The important commodity index rebalancing begins on Friday, with two major investment banks predicting "silver will adjust within two weeks," and Goldman Sachs stating "the key is still London."

彭博大宗商品指数 (BCOM) 年度再平衡将于本周五启动，白银面临大规模抛售压力。德意志银行和 TD Securities 两家投行预计，未来两周内将有 77 亿美元的白银卖盘涌入市场，相当于 COMEX 白银市场未平仓合约总量的 13%，可能引发价格大幅回调。

据彭博数据，此次再平衡将黄金权重从 20.4% 下调至 14.9%，白银也面临权重削减。德意志银行分析师 Michael Hsueh 指出，按未平仓合约规模计算，白银将承受最大的再平衡抛售压力，其次是铝和黄金。再平衡期将从 1 月 9 日持续至 1 月 15 日。

TD Securities 分析师 Daniel Ghali 警告，最大白银 ETF 的交易量已达到仅在历史市场顶部才出现的极端水平，溢价处于历史高位，反映出散户投资者的投机狂热。他认为，白银近期的暴涨"类似于一场爆仓的套利交易，接下来将是大宗商品周期中历史上常见的剧烈重新定价"。

高盛则从供需角度提出不同观点，认为伦敦市场流动性才是决定白银价格走向的关键因素。该行分析师 Lina Thomas 预计，只要伦敦库存紧张局面未缓解，极端价格波动将持续存在。

指数再平衡触发大规模卖盘

彭博大宗商品指数采用年度再平衡机制，权重计算基于三分之二的交易量和三分之一的全球产量，并在商品、板块和组别层面设置权重上限。根据指数规则，单一商品权重不得超过 15%，以维持多元化。

德意志银行的分析显示，黄金权重大幅下调正是触及了这一上限规定。按未平仓合约规模衡量，再平衡期间抛售压力最大的商品依次为白银、铝和黄金；按日均交易量衡量，则依次为铝、白银和黄金。

德银分析师 Michael Hsueh 估算，240 万盎司的黄金抛售可能导致金价下跌 2.5%-3.0%，具体取决于采用的 ETF 敏感度模型和时间窗口。他回顾了过去五年的指数再平衡事件，发现 2021-2024 年间，重大权重变化与价格走势方向一致，但 2025 年黄金权重下调却伴随着金价上涨。

此次再平衡对贵金属构成负面影响，但对原油有利。再平衡需求最大的商品依次为 WTI 原油、天然气和低硫柴油。

散户狂热推高白银至危险水平

TD Securities 的 Daniel Ghali 在 12 月 31 日的报告中指出，最大白银 ETF 的交易量已达到极端水平，仅在此前市场顶部时才出现过类似情况。该产品相对资产净值 (NAV) 的溢价处于历史高位，反映出散户投资者的投机狂热，同时也凸显流动性限制。

Ghali 强调，自 11 月以来，白银的"魔鬼式吹顶"并非需求、供应或基本面的反映。他预计，未来两周内 COMEX 白银市场 13% 的未平仓合约将被抛售，在持续的流动性真空下导致价格大幅重新定价。

这 77 亿美元的卖盘及相关交易活动将来自广泛的大宗商品指数再平衡，其交易量可能远超此前最大白银 ETF 创下的极端水平。

伦敦库存紧张放大价格波动

高盛分析师 Lina Thomas 从供需结构角度提出了不同视角。她预计极端价格波动——无论上涨还是下跌——都将持续，建议风险厌恶型客户保持谨慎。

Thomas 指出，近期价格走势在方向上确实反映了美联储降息和潜在"多元化"主题下的私人投资者资金流入，但伦敦市场的流动性挤压放大了这些波动，伦敦是白银基准价格的设定地。

围绕美国贸易政策的投机——白银被列入关键矿产清单，理论上可能面临高达 50% 的关税 (尽管 2025 年 4 月获得豁免)——促使市场参与者在 2025 年早些时候将金属预先运入美国，导致伦敦库存流出，可用流通量减少。随着白银 ETF 需求快速上升吸收更多实物白银，伦敦市场暂时出现可交割白银短缺。

为应对伦敦市场的暂时性短缺，交易商转向租赁市场，实物白银持有者以收费方式出借白银。白银借贷成本 (租赁利率) 急剧飙升，显示近期紧张局面。

库存薄弱创造挤压条件

高盛数据显示，较低的库存为挤压创造了条件，当投资者资金流吸收伦敦金库中的剩余金属时，涨势加速，而当紧张局面缓解时则急剧反转。通常情况下，每周 1000 吨的白银净需求推动价格上涨约 2%，但在紧张局面下，这一敏感度已飙升至 7%(反之亦然)。

Thomas 认为，只要白银在美国的错配局面持续，伦敦流动性未能通过其他地区的白银得到恢复，如果投资者热情持续，价格可能进一步上涨。ETF 持仓量仍低于 2021 年峰值，在美联储降息和潜在"多元化"主题下可能进一步上升。COMEX 的净管理资金头寸低于历史平均水平，表明尽管 2025 年涨幅达 138%，投资者需求并未过度扩张。

但高盛警告，如果伦敦流动性得到恢复，白银价格的下行风险显著。例如，如果目前滞留在美国的白银回流伦敦，可能缓解伦敦紧张局面并推动价格回调。

高盛认为美国对白银征收关税的可能性仍然较低，因此政策明确可能触发部分金属从美国回流，缓解伦敦紧张局面并推动价格回调。不过，尽管去年 8 月明确声明黄金豁免美国关税，但大部分黄金仍留在纽约 COMEX 金库，反映出挥之不去的政策尾部风险。如果白银遵循同样模式，大部分白银可能继续留在纽约 COMEX 金库，即使在美国白银关税问题得到明确声明后，极端价格波动仍可能持续。