After being suppressed by Eli Lilly for two years, how Novo Nordisk fights back: "Bowing to Trump" in exchange for tariff exemptions, using profits to gain speed in launching new drugs

在经历了股价腰斩的至暗时刻与 “减肥药之王” 宝座的旁落后，丹麦制药巨头诺和诺德正试图通过一项大胆的政治博弈与产品加速策略重夺市场主导权。

面对强劲对手礼来的步步紧逼，诺和诺德新任管理层选择以牺牲部分利润空间为代价，换取美国政府的关税豁免与监管绿灯，力求在新一代口服药竞争中抢占先机。

据彭博报道，诺和诺德已与特朗普政府达成一项关键协议：公司同意大幅降低其明星减肥药物在美国联邦医疗保险和医疗补助计划中的价格，同时下调面向消费者的直接售价。作为交换，诺和诺德获得了未来三年药品进口关税的豁免权，且其高剂量版 Wegovy 注射液将获得美国食品药品监督管理局（FDA）的快速审查资格。

这一策略迅速转化为实际的市场优势。FDA 已于 12 月批准了诺和诺德口服版 Wegovy 的上市申请，公司计划于 2026 年 1 月在美国正式推出该产品。这意味着诺和诺德将在口服减肥药这一关键战场领先礼来约三个月，后者的同类产品预计要到明年 3 月才能获批。

受此消息提振，诺和诺德股价在近期交易中反弹超过 9%。

尽管价格让步可能在短期内压制销售增长，但投资者正重新评估这家欧洲制药巨头的估值逻辑。

在整个 2025 年，由于临床试验结果不及预期以及礼来 Zepbound 展现出更优的减重效果，诺和诺德股价一度暴跌超过 50%。此次与白宫的妥协以及新药上市的加速，被市场视为公司在专利悬崖逼近前，试图扭转颓势、利用 “首发优势” 阻击对手的背水一战。

以价换量：与白宫的 “政治交易”

特朗普就任总统后，将矛头直指美国居高不下的处方药价格，要求制药公司向患者直销并对齐国际价格。

在此背景下，诺和诺德与礼来均在 11 月与特朗普政府达成了降价协议。据白宫官员透露，不仅仅是政府采购价，Ozempic 和 Wegovy 的直接面向消费者（DTC）价格也将下调。

作为降价的政策红利，医保对减重药物的覆盖范围将显著扩大。此前该计划仅为患有心血管疾病等特定并发症的肥胖患者提供报销，而在新规下，覆盖标准将放宽至超重且患有糖尿病前期的群体。

对于诺和诺德而言，这笔交易的核心价值更在于防御与进攻的双重获益：为期三年的进口关税豁免消除了贸易战风险，而高剂量 Wegovy 的加速审批则意在缩小与礼来 Zepbound 在疗效数据上的差距。

公司坦言，商定的低价可能会对明年的全球销售增长造成压力，但在激烈的双寡头竞争中，这为其赢得了宝贵的战略缓冲期。

抢跑口服药：三个月的时间窗口

随着注射剂市场的竞争白热化，口服制剂被视为减肥药市场的下一个前沿领域，因其更易于患者使用且生产成本更低。诺和诺德目前正全力押注将于 2026 年 1 月上市的口服版 Wegovy。

这一时间节点至关重要。据彭博汇编的分析师共识，礼来同类口服药物预计将在 3 月获得批准。诺和诺德新任首席执行官 Mike Doustdar 表示，公司已为此次发布准备了 “绰绰有余” 的药丸库存，并确认正与远程医疗平台 Hims & Hers Health Inc.就口服药销售进行新一轮初步谈判，以拓展销售渠道。

投资者密切关注诺和诺德能否利用这几个月的 “真空期” 建立品牌忠诚度。Edmond de Rothschild Asset Management 的投资组合经理 Sebastien Malafosse 指出，公司此次 “吸取了教训”，执行力有望优于 2021 年 Wegovy 注射液发布时的混乱状态。

Pictet Asset Management 的高级投资经理 Gregoire Biollaz 认为，如果审批和发布顺利，高剂量注射剂和口服版药物将成为股价复苏的关键催化剂。

估值重塑：至暗时刻后的反思

诺和诺德在 2025 年的市场表现堪称灾难。由于误判市场需求导致供应链断裂，加之下一代候选药物 CagriSema 的临床数据令人失望——其减重效果仅与礼来的 Zepbound 持平而未实现超越——公司股价遭遇了有史以来最糟糕的一年，此前数年的涨幅几乎回吐殆尽。

然而，暴跌也使诺和诺德的估值回到了极具吸引力的区间。目前其预期市盈率约为 14 倍，仅为过去五年平均水平的一半，且比 MSCI 世界制药指数便宜逾 10%。

Berenberg 分析师 Kerry Holford 在上周的报告中写道，当前的股价几乎未计入管线价值，考虑到公司强大的研发回报记录，这一估值水平显然过低。

尽管如此，长期的隐忧依然存在。Wegovy 和 Ozempic 的核心成分司美格鲁肽在美国的专利将于 2032 年到期。Bellevue Asset Management 的投资组合经理 Paul Major 警告称，除非投资者看到令人信服的、能支撑未来增长的新催化剂，否则由于目前的管线缺乏惊喜，市场对公司的信心恢复仍需时日。

围剿仿制药：夺回流失的百万用户

除了与礼来的正面交锋，诺和诺德还必须解决由于此前供应短缺而滋生的庞大仿制药市场。据公司 11 月估计，美国有超过 100 万患者正在使用由一种名为 “复方药房” 生产的廉价仿制版 GLP-1 药物。

尽管 FDA 已于 2025 年 2 月宣布司美格鲁肽短缺结束，并从 5 月起限制仿制药生产，但复方药房利用监管漏洞（如调整剂量或添加维生素 B12）继续销售。为夺回这部分市场，诺和诺德推出了直接面向患者的平台 NovoCare，并大幅下调价格。

NovoCare 平台为自费用户提供深度折扣，价格远低于 Ozempic 的 998 美元和 Wegovy 的 1349 美元的原标价。这是诺和诺德试图通过价格战挤压仿制药生存空间、将 “黑市” 用户转化为正规军的直接尝试。

虽然此前与远程医疗公司 Hims & Hers 的合作在不到两个月内破裂，但通过自建渠道和新的低价策略，诺和诺德正试图修补因产能不足而受损的市场份额。