Internet stocks actively rewarding shareholders

近期，互联网股陆续披露财报，虽然在低增速的环境下，业绩增速难给到市场惊喜，但最直观的感受是各家都在加码股东回报，无论是回购额度加倍，或是派息提升，这都是互联网股越来越好的迹象。
当然，大环境处于逆风，外资对中国资产的态度尚未转变，即使股东回报加大，短期内想股价大涨是难了些，还需要各家的股东回报持续发力，才能熬过这段估值最低的时间。
一、估值不同阶段的中概股
在发报业绩后，腾讯近几天市场股价反应不大，而阿里股价涨近 10%，京东涨超 12%。
从股东回报的角度上看，3 家在上半年做的都很不错，但考虑到估值和股东直接回报比例来看，这 3 家处于不同的竞争阶段，所以股价反应的程度也不一样。

从腾讯二季度业绩上看，广告业务超预期增长 20%，游戏增长回暖，本土游戏同比增长 9%，好于预期的 5-8%，还有视频号的增长预期，在担忧二季度大环境转弱的预期上，腾讯表现出的抗压能力十分强。
腾讯的成长性不用太过担心，毕竟不像是阿里和京东一样，被拼多多和抖音疯狂的围追堵截。竞争格局上看，腾讯的基本盘还是稳固多了，之后逐年提高派息额度，这也是大概率能完成的。
假设腾讯年内剩下交易日维持每天 10 亿回购，在扣去回购静默期 + 公共假期日，腾讯全年回购可达 1400 亿元，再加上 330 亿人民币的股息分红，整体股东回报率达到 5%，再算上中性预期的 8% 业绩增长，全年 EPS 超过 10% 是可预见的。
统计近几年的股东回报来看，腾讯是回报股东力度最大的一家。2021 年，腾讯派京东股票，股东分红率约为 3.87%；2022 年派美团股票 + 回购，22 年股东回报率为 5.4%。即使近 2 年腾讯不再卖资产派息，单靠自身的回购 + 分红也能达到 5% 的水平，往后也有可持续性。
另外，此前也提到过，当下南非大股东减持对腾讯已无影响，鹅厂自身的千亿回购 + 南向资金流入完全碾压掉南非大股东的减持量。那么，为什么腾讯这次业绩表现比阿里京东好，反而股价涨的不多呢？
二、阿里和京东，回购的持续性
一方面是从估值赔率上看，现阶段的阿里和京东弹性是要比腾讯高的，目前腾讯对应明年 14 倍 PE 左右，而在大涨前的阿里对应 9.3 倍 pe，京东在大涨前只有 8 倍 pe。
另一方面，市场对腾讯的定位是具有成长性 + 稳定的股东回报，股东回报是安全垫，成长性才是推动腾讯上涨的重要因子。而市场对阿里和京东的定位会偏低一些，只要是能守住现有的市场份额，稳住基本盘，业绩不再转差，目前在低位的 8-9 倍 PE 估值，加上可持续的股东回报，这些边际上的积极变化就能让市场推动一波上涨。
今年上半年，阿里和京东最核心的客户管理和产品收入，两家同比增长都是在 0-1% 的区间，可以说是增长停滞，被拼多多、抖音这些电商抢的只能防守。
根据外资的一份报告，预计 2024 年电商格局变化，淘宝会从 23 年的 18% 下滑至 17%，2025 年将下滑至 16%，预计 2026 年阿里的份额稳定；预计天猫的份额下滑的会比较快，从 23 年的 19% 下滑至今年的 17%，明年再下滑至 15%；预计今年京东份额从 23 年的 18% 下滑至 17%，之后在下滑至 16%。

对比 3 家股东回报来看，虽然腾讯的回购金额高，但由于阿里京东的市值更小，阿里和京东的股东回报比例是更高的。截止上半年，腾讯共回购 523 亿港元，总股本减少约 1.45%；阿里共回购 106 亿美元，总股本减少约 6%；京东共回购 33 亿美元，总股本减少约 7.1%。
假设年内剩下交易日里，腾讯、阿里、京东都按照上半年的回购力度执行，以及派息，腾讯全年总股本将减少约 5%，阿里总股本将减少 12%，京东总股本将减少约 10%。
按照阿里和京东管理层的说法，都承诺往后继续回购股票。而市场预期差在于，阿里和京东的基本盘能否守住？若接下来利润可持续，那资金对阿里和京东的预期就会有所改善。
但我们从阿里和京东目前的账面现金流来看，如果基本盘不止跌，往后回购力度可能会有所打折，当下的大额回购可能是一次性的。目前来看，逐年提高股东回报力度，只有腾讯一家是压力不大的。
截止二季度，扣除有息负债，阿里净现金为 2871 亿元，同比下滑近 25%，年化的经营现金流略低于 1400 亿，加上 AI capex 的需求，大额回购是否具有持续性，这是目前市场的争议点之一。
按目前市场预期的 non gaap 净利润为 1530 亿左右，若年内剩余交易日回购力度不减，那全年回购要用到 212 亿美元，也就对应着是阿里全年 non gaap 净利润的水平。而全年 non gaap 净利润为 1530 亿，对应目前 9.2 倍 PE 左右。

截止二季度，扣除有息负债，加上可变现的资产，京东净现金为 1395 亿元，市场预计年利润 380 亿左右，对应 3000 亿市值是 7.9 倍 pe。若用市值减去净现金来看，那估值也就不到 4 倍的水平。
假设年内交易日回购力度不变，全年回购 66 亿美元，总股本减少 10%，对应要花费 471 亿人民币左右。
但目前京东回购额度只剩 4 亿美元，之后是否愿意大幅增加额度未知。不过，阿里和京东的情况一样，业务扩张不动了，相比起投资或是加大 AI 资本开支，前几年攒下来的大量现金用于做股东回报会是更优选。

所以，我们从股东回报，以及当下的估值来看，现在的阿里、京东贵吗？
显然不贵，那就能解释为什么近期阿里、京东的股价表现比腾讯更好了，一是因为股东直接回报比例更高，二是因为估值更加低。
实际上，互联网的股东回报力度不输部分红利股，只不过腾讯、阿里、京东不是直接派息，而是回购股本数减少带来的回报。
三、结语
整体而言，要买成长性 + 股东回报，腾讯是优选，若是买股东回报，那就是选阿里和京东，若是买单纯的成长性，那就是拼多多。另外一家美团，暂时还没披露业绩，而美团目前回购额为 30 亿美元，按目前算对应全年减少 3.5% 的股本数。
需要提的是，大额回购只能支撑股价，大的上涨还需要宏观的改善，当两个条件成立时，那互联网股就能放出大的回报了。
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