2025 Closing: High-tech manufacturing leads, 5% target achieved as scheduled, 2026 expected to have a "good start"

2025 年中国经济 “成绩单” 出炉，全年 GDP 突破 140 万亿元大关，同比增长 5%，顺利完成政府年初设定的增长目标。尽管面临复杂的外部环境与国内供需矛盾，工业生产尤其是高技术制造业表现出较强韧性，出口数据再超预期，成为拉动经济增长的关键引擎。

数据显示，四季度 GDP 同比增长 4.5%，较三季度有所回落。12 月单月数据出现明显分化：供给端持续改善，规模以上工业增加值同比增长 5.2%，创下四季度高点；但需求端承压，社会消费品零售总额增速放缓至 0.9%，固定资产投资全年累计下降 3.8%，显示内需复苏基础仍需夯实。

多家券商分析指出，四季度投资与消费部分归因于财政支出的节奏调整，“以旧换新” 等政策效应在部分品类上出现边际递减。华泰证券指出，去年四季度财政资金或有 “留力”，为 2026 年一季度的经济 “开门红” 预留了政策空间。市场普遍预期，随着财政与货币政策靠前发力，新一年的经济增长目标将维持在稳健区间。

投资者对最新数据的反应相对平淡，债市收益率波动有限。中泰证券认为，鉴于 “反内卷” 政策导向及价格回升趋势，利率进一步大幅下行的空间受限，市场焦点将转向 2026 年的结构性政策落地与内生动能的修复。

生产端：高技术制造支撑，供给侧 “反内卷” 显效

工业生产是 2025 年经济的主要亮点。东吴证券研报显示，12 月全国规模以上工业增加值同比增长 5.2%，其中高技术制造业增加值增长 11%，增速是整体规上工业的两倍有余。分产品看，工业机器人、集成电路产量分别大幅增长 14.7% 和 12.9%，显示新质生产力对经济的支撑作用日益增强。

值得注意的是，供给侧结构正在发生变化。受 “反内卷” 政策影响，部分行业开始减少盲目扩张，产能增速趋于规范。东吴证券指出，太阳能电池产能增速已从上半年的 18.2% 降至 12 月的-9.7%，新能源汽车产量增速虽然保持在 8.7%，但也低于上半年水平。这表明行业正从单纯追求规模转向追求质量与供需平衡。

出口的强劲也为生产提供了支撑。德邦证券数据显示，2025 年规模以上工业出口交货值同比增长 2.2%，其中铁路船舶航空航天等装备制造行业表现亮眼。

消费端：服务优于商品，以旧换新效果分化

消费市场呈现出 “服务强于商品” 的结构性特征。全年服务零售额增长 5.5%，明显优于商品零售。东吴证券分析认为，这体现了居民消费升级的趋势，从单纯购买商品转向更多样化的服务需求。

“以旧换新” 政策在年末的效果出现分化。通讯器材类受新品发布及补贴带动，12 月零售额同比大增 20.9%，维持强劲增长。然而，部分启动较早的补贴品类如家电、汽车，在 12 月面临需求压力，零售额分别同比下降 18.7% 和 5%。

此外，消费下沉趋势明显。12 月农村社零增长 1.7%，高于城镇的 0.7%。华泰证券指出，地产周期对相关消费链条形成影响，建筑装潢材料和家具类消费仍处低位。

2026 年展望：有望迎来 “开门红”

2025 年全年固定资产投资下降 3.8%，其中房地产开发投资下降 17.2%。中泰证券指出，地产销售端出现边际企稳迹象，12 月商品房销售额及面积降幅收窄，且二手房交易活跃度持续高于新房，表明住房需求形式正在发生转变。

基建与制造业投资在年末也出现放缓。华泰证券测算，12 月单月固定资产投资降幅走阔。这主要受到财政支出节奏影响，数据显示 12 月财政存款同比增速上行，显示部分资金结转至 2026 年使用。研报认为，广义财政为支持今年经济 “开门红” 留有了资金储备。尽管整体投资承压，但设备更新投资逆势增长。在超长期特别国债的支持下，2025 年设备更新投资增长 11.8%，成为投资端的结构性亮点。

展望 2026 年，市场主流观点认为经济有望迎来 “开门红”。东吴证券认为，随着 “以旧换新” 政策效应延续、政府债发行节奏前置以及 “两个五千亿” 政策的滞后影响释放，一季度经济有望回升。中泰证券则强调，未来的关注点在于经济结构的深化转型，即消费优于投资、科技优于传统制造的趋势将更加明显。

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