盈利引擎依然高度依赖那几家科技巨头。

在 2025 年，亚马逊、博通、谷歌、Meta、微软、美光和英伟达这七只 AI 相关股票，贡献了标普 500 每股收益（EPS）增长的一半左右。预计 2026 年，这一趋势将延续，单英伟达一家就预计将贡献总盈利增长的 24%。

正如高盛所分析，当前的宏观震荡可能像历史上的其他地缘冲突一样快速消散。但问题的核心在于，由于投资者杠杆高企、持仓极度拥挤、盈利引擎又过分依赖单一赛道，这种 “脆弱的平衡” 随时可能被打破。

科珀史密斯总结道：“在持仓趋于分散或领导力重新加速之前，市场的波动性将比大盘指数本身看起来要大得多。”