In the past 35 years, the five interest rate reduction cycles of the Federal Reserve

根据最近美联储主席鲍威尔的讲话，新一轮的降息周期即将开启。为了寻找降息对经济和市场的影响，我们回顾了过去 35 年，美国共经历的 5 次降息周期。回顾过去的降息周期，我们可以看到每次降息都有其特定的经济背景和原因。

例如，1990-1992 年，美国经济因储贷危机和海湾战争陷入衰退，信贷紧缩、经济放缓，美联储通过连续降息刺激复苏。1995-1998 年的降息是为了应对通胀下降和经济放缓，以及之后应对亚洲金融危机和俄罗斯债务危机引发的全球市场动荡。进入 21 世纪，2001-2003 年的降息是为了应对互联网泡沫破裂后的经济衰退，防止经济进一步恶化。2007-2008 年，全球金融危机爆发，美联储采取大幅降息和非常规货币政策以稳定市场，推动复苏。最后，2019-2020 年的降息是为应对新冠疫情引发的经济放缓，美联储迅速采取激进的降息措施，支持经济和就业。

01 1990-1992 年降息周期，缓解储贷危机和衰退压力

美联储于 1990 年 7 月持续降息至 1992 年 9 月。联邦基金利率从 8% 降到 3%。

1990 年，美联储注意到经济开始放缓，金融市场也变得不稳定，于是逐步转向更宽松的政策。7 月，经济增速放缓，银行贷款紧张，尽管食品和燃料价格上涨使通胀有所抬头，委员会决定实施降息。8 月，伊拉克入侵科威特，导致油价飙升，经济陷入低迷，金融市场出现动荡。

1990 年 6 月时油价是 $41.33。随着海湾战争的爆发，油价一路飙升，到 9 月达到了 $93.64，是三个月前的两倍多。这对美国经济带来了巨大压力。美国的 GDP 增速从 1990 年的 1.89% 下降到了 1991 年的-0.11%。与此同时，失业率也从 1990 年的 5.6% 升至 1992 年的 7.5%。

到 10 月，经济明显走弱，委员会决定进一步放松政策。与此同时，政府达成了削减赤字的预算协议，这也促使美联储采取宽松措施。到 1990 年年底，经济状况进一步恶化，金融系统的压力增加，通胀压力有所减轻。

时任美联储主席艾伦·格林斯潘在 1991 年年初的国会听证会上表示：“尽管经济正在下滑，但目前情况显示，这次衰退可能比以往的战后衰退更短。一个重要原因是海湾战争导致的油价飙升已经得到了逆转。另一个原因是过去一年半内，尤其是最近几个月，利率大幅下降，这应该有助于缓解海湾危机和信贷紧缩对经济的负面影响。”

美联储降息后，对于经济的刺激作用非常明显。美国的 CPI 从 1989 年（战争前）的 121.1 点上升到 1993 年（战争结束后）的 141.9 点。1989 年相对于 1988 年，CPI 年同比增速为 4.48%。1993 年相对于 1992 年，CPI 年同比增速则为 2.75%。美国的 GDP 增速从 1991 年的-0.11% 回升到 1993 年的 3.52%。

同时，降息对于市场的短期表现有显著的刺激作用。

下表为「1990-1992 年」降息周期，从首次降息开始时点计算的主要市场回报率。

02 1995-1998 年降息周期，预防经济衰退和金融风险管理

美联储先于 1995 年 7 月持续降息至 1996 年 1 月。此次是幅度较小的一次降息，联邦基金利率从 5.75% 降到 5.25%。

为了控制通胀，联储在 1994-1995 年实施了紧缩周期，并成功的实现了经济 “软着陆”。然而，市场开始担心经济可能会陷入衰退。为了防止经济进一步放缓，美联储在 1995 年和 1996 年选择降息，旨在通过宽松的货币政策来刺激经济活动，避免潜在的衰退。

美联储在 1996 年的声明中表示：“近月来经济扩张放缓，降低了未来潜在的通胀压力。由于价格和成本趋势已受到抑制，货币政策的轻微放松与控通胀和可持续增长目标是一致的。”

此次降息后，美国的经济继续恢复。GDP 增速从 1995 年的 2.68% 上升到 1996 年的 3.77%，1997 年则进一步提高到 4.45%。

1997 年 7 月，亚洲金融危机爆发，当时泰国的泰铢遭到严重投机攻击，不得不放弃固定汇率，改为浮动汇率。泰铢大幅贬值，导致整个亚洲地区的货币和金融危机。这场危机迅速蔓延到东南亚各国，造成货币贬值、股市暴跌，银行系统和企业面临巨大压力。全球市场因此陷入恐慌，金融市场波动性加剧。

美联储在 1998 年 9 月至 11 月期间连续降息，联邦基金利率从 5.50% 降到 4.75%。美联储当时降息的关键原因有三点：1）预防经济放缓：尽管美国经济表现强劲，但美联储担心全球经济的不稳定性会拖累美国经济。通过降息，美联储希望防止可能的经济放缓，确保经济继续扩张。2）稳定金融市场：1998 年，国际金融市场的不确定性导致美国股市和债市波动，特别是长期资本管理公司（LTCM）的危机加剧了市场恐慌。美联储通过降息增加流动性，帮助稳定金融市场，防止更大范围的金融危机。

此次降息带来了四个主要效果：

1）降低了借贷成本，使金融机构更容易获得资金，缓解了金融市场的紧张情绪，特别是在 LTCM 事件之后，市场因为担忧风险变得保守。

2）向市场传递信心，美联储通过降息表明有能力并愿意采取行动，稳定金融体系，这对恢复投资者和金融机构的信心非常重要。

3）在俄罗斯金融危机蔓延的背景下，美联储的降息为全球经济提供支持，减少了危机的扩散。

4）美联储为经济注入了额外的增长动力，有助于抵御衰退的风险。

1998 年，美国实际 GDP 增长率为 4.5%，在全球不确定环境中依然表现强劲。在降息过后，美国 CPI 指数一路上升，从原先 1998 年的 161.6 点升至 1999 年的 168.3 点。1998 年相对于 1997 年，年同比增速为 1.55%。1999 年相对于 1998 年，年同比增速则为 2.68%。

降息后的市场表现优异。

下表为「1995-1998 年」降息周期，从首次降息开始时点计算的主要市场回报率。

03 2001-2003 年降息周期，应对互联网泡沫及 9/11 带来的衰退

在 2001-2003 年间，美国经济面临互联网泡沫破裂、9/11 恐怖袭击和随后的经济衰退等多重挑战。为应对这些冲击，美联储大幅降息，并实施了一系列宽松的货币政策，旨在刺激经济增长和稳定金融市场。9/11 事件对经济造成了重大冲击，金融市场波动剧烈，信心大幅下滑。美联储迅速采取行动，通过进一步降息和注入流动性来稳定市场。

尽管这些措施帮助缓解了最严重的经济冲击，2002 年的复苏进程仍然较为缓慢，企业投资疲软，消费者信心低迷，失业率继续上升。到 2003 年，随着货币政策的持续宽松，经济活动逐渐回升，消费者支出增加，住房市场也显现出复苏迹象。然而，通胀压力依然较低，经济中仍存在通货紧缩的风险。整体来看，尽管美联储的政策有效防止了经济进一步恶化，但复苏过程依然充满挑战。

2001 年市场迎来了互联网泡沫的破灭。在此期间，股市崩盘蔓延至实体经济，导致 GDP 温和收缩、失业率上升，并引发了长达八个月的经济衰退。之后的 9/11 恐怖袭击进一步加剧经济问题。

美联储于 2001 年 1 月开始了一轮大幅降息的周期，以应对互联网泡沫破裂后的经济放缓及其后续影响。美联储在一份声明中表示：“由于通胀预期低迷，委员会判断，略微扩张性的货币政策将为经济提供进一步的支持，预计经济将随着时间的推移而改善。”

在这段时间内，联邦基金利率从 6.50% 降至 2001 年 12 月的 1.75%，并最终在 2003 年 6 月进一步降至 1%，总降息幅度达到了 500 个基点。这一系列降息措施旨在通过降低借贷成本，刺激经济增长，并帮助美国经济从衰退中复苏。

降息过后，美国 GDP 增速有所回升。2002 年，美国的实际 GDP 增速为 1.7%，表现较为疲软，但到了 2004 年，随着降息效果逐步显现，GDP 增速回升至 2.9%。此后，在低利率环境下，美国经济进一步复苏，2004 年的 GDP 增速达到了 3.85%。

下表为「2001-2003 年」降息周期，从首次降息开始时点计算的主要市场回报率。

04 2007-2008 年降息周期，应对次贷危机及之后的全球金融危机

2007-2008 年，全球金融危机爆发，对美国经济造成了深远影响。危机的主要原因包括房地产市场的崩溃、信贷市场冻结以及金融市场的脆弱性。

此前，美国房地产市场长期繁荣，但次级抵押贷款问题暴露后，房价下跌，导致大量借款人无法偿还贷款，引发了次贷危机。金融机构因持有高风险贷款而严重受损，信贷市场紧缩，流动性枯竭。美联储为应对危机，从 2007 年 9 月开始将利率从 5.25% 迅速降至 2008 年底的 0-0.25%，以增加市场流动性。2008 年 3 月，美联储支持摩根大通收购濒临破产的贝尔斯登，避免了金融体系的进一步崩溃。

然而，市场动荡未止，雷曼兄弟于 2008 年 9 月破产，全球金融市场陷入恐慌。尽管美联储和政府采取了大规模救援措施，经济仍大幅收缩，失业率升至 10% 以上。这场 “大衰退” 显示了全球金融体系的复杂性和应对的艰难。

经济形势的恶化对劳动力市场产生了严重冲击。2007 年至 2008 年期间，美国失业率的快速上升，特别是在 2008 年下半年金融危机加剧后，失业率急剧上升。

同时，经济衰退也导致了明显的通货紧缩风险。

于是，美联储于 2007 年 9 月开始了一轮大幅降息的周期，旨在应对次贷危机引发的金融市场动荡和经济衰退的风险。在这段时期，联邦基金利率从 4.75% 逐步降至 2008 年 12 月的 0.25%，总降息幅度达到了 450 个基点。这一系列降息措施的目的是通过降低借贷成本，刺激经济活动，稳定金融市场，并缓解危机对经济的负面影响。

2007 年 9 月 18 日的联邦公开市场委员会（FOMC）声明："委员会认为，信贷条件的收紧可能会加剧住房市场的调整，并在更广泛的层面上抑制经济增长。今天采取的行动旨在预防这些金融市场动荡可能对整体经济带来的不利影响，并促进经济的适度增长。"

美联储在此声明中提到，信贷条件的收紧可能会加剧房地产市场的调整，并抑制整体经济增长。当天的降息行动旨在帮助防止金融市场动荡对更广泛经济产生的负面影响，并促进经济的适度增长。

尽管美联储从 2007 年 9 月开始逐步降息，但美国 GDP 增速仍在 2007 年降至 1.9%。随着金融危机全面爆发，2008 年 GDP 增速进一步下滑至-0.1%，显示出经济活动的严重萎缩。2009 年，GDP 增速进一步下降至-2.5%。然而，宽松的货币政策为经济复苏奠定了基础，从 2010 年起，美国 GDP 增速逐渐恢复。

下表为「2007-2008 年」降息周期，从首次降息开始时点计算的主要市场回报率。

05 2019-2020 年降息周期，预防式降息，并应对流动性危机

美联储于 2019 年 8 月启动降息周期。最初，联储的目的是应对全球经济增长放缓和贸易不确定性带来的挑战。

但随着新冠疫情在 2020 年初的爆发，全球经济迅速陷入危机。疫情的蔓延导致了大规模的经济封锁和停工，全球供应链中断，消费需求急剧下降，失业率飙升，经济活动大幅减弱。疫情对经济的打击使得金融市场极其脆弱。金融市场出现剧烈动荡。

于是美联储通过降息，助力政府的大规模财政刺激措施，并大幅度扩大资产负债表规模。在这一周期内，联邦基金利率从 2.25% 逐步降至 2020 年 3 月的 0.25%。

随后疫情控制的逐步改善，经济在下半年开始逐渐复苏。

虽然美联储在 2019 这一年内进行了几次降息，但美国经济总体表现稳定，GDP 增速为 2.3%，略低于前几年的增速。随着疫情的蔓延和封锁措施的实施，美国经济遭受重创。2020 年，GDP 出现了历史性的萎缩。GDP 增速为-3.4%，是自 2008 年金融危机以来最严重的一次经济收缩。2021 年，在宽松环境的刺激下，美国经济迅速反弹，GDP 增速达到 5.7%。

下表为「2019-2020 年」降息周期，从首次降息开始时点计算的主要市场回报率。

06 小结

每次降息周期，美联储解决的问题都不一样。1990-1992 年，为应对经济放缓和海湾战争引发的不稳定，美联储降息以缓解金融紧张并促进经济恢复。1995-1998 年，面对潜在衰退和亚洲金融危机，美联储再次通过降息刺激经济并稳定市场。2001-2003 年，互联网泡沫破裂及 9/11 袭击导致经济衰退，美联储大幅降息帮助经济复苏。2007-2008 年全球金融危机期间，美联储将利率降至接近零，以应对次贷危机和经济衰退。最近在 2019-2020 年，新冠疫情爆发，美联储迅速降息以支持经济活动。

相比较而言，美联储本次降息，更类似预防式降息，与 1990-1992 年，1995-1998 年开始阶段的目的比较接近。我们之后会进一步分析这两次不同的降息中的特点和细节。

本文作者：张晓珺 S1680623100003、张楷淞、李佩俞，来源：华兴证券机构服务，原文标题：《知新观点｜美联储系列 -- 过去 35 年美国的降息周期》