How long can the copper bull market last? Goldman Sachs: The high price of 13,000 is unsustainable, and the turning point may occur after the tariffs take effect in the second quarter

高盛认为，近期铜价的飙升主要由美国关税预期引发的囤货潮及投机资金推动，为市场带来了暂时的 “稀缺溢价”。尽管该行上调了 2026 年上半年的价格预测，但明确警告当前超过 1.3 万美元的高价难以持续，且严重脱离基本面。

据追风交易台消息，高盛 Eoin Dinsmore 团队在 8 日发布的报告中预测，将 2026 年上半年 LME 铜价预期从每吨 11525 美元上调至 12750 美元，理由是美国以外地区库存因资金涌入和供应流向美国而趋紧。然而，该行维持 2026 年四季度每吨 11200 美元的预测不变，这意味着下半年铜价将面临显著的回调压力。

铜价自去年 11 月底以来已累计上涨 22%，1 月 6 日触及 13387 美元的高位。高盛分析显示，当前高价主要由投机资金流入推动，在海外库存处于低位的背景下为铜价增添了"稀缺溢价"，但这一涨势已超出约 11400 美元/吨的合理基本面水平。

高盛认为二季度将是市场情绪的转折点。预计届时美国对精炼铜关税的决策将落地，这不仅标志着美国囤铜行为的结束，还将促使市场焦点重回全球基本面严重的供应过剩。高盛将 2026 年全球铜市供应过剩预期从 160 千吨上调至 300 千吨，全球供需平衡重新成为价格主导因素后，将从 2027 年起进一步缓解美国以外市场的紧张状况。

囤货潮掩盖基本面过剩

支撑近期铜价上涨的核心逻辑并非传统的供需缺口，而是资金流向和库存转移。高盛指出，当前的铜价已超出其约 11400 美元/吨的合理基本面水平。虽然美元汇率并未提供动力，但投机资金在海外库存偏低的背景下，强行赋予了铜价 “稀缺溢价”。

尽管美国经济增长加速及 “高热运行” 的宏观政策吸引了资金流入，但基本面数据并不乐观。美国仅占全球铜需求的 7%，其半成品铜产品消费增长虽然预计在 2026 年加速至 2.4%，但不足以实质性改变全球需求格局。随着美国 GDP 增长动力在 2026 年下半年减弱，投资者对铜的兴趣预计也将随之消退。

关税决策的不确定性与变盘时点

高盛强调，美国精炼铜关税的决策时机是未来价格走势的关键催化剂。近期白宫推迟了木制品关税的上调，显示在即将迎来中期选举之际，“可负担性” 仍是美国政府关注的焦点。这降低了快速实施精炼铜关税的可能性，高盛已将关税按期实施的概率从 55% 下调至 45%。

若关税决策推迟或力度不及预期，将对 LME 铜价构成双向影响。一方面，推迟实施允许美国继续囤铜，利好短期价格；另一方面，若最终不提高关税或推迟至 2027 年，市场将重新审视全球供应过剩的现实，对价格构成重大利空。此外，美国国防部直接投资 Korea Zinc 在美国的冶炼厂项目，也暗示了通过投资而非单纯关税来确保供应安全的政策路径。

全球供应严重过剩，投机持仓接近峰值

在投机资金推高价格的表象之下，全球铜市正面临多年未见的供应过剩。据高盛数据，2025 年全球铜市录得 600 千吨的供应过剩，为 2009 年以来最大绝对过剩量。受高价抑制需求及废铜供应增加影响，高盛将 2026 年全球供应过剩预期从此前的 160 千吨上调至 300 千吨。

资金面显示，投机性持仓已处于历史高位。高盛分析，CME 交易所的投机者多头持仓占总持仓量的比例虽未达极端水平，但已处于本轮上涨行情的后期阶段。

模型显示，投机净持仓每增加 1 个百分点，铜价平均上涨约 0.4%。如果要将铜价进一步推高至 14000 美元，需要 CME 的管理资金净多头持仓比例从 12 月下旬的 24% 升至约 30%。尽管美国经济增长和 AI 支出可能在未来几个月继续提供支撑，但在全球过剩和政策变数面前，这种由资金推动的上涨显得愈发脆弱。