Goldman Sachs comments on JD's performance: Overall encouraging, differentiated advantages underestimated by the market

京东集团 2025 年第四季度及全年业绩亮点颇多，零售业务利润创历史新高，物流板块增长提速，叠加积极的股东回报政策，提振投资者信心。

高盛 3 月 6 日发布研报指出，尽管受政府以旧换新补贴高基数影响，京东零售四季度收入同比小幅下滑，但广告收入强劲增长、食品外卖亏损持续收窄，叠加管理层对 2026 年给出的审慎乐观指引，均超出市场预期。

报告表示，京东是中国互联网领域被低估的差异化企业，其兼具大规模零售商体量、独特的自营 + 平台双轮驱动模式，以及行业领先的自建仓储和供应链能力。

本次业绩验证了京东零售盈利韧性。公司对 2026 年中个位数营收增长及利润率稳定的展望，叠加京东物流超预期的强劲增长指引——营收增速 20% 以上、利润增速更快——为投资者提供了较为清晰的基本面支撑。与此同时，回购与分红的持续推进亦为股价提供安全边际。

从资本市场的表现来看，京东港股今日大涨近 10%，投资者用真金白银表达了对财报的认可。

四季度核心数据：零售利润率超预期，新业务亏损符合预期

据高盛研报，京东集团四季度营收同比增长 2%，与市场预期基本吻合。分项看，产品净收入同比下降 3%，服务净收入同比增长 20%。

电子及家电品类收入同比下滑 12%，略优于高盛预测的-15%，主要受 2024 年 9 月启动的以旧换新补贴政策高基数影响。

一般商品收入同比增长 12%，连续五个季度保持双位数增长，但略低于高盛 16% 的预期。市场平台及广告收入同比增长 15%，大幅超出高盛 8% 的预期，受益于 AI 广告技术、平台流量提升及外卖业务带来的增量广告收入。

值得注意的是，盈利能力持续改善。京东零售四季度经营利润率达 3.1%，高于高盛预测的 2.7%。全年经营利润达 514 亿元，同比增长 25%，高于高盛预期的 490 亿元；全年经营利润率从 2024 年的 4.0% 提升至 4.6%，创历史新高。新业务板块亏损 148 亿元，与高盛预测的 149 亿元基本持平，其中食品外卖亏损环比收窄 20%。

2026 年展望：零售稳健增长，物流提速

管理层对 2026 年给出较为积极的业务指引。京东零售预计实现中个位数收入增长，利润率保持同比稳定，运营效率提升将对冲国家补贴政策边际减弱带来的压力。

长期来看，公司目标将京东零售经营利润率提升至高个位数水平，主要驱动力来自采购能力优化、一般商品及超市运营效率提升，以及品类结构优化。

电子及家电品类在 2026 年上半年仍将面临高基数压力，但预计下半年随着比较基数趋于宽松而逐步回暖——2025 年上半年政府补贴消耗量高于下半年，为 2026 年下半年提供了有利的同比基础。

一般商品及超市业务预计维持双位数增长，医疗健康和时尚品类渗透率提升将是主要驱动力。截至报告期，京东年度活跃用户超过 7.3 亿，其中京东 PLUS 会员突破 4000 万。

京东物流方面，高盛指出其指引强于预期：2026 年收入增速预计超过 20%，利润增速更快。四季度京东物流收入同比增长 22% 至 635 亿元，略超高盛预测的 21%，其中内部综合供应链收入同比大增 68%，主要受按需配送服务规模扩张驱动。

多项新业务同步推进，AI 赋能运营提效

高盛研报梳理了京东在多个新兴业务方向的进展。

在食品外卖与零售创新方面，食品外卖四季度在维持规模的同时将亏损环比压缩 20%，2026 年将通过优化补贴效率和履约效率进一步收窄亏损；截至 2026 年 2 月，7FRESH 餐厅门店数量超过 50 家。

国际业务方面，JoyBuy 处于试运营阶段，用户对履约体验反馈积极，公司预计投入将环比有所增加，但保持审慎节奏。

下沉市场方面，京喜聚焦低线城市白牌商品供应，管理层预计今年投入小幅增加，单位经济效益持续改善。

与此同时，公司在 AI 应用全面提速。京东 AI 数字人 JoyStreamer 使用商家数量四季度突破 5 万家；AI 客服系统在双十一期间累计处理超过 42 亿次用户咨询；内部 AI 智能体部署数量超过 5 万个。

自研大模型 JoyAI 支持超过 1000 个实际业务场景，token 调用量较 2024 年增长近百倍；JoyAgent 年度活跃用户突破 1.5 亿，用户渗透率超过 20%，公司目标 2026 年用户规模翻倍。

全年回报率超 10%，回购计划持续推进

高盛研报显示，京东 2025 年全年股东回报力度显著。四季度公司在 50 亿美元回购计划（有效期至 2027 年 8 月）下回购 15 亿美元股票，全年累计回购 30 亿美元，约占总流通股的 6.3%。

截至 2025 年底，剩余回购额度为 20 亿美元。公司同时派发全年现金股息 14 亿美元，合每 ADS 约 1 美元，全年股东总回报率超过 10%。

高盛认为，京东零售 2025 年强劲的盈利表现，为公司自二季度起在外卖、京喜及国际业务等新增长领域加大投入提供了充足的财务空间，有助于在以旧换新政策红利消退后构建更具可持续性的增长动能。