Tonight, the U.S. non-farm payroll may see a "million-level" downward revision

美國勞工統計局（BLS）將於今晚發佈延遲的 1 月非農報告，同時進行年度基準修正和方法論更新。市場預計此次修正將抹去約 100 萬個就業崗位，這是美國就業統計史上規模最大的下修之一。

根據 BLS 初步估計，2024 年 4 月至 2025 年 3 月期間的就業增長將下修 75 萬至 90 萬個崗位。此外，BLS 還將更新 2025 年 4 月至 12 月期間的企業出生 - 死亡預測數據，預計將再減少 50 萬至 70 萬個崗位。這意味着截至 2025 年 12 月的非農就業數據中，多達 100 萬個就業崗位實際上從未存在。

週三，據 ZeroHedge 及相關分析指出，此次修正將顯著改變美國勞動力市場的實際狀況。修正後的數據將顯示，勞動力市場早在 2024 年中期就已跌破"失速線"，當時三個月移動平均就業增長僅為 5.5 萬，遠低於維持失業率穩定所需的 18 萬。在經過季節性調整後，2025 年至少有五個月的就業增長為負值。

此次調整的核心在於 BLS 終於決定修復其備受爭議的 “出生 - 死亡調整” 模型。該模型此前因未能準確剔除疫情期間為獲取 PPP 貸款而產生的 “虛假公司” 數據，導致就業統計長期失真。新的計算方法將引入實時樣本信息，雖然長期看有助於提高數據準確性，但短期內將導致就業數據出現劇烈的重新定價和更高的月度波動性。

這一 “百萬級” 的負向修正預計將對貨幣政策產生直接衝擊。隨着勞動力市場呈現出比預期更為嚴峻的圖景，美聯儲面臨的降息壓力將顯著增加。市場分析認為，這種類似於 2024 年 8 月大幅下修數據的情形，將迫使美聯儲採取行動以支撐脆弱的經濟復甦，目前預期美聯儲今年可能降息 100 個基點。

雙重下修疊加，修正幅度或超百萬

今天發佈的報告將包含兩個層面的下修。首先是常規的年度基準修正，BLS 將根據更全面的季度就業與工資普查（QCEW）數據，對 2024 年 4 月至 2025 年 3 月的就業數據進行調整。BLS 初步估計顯示該期間就業增長將下修 91.1 萬個崗位，但最終下修幅度可能略小，預計在 75 萬至 90 萬之間。

其次，BLS 將對 2025 年 4 月至 12 月期間應用更新後的企業出生 - 死亡預測和重新估算的季節性因子。這部分調整將納入 QCEW 和月度就業調查的最新信息，預計將再下修 50 萬至 70 萬個崗位。

據彭博經濟學家 Anna Wong 估算，在未經季節性調整的基礎上，就業人數將減少 302.5 萬。但由於 BLS 將重新估算季節性調整因子以反映基準修正和 Birth-Death 模型更新，這種不確定性可能使就業數據在任一方向上波動 4 萬。

此外，由於政府關閉造成的中斷，BLS 已將通常在 1 月就業報告中發佈的年度人口控制調整推遲至下月的 2 月報告。Wong 預計該調整將使人口水平至少減少 70 萬，這意味着下月將出現進一步的負向修正。

“出生 - 死亡” 模型迎重大調整

Birth-Death 模型原本是一個可靠的統計調整工具，用於估算未被月度調查覆蓋的新創企業和倒閉企業的就業變化。但該模型在新冠疫情後變成了就業報告中最大的統計漏洞。

問題的根源在於疫情期間的 PPP（薪資保護計劃）貸款欺詐。為了利用政府的免費資金髮放，數千家虛假"新公司"被創建，這嚴重扭曲了企業出生率的基礎統計數據。由於 Birth-Death 模型依賴歷史企業出生和死亡模式進行預測，這種異常的虛假企業創建浪潮導致該模型系統性地高估了實際就業增長。

這一缺陷在過去幾年引發了多次大規模下修。2024 年 8 月，BLS 下修了 81.8 萬個就業崗位，該修正成為美聯儲啓動大幅降息週期的依據之一，儘管當時通脹仍維持在 3% 的水平。

從本次報告開始，BLS 將實施一項關鍵的方法論變革：在 “出生 - 死亡模型” 中每月納入當前的樣本信息。這一舉措雖然能減少未來的年度修正幅度，但也帶來了一個副作用——月度非農數據的波動性將大幅上升。這意味着未來的就業報告可能更頻繁地出現偏離市場預期的 “異常值”，從而加劇金融市場的整體波動。

勞動力市場早已降温，美聯儲降息壓力陡增

剔除統計噪音後，美國勞動力市場的真實降温路徑將變得清晰。Bloomberg Economics 的分析顯示，修正後的經季節性調整數據顯示，勞動力市場早在 2024 年夏季就已失去動力，當時的三個月移動平均就業增長僅為 5.5 萬人，遠低於分析師認為維持失業率穩定所需的 18 萬人。

此外，受特朗普宣佈的關税政策及隨後的政府關門影響，招聘活動進一步冷卻。數據顯示，在計入季節性調整和修正後，2025 年至少有五個月的就業增長實際上是負值。儘管季節性調整因子的重新估算可能帶來約 4 萬人的誤差，但整體趨勢指向顯著惡化。

此次大規模的數據下修將重塑市場對美聯儲政策路徑的預期。正如 2024 年 8 月的大幅下修曾促使美聯儲在總統大選前兩個月激進降息 50 個基點一樣，此次揭示的 “嚴峻” 勞動力市場現狀將再次成為降息的催化劑。

儘管有觀點認為勞動力市場已在 2025 年中觸底並開始緩慢復甦，但復甦基礎依然脆弱。結合即將公佈的可能較為温和的 1 月 CPI 數據，美聯儲降息的窗口正在打開。分析人士指出，為了應對修正數據所反映的經濟疲軟，美聯儲今年不僅需要降息，而且幅度可能達到 100 個基點，以防止勞動力市場進一步惡化。