Three Reasons for the Decline in Industrial Profits in October

2025 年 10 月，规模以上工业企业利润同比下降 5.5%，较 9 月增速回落 27.1 个百分点。营收下降、费用增加、投资收益减少是主要原因。采矿业利润降幅收窄，有色行业利润保持增长，制造业和公用事业利润增速回落。工业企业实际库存回升。1-10 月，工业企业利润累计同比增长 1.9%。

2025 年 10 月，规模以上工业企业利润同比下降 5.5%，较 2025 年 9 月增速回落 27.1 个百分点。营收下降、费用增加、投资收益减少导致工企利润回落。结构上，采矿业利润降幅收窄，制造业、公用事业利润增速回落。采矿业中，有色行业利润保持两位数增长，黑色系利润在低基数下反弹。制造业中，上中下游利润都有比较大的回落，上游和中游制造业受投资收益与费用拖累较大。工业企业实际库存回升。

工业企业利润增速回落。2025 年 10 月，规模以上工业企业利润同比下降 5.5%，较 2025 年 9 月增速回落 27.1 个百分点。1-10 月，工业企业利润累计同比增长 1.9%，较 1-9 月回落 1.3 个百分点。

营收下降、费用增加、投资收益减少导致工企利润回落。对工企利润进行拆分，10 月营收、成本、费用和其他损益分别贡献了-3.3、-1.3、-6.7 和 2.6 个百分点。相比于 9 月，营收、费用对利润的贡献由正转负，其他损益的贡献大幅减少，是工企利润回落的主要原因。（1）10 月，工业企业营收同比下降 3.3%，较上月回落 6.4 个百分点。受到出口交货值由正转负，部分行业 “反内卷” 的影响，10 月工业增加值同比增长 4.9%，较上月回落 1.6 个百分点。10 月 PPI 同比下降 2.1%，较上月降幅收窄 0.2 个百分点。（2）10 月，工业企业费用率同比增长 0.38 个百分点，或反映企业在持续降本增效后，费用率难以继续压缩。（3）我们在 8 月和 9 月的点评中指出，受股市上涨推动，工业企业的其他损益大幅上升，是其利润在 8 月和 9 月大幅增长的重要因素。由于前两个月工业企业已计入了投资收益，10 月工业企业的其他损益同比增长放缓，对利润的支撑减少。8 月和 9 月工业企业的其他损益分别为 630 亿元、490 亿元，10 月下降至 201 亿元。

利润结构上，采矿业利润降幅收窄，制造业、公用事业利润增速回落。2025 年 10 月，采矿业利润同比下降 12.0%，较上月降幅收窄 4.8 个百分点；制造业利润同比下降 9.2%，较上月回落 38.6 个百分点；公用事业利润同比增长 1.8%，较上月回落 17.6 个百分点。

采矿业中，有色行业利润保持两位数增长，黑色系利润在低基数下反弹。2025 年 10 月，有色金属采矿业利润同比增长 29.7%，在高基数下保持两位数上涨。煤炭开采业利润同比下降 30.5%，较上月降幅有所扩大；石油天然气开采业利润同比下降 2.0%，较上月降幅收窄 20.5 个百分点，主要受到低基数影响，其两年复合增速为-15.3%，仍两位数下滑。

制造业中，上中下游利润都有比较大的回落，上游和中游制造业受投资收益与费用拖累较大。10 月，上游原材料制造业利润同比下降 10.2%，中游装备制造业利润同比下降 1.2%，下游消费品行业利润同比下降 22.9%，均较上月有比较大的回落。（1）从收入来看，中游装备制造业收入同比增长 2.5%，而上游原材料制造业、下游消费品行业收入同比分别下降 6.0%、13.3%，均较上月增速回落。（2）从投资收益与费用来看，主要是上游原材料制造业和中游装备制造业下降较多，下游消费品行业（如食品饮料）由于是在 8 月份计入了较多投资收益，10 月下降不多。我们在 9 月的点评中提出，根据收入 - 成本 - 费用 + 投资收益=利润，可以得知投资收益 - 费用=利润 - 收入 + 成本，据此可以计算不同行业的投资收益与费用的贡献。10 月，上游原材料制造业投资收益与费用贡献了利润的 11%，9 月为贡献了 19%；中游装备制造业投资收益与费用拖累利润下降 10%，而 9 月贡献了利润的 20%；下游消费品行业投资收益与费用贡献了利润的 17%，9 月为贡献了 14%。

工业企业实际库存回升。2025 年 10 月末工业企业产成品名义库存同比增长 3.7%，较 2025 年 9 月末增加 0.9 个百分点。2025 年 10 月末产成品实际库存同比增长 5.8%，较 2025 年 9 月末回升 0.7 个百分点。

资产负债率环比持平。2025 年 10 月末工业企业整体资产负债率 58.0%，与 2025 年 9 月环比持平。

图表 1：工企利润、工业增加值与 PPI 同比