Senior Strategist: The Burst of the AI Bubble Will Come Before the Popularization of AI

绝对策略研究公司（Absolute Strategy Research）联合创始人兼首席投资策略师 Ian Harnett 发文警告称，AI 泡沫正接近终局。

Harnett 认为，当前 AI 股票飙升、行业内交易频密等现象已显现出典型泡沫特征，而近期科技巨头们急剧膨胀的资本支出（Capex），正是这场泡沫走向顶峰的最后一块关键拼图。

Harnett 还表示，当前的 AI 热潮与上世纪 90 年代末的互联网科技、媒体和电信（TMT）泡沫惊人地相似。历史表明，这类泡沫的破裂并非因为技术梦想的虚幻，恰恰相反，它是由过度投资催生的。而这场破灭最终将通过 “创造性破坏” 的过程，为 AI 技术的真正普及铺平道路，但代价是，为这场盛宴买单的后期投资者将面临惨重损失。

历史的回响：资本开支敲响泡沫终局警钟

Harnett 认为，一段时间以来，AI 股票已具备泡沫的所有要素：股价一飞冲天，导致美股指数过度集中；AI 公司之间通过相互投资和采购产品来推高彼此的估值和增长。最近，最后一个关键要素——实体资本的快速扩张——也已就位。全球的 “超大规模玩家”（Hyperscalers）正在以前所未有的规模投入 AI 基础设施建设，这完美复刻了 TMT 泡沫破灭前夜的资本开支热潮。

回顾历史，无论是铁路、电力还是互联网，几乎所有通用技术的普及都伴随着泡沫。这些泡沫的终结，并非因为人们对新技术的憧憬落空，而是因为监管收紧、竞争加剧，或是产品购买者无力或不愿再为之买单。

Harnett 认为，AI 正面临同样的脆弱性：欧洲的《人工智能法案》代表着监管的到来；来自全球各国的更低功耗模型正在加剧竞争；更重要的是，科技公司的现金流正开始承压。

技术主题或许是结构性的，但其终端用户却是周期性的。一旦 AI 的最终买家遭遇外部现金流冲击，这场资本的旋转木马将迅速停转。届时，销售额的崩溃速度将远超资本开支的削减速度，导致企业盈利骤降和现金储备加速消耗。这对于投资者而言是致命的警示。

TMT 泡沫的教训历历在目：在 2000 年后的崩盘中，即便是最终的赢家也未能幸免，微软（Microsoft）股价下跌 65%，苹果（Apple）下跌 80%，甲骨文（Oracle）下跌 88%，亚马逊（Amazon）更是暴跌 94%。这些公司分别花费了 16 年、5 年、14 年和 7 年才重返当初的高点。

创造性破坏：谁在为 AI 的未来 “无私” 买单？

与此同时，Harnett 也认为，泡沫并非全然是破坏性的。

他进一步解释称，正如学者威廉·詹韦（William Janeway）在其著作中指出的，泡沫，尤其是其催生的过度资本开支，是新技术得以普及的核心环节。围绕新技术的狂热炒作极大地降低了资本成本，从而为基础设施的快速建设提供了海量资金。

当泡沫破灭时，这些由天价投资建成的过剩产能并不会消失。它们可以被新的参与者以极低的价格收购，这正是经济学家约瑟夫·熊彼特（Joseph Schumpeter）所描述的 “创造性破坏”——它以一种浪费的方式，让新技术以远低于繁荣时期的成本为社会所用，最终将技术深度嵌入经济体系。

对于投资者而言，这意味着残酷的现实：那些在泡沫后期为过度资本开支提供资金的股权投资者，极有可能损失大部分投资。若要在一场 70% 至 80% 的崩盘中幸存下来，投资者需要早在 2019-2020 年就早早入场。

Harnett 还提到，好消息是，本轮 AI 资本开支主要由股权而非债务资助，这意味着其破灭对整体经济的冲击可能更类似于 TMT 危机，而非 2008 年由债务引发的系统性金融危机。政策应对也应借鉴 1987 年或 1998 年的经验，而非大金融危机后的零利率和量化宽松。

总结而言，激进的 AI 资本开支几乎保证了 AI 技术未来将无处不在。但坏消息是，这一天的到来，大概率要以一场剧烈的 “创造性破坏” 为前提。

因此，Harnett 警告称，对于那些正以 30 倍市盈率或 8 倍市销率等高昂估值买入 AI 股票的投资者而言，或许应该扪心自问：除非你愿意扮演一位利他主义者，为资助这场社会长期收益的变革而牺牲个人资本，否则，“务必当心”。

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