As the US stock market remains fragile, tonight's CPI may present a "hawkish surprise."

华尔街普遍预期核心 CPI 环比将从 0.2% 升至 0.3%，同时多家投行警告实际读数可能更高，基于年初价格压力和残余季节性因素，摩根大通预计核心 CPI 环比将上涨 0.4%，“鹰派意外” 的概率大于 “温和意外”。在弱于预期的零售销售数据与强于预期的非农就业报告相互抵消的背景下，此次公布的 CPI 数据显得尤为重要。

美股正经历全面抛售之际，周五将公布的 1 月 CPI 数据面临超预期风险。华尔街普遍预期核心 CPI 环比将从 0.2% 升至 0.3%，同时多家投行警告实际读数可能更高，“鹰派意外” 的概率大于 “温和意外”，这可能给脆弱的市场带来新一轮冲击。

北京时间今晚 21:30，因政府部门关闭而推迟数日的 1 月 CPI 数据将公布，华尔街共识预期显示：

CPI 环比上涨 0.3%，与 12 月持平，同比从 2.7% 降至 2.5%。

核心 CPI 环比将从去年 12 月的 0.2% 升至 0.3%，同比从 2.6% 降至 2.5%。

但这一预期可能低估了年初价格压力和季节性扭曲的影响。多家机构的预测更为鹰派，摩根大通预计核心 CPI 环比增长 0.4%，其认为年初价格压力推升 1 月 CPI，而去年 12 月的数据因 10 月和 11 月初联邦政府停摆的滞后效应而受到抑制。

本周市场情绪已明显转向防御。围绕人工智能将颠覆多行业商业模式的担忧扩散，叠加美国成屋销售降幅创四年来最大，触发避险交易，投资者同步抛售股票，大宗商品和加密货币等风险资产。在这样的背景下，CPI 的边际变化被放大。在弱于预期的零售销售数据与强于预期的非农就业报告相互抵消的背景下，此次公布的 CPI 数据显得尤为重要。

多重因素指向上行风险

摩根大通首席经济学家 Michael Feroli 预计，1 月 CPI 环比将上涨 0.3%（更精确为 0.35%），核心 CPI 环比将上涨 0.4%（更精确为 0.39%）。这一预测高于市场共识，主要基于年初价格压力和 CPI 数据中显著的残余季节性因素。

Feroli 指出，去年 12 月的 CPI 读数往往是全年最低水平之一，部分受到去年 10 月至 11 月初联邦政府关闭的持续影响。历史数据显示，疲弱的 12 月读数往往会被更强劲的 1 月读数所跟随，12 月和 1 月之间明显的季节性扭曲并非无关。他提醒投资者不要从 12 月报告中过度解读通胀放缓的信号。

摩根大通还强调了未来通胀再次加速的潜在驱动因素。考虑到关税相关成本将在今年传导至消费者，以及过去一年美元贸易加权指数持续走弱的潜在传导效应，该行预计通胀将在一段时间内重新加速。

摩根大通的交易台认为，鹰派数据的可能性大于温和数据。近期利率市场出现看涨平坦化走势，反映市场预期宏观数据将转弱，投资者在下一批风险事件前增加久期配置。此外，曲线陡峭化此前是共识交易，在更不确定的宏观数据环境下出现部分平仓也在情理之中。

分项数据暗藏压力

在能源方面，摩根大通预计能源价格将小幅下降，但汽油和燃油价格的降幅将在很大程度上被电力和住宅天然气价格的飙升所抵消。1 月天气先是高于平均温度，但月底冬季风暴席卷美国大部分地区导致气温骤降。食品价格预计将保持温和坚挺，尽管涨幅低于 12 月的强劲增长。

住房相关价格预计将保持坚挺。业主等价租金和租户租金都将接近 12 月报告的水平，环比增速维持在 0.3% 左右，略低于去年同期读数。虽然预计这些租金通胀指标将在今年逐步降温，但这将是一个渐进的过程，年初租金通胀的年率仍将维持在 3% 左右。外出住宿价格在 12 月大幅飙升后，1 月预计将出现一定程度的回落但仍维持坚挺（0.6%）。

高盛强调了五个关键分项趋势：

首先，季节性扭曲将对通信类别（高盛预测 +0.4%）和私人交通类别（+1.5%）带来上行压力。其次，医疗保健商品等类别的年初价格重置将带来温和提振（高盛预测 +0.7%）。

第三，关税对特别敏感的类别造成上行压力，预计将使 1 月核心通胀率提高 0.07 个百分点。高盛认为关税将推高服装（+0.5%）、娱乐（+0.4%）、教育（+0.2%）、家居用品（+0.7%）和个人护理（+0.2%）价格。

第四，旅行服务通胀保持坚挺。基于替代价格数据的信号，预计机票价格上涨 2%，酒店价格上涨 1%。机票价格的上涨反映了季节性扭曲的温和提振以及在线价格数据显示的基础票价适度上涨。

第五，汽车通胀较为疲软。基于二手车拍卖价格的信号，预计二手车价格下降 1.5%；新车价格持平，关税压力被新车销售激励措施增加所抵消；汽车保险类别温和上涨（+0.4%），反映在线数据集显示的保费增长。

市场已为波动做好准备

摩根大通为不同的核心 CPI 环比读数制定了市场反应矩阵。

若核心 CPI 环比高于 0.45%，标普 500 指数预计下跌 1.25%-2.5%，但这一情景出现的概率仅为 5%。

若读数介于 0.40%-0.45% 之间，标普 500 指数预计上涨 0.25% 至下跌 0.75%，概率为 25%。

若核心 CPI 环比介于 0.35%-0.40% 之间，标普 500 指数预计上涨 0.25%-0.75%，这一情景的概率最高，达 42.5%。

若读数介于 0.30%-0.35% 之间，标普 500 指数预计上涨 1%-1.5%，概率为 22.5%。

若读数低于 0.30%，标普 500 指数预计上涨 1.25%-1.75%，但概率同样仅为 5%。

期权跨式组合显示，市场为周五数据公布后约 1.1% 的波动幅度做好了定价准备。

摩根大通交易台表示，尽管同意鹰派数据的可能性更大，但不认为市场会对此作出像滞胀性数据那样的强烈反应——后者通常表现为周期性股票被抛售、必需消费品被抛售。