The self-dilemma of TACO trading: When the market is no longer in panic, Trump no longer needs to back down!

過去九個月裏，華爾街流行的"TACO 交易"策略正面臨一個悖論式難題。這一策略建立在"特朗普總會退縮"的假設之上，但投資者的鎮定反應本身可能正在阻止特朗普做出政策讓步。

早前，特朗普推動接管格陵蘭島並威脅對歐洲盟友加徵關税，令市場緊迫感驟升。週二美股大幅下挫，標普 500 指數下跌 2.1%，美元走弱，波動率攀升。儘管週三美股期貨顯示温和反彈，但這輪拋售能否持續尚不明朗。

市場對特朗普的最新威脅表現淡定，但部分策略師警告，TACO 交易可能為時過早，特朗普在格陵蘭問題上的野心似乎尤其堅定。而 TACO 交易要繼續奏效，市場可能需要先經歷一場更大規模、更混亂的暴跌，以重現去年 4 月那種迫使特朗普改變立場的陣痛。當前市場估值遠高於去年春季，標普 500 指數較 2022 年低點已近翻倍，且仍接近歷史高位，這使得市場容錯空間大幅收窄。

策略邏輯陷入自我矛盾

"TACO 交易"全稱為"特朗普總會退縮"（Trump Always Chickens Out），誕生於去年 4 月美國總統推出全球關税後又迅速回撤之際。這一策略迅速成為投資者的行動指南，鼓勵他們無視白宮的極端威脅，繼續買入風險資產。

但這一策略正面臨內在矛盾。BCA Research 首席策略師 Marko Papic 表示："這又是 TACO 嗎？絕對是。但我認為我們可能需要經歷一場類似去年 4 月那樣的下跌，才能觸底。"如果 TACO 意味着投資者無需在特朗普發出激進政策信號時恐慌，那麼市場就不會出現足以迫使他像去年那樣讓步的劇烈崩盤。

然而，週二的跨資產拋售是自去年 4 月以來最嚴重的一次，股票、債券和比特幣同步下跌。標普 500 指數抹去 2026 年全部漲幅，衡量股市預期波動的 VIX 指數跳升至 11 月以來最高水平，黃金觸及歷史新高，美元錄得約一個月來最差兩日表現。

當前市場所處的高位可能使其比 4 月關税引發的下跌時更加脆弱。標普 500 指數接近歷史高點，而波動率指標顯示市場此前已變得極度自滿。據美銀最新全球基金經理調查，對沖股市大跌的倉位已降至多年來最低水平，這使得許多投資者在本週波動率爆發時毫無防備。

Columbia Threadneedle 投資組合經理 Ed Al-Hussainy 表示，投資者已將特朗普會退讓的假設內化到對政策衝擊的反應中。"如果沒有 TACO，"他説，"我們會看到美債收益率因避險需求而走低，波動率會大幅飆升。"他指出，外國投資者對沖匯率風險但繼續持有美國債務資產的模式，證明即使在政治不確定性中，很少有人放棄美國資產。

這種信心也解釋了為何風險溢價在不確定性加劇的情況下仍保持壓縮狀態。

政策轉向門檻或已提高

部分策略師警告，特朗普會在市場遭受明顯損害前退讓的假設可能為時過早。Miller Tabak + Co 首席市場策略師 Matt Maley 表示："如果歷史可以借鑑，特朗普總統會從最激進的立場上退讓。但我認為這不會發生，除非市場出現一些真正顯著的負面走勢。到目前為止，這些走勢還非常輕微。"Maley 補充説，特朗普在格陵蘭問題上的野心似乎尤其堅定。

Papic 認為，與歐洲的緊張局勢升級可能有多重目的，其中之一是轉移人們對國內政策問題的注意力，包括最高法院即將就特朗普徵收關税權限做出的裁決。此舉也發生在白宮採取一系列破壞性舉措之際，包括對美聯儲施壓和重啓貿易言論。

儘管如此，部分策略師仍保持冷靜。Tallbacken Capital Advisors 首席執行官 Michael Purves 表示："要求總是很激進，然後他最終會在要求和現狀之間找到某個位置。最終問題在於這些政策是否會對企業盈利產生建設性影響，還是相反。"