The last time the argument of "software is doomed" occurred was 10 years ago. What happened afterward?

巴克莱认为，市场正在重演历史性的恐慌，但这次可能是错误的。

据追风交易台，2 月 13 日，巴克莱分析师 Raimo Lenschow 团队在最新研报中指出，投资者目前对生成式 AI（GenAI）的反应是基于 “最坏情况假设”——即认为传统软件公司的终值将归零。这种恐慌与 10 年前亚马逊 AWS 崛起时市场对软件行业的 “死亡判决” 如出一辙。

历史数据表明，灭绝并未发生。 尽管 AWS 确实夺取了市场份额，但没有一家成熟的软件巨头因此破产。相反，微软、Salesforce 等巨头通过进化实现了数倍甚至数十倍的市值增长。对于投资者而言，当前的无差别抛售（Software Sell-off）创造了巨大的错配机会。GenAI 将扩大而非单纯取代软件市场，那些拥有核心记录系统和特定领域护城河的公司被错误定价了。

目前软件板块的投资者情绪正处于一个极端独特的时刻。市场普遍认为 GenAI 将从根本上改变世界，这导致了一个简单粗暴的投资逻辑：买入 AI 新贵，做空一切传统软件。

然而，巴克莱指出，这种情况让人强烈联想到 10 年前（注：指报告发布时间 2026 年回望 2016 年左右）。当时，随着 AWS 不断壮大并推出更多自有软件解决方案（如数据库服务 Redshift），市场陷入了类似的恐慌。那时，每当 AWS 宣布推出一款新的软件产品，相关领域的成熟软件公司股价就会立即遭受重创。

当时的空头论调与今天如出一辙：“这些公司的终值是零”、“AWS 将吞噬一切”。唯一的区别在于，当年 AWS 主要冲击的是基础设施层，而今天的 GenAI 更多被视为应用层的威胁。但市场的恐慌机制是完全相同的。

让我们用数据说话。回顾过去 10 年，AWS 确实取得了巨大的成功，占据了相当大的市场份额，许多 AWS 产品（如 Redshift、Hadoop 服务）大获全胜。但是，这是否 “杀死” 了当时的老牌软件公司？

答案是否定的。据巴克莱统计，没有一家成熟的软件公司因为 AWS 的竞争而破产（终值归零）。

相反，大多数公司在市场中继续表现优异。现实情况是，虽然 AWS 切走了很大一块蛋糕，但整个市场的蛋糕本身也在变大，而且老牌玩家也在不断进化和应对。

根据巴克莱整理的 “AWS 产品发布后的软件股表现” 数据显示（截至 2025 年底）：

• CyberArk（身份管理）： 自 AWS 推出竞争服务以来，市值从 8.85 亿美元飙升至 225.16 亿美元，涨幅高达 2443%，远超同期标普 500 指数 2201% 的涨幅。
• 微软（WorkSpaces 竞争者）： 市值增长 1048%，达到 3.59 万亿美元。
• 谷歌（WorkDocs 竞争者）： 市值增长 871%。
• Salesforce（QuickSight 竞争者）： 即使面临 AWS 分析工具的竞争，市值依然增长了 373%，达到 2480 亿美元。
• MongoDB（Document DB 竞争者）： 市值增长 697%。

当然，并非所有公司都安然无恙。一些未能适应的公司确实表现不佳或被收购：

• Teradata： 市值缩水 73%，表现远逊于大盘。
• NetApp： 尽管市值增长 71%，但大幅跑输标普 500 指数（落后 357%）。
• Tableau、Splunk、Red Hat： 最终被高溢价收购，并未走向消亡。

这一历史教训对当下的启示是显而易见的：虽然 GenAI 会创造出有趣的新公司，但这并不意味着我们需要注销所有现有软件公司的价值。

目前的市场辩论过于简单化。虽然 IGV（软件 ETF）年初至今（YTD 2026）下跌了约 24%，而标普 500 指数基本持平，但这是一种 “把婴儿和洗澡水一起泼出去” 的非理性行为。

市场错误地将所有现有软件公司视为即将被 OpenAI 或 Anthropic 等新玩家取代的 “旧时代产物”。巴克莱认为，这种 “一刀切” 的观点忽略了软件行业的复杂性和护城河。

投资者应该重新审视以下三类在抛售中被误伤的资产：

1. 记录系统（System of Record）拥有者： 如 Salesforce (CRM) 和 SAP。这些公司掌握着企业的核心数据，地位稳固，难以被简单替换。
2. AI 工具提供商： 那些帮助企业落地 AI 的公司，如 JFrog (FROG) 或 Snowflake (SNOW)（尽管分析师对后两者目前持中性评级，但承认其属于此类）。
3. AI 算力提供商： 如甲骨文 (ORCL)、DigitalOcean (DOCN) 或 CoreWeave。

在当前的 AI 浪潮冲击下，并非所有软件都同样脆弱。巴克莱特别指出两个具有防御属性的领域：

• 网络安全： AI 的采用将导致 IT 环境更加复杂，并提高黑客的攻击效率，这反而增加了对高级安全防护的需求。尽管有传言称 Anthropic 等 AI 公司可能扩展到网络安全领域，但历史上大型通用平台试图主导安全领域的尝试结果往往好坏参半。拥有强大现金流和不断增长的 AI 收入流的平台型公司，具备极强的防御性。
• 垂直 SaaS：这些公司通常是特定行业的 “记录系统”，拥有深厚的领域特定数据护城河，这是通用 AI 难以通过简单的代码生成来复制的。此外，政府、制药和金融服务等终端市场的 IT 买家通常较为保守，这也为这些公司提供了额外的缓冲。

总结而言，GenAI 确实在改变游戏规则，但押注 “软件末日” 在十年前是错误的，在今天很可能依然是错误的。对于聪明的投资者来说，现在的恐慌性抛售正是寻找那些被错杀的行业龙头的最佳时机。