AI server "one-stop" capability is unique! Morgan Stanley: The market still underestimates Foxconn
大摩认为，鸿海独特的 CMMS 模式有望提升 AI 服务器业务利润，预计 2025 年的 AI 服务器收入和利润将分别同比增长 30% 和 126%，此外 iPhone 组装业务也持续性好于预期。
代工龙头鸿海（富士康母公司），或将成为 AI 浪潮中下一个脱颖而出的明星。
尽管鸿海台股股价今年以来大涨 62%，但摩根士丹利指出，其 AI 服务器相关的潜力未被市场充分认识，表现逊于纬创资通、广达电脑、技嘉科技等 AI 服务器 ODM 同行。
大摩指出，鸿海近期凭借独创的 CMMS 模式赢得 AI 服务器项目，预计 2025 年该项目将贡献 12% 的利润，利润总额同比增长 20%。
另一方面，iPhone 组装业务持续性好于预期，即将推出的新款 iPhone 中可能加入 AI 功能，有望因置换需求而带来出货量增长，大摩预计鸿海今明两年的 iPhone 组装份额将保持在 60% 左右。
鉴于鸿海 2025 年盈利同比增长前景更为强劲，大摩重申对鸿海的超配评级，并将目标价上调至新台币 210 元，较目前有 23.5% 上涨空间，对应 15.6 倍 2025 年前瞻 PE，目前鸿海 12 个月前瞻 PE 为 12.6 倍，低于同行 15-20 倍的 PE。
CMMS 模式有望提升 AI 服务器业务利润
大摩认为，鸿海利用其 CMMS（零组件模块化快速出货与服务）经营模式，赢得了英伟达 GB200DGX/MGXNVL72/36 旗舰项目的电路板组装项目和服务器机架集成工作。
鸿海提供的差异化 CMMS（零组件模块化快速出货与服务）经营模式，除了服务器组装/机架集成外，还负责 GB200NVL72/36 服务器机架的主要电路板组装（计算板、交换机托盘、智能网卡、DPU 等）。
这将使鸿海能够通过提供各种类型的电路板组装产生增量利润，在处理 GB200 服务器机架组装工作方面，鸿海拥有更强的技术诀窍和组装专业能力，从而在 AI 服务器 ODM 同行中脱颖而出，这也有助于增加相关的利润贡献。
大摩预计，随着 GB200 相关服务器机架出货量攀升（DGX 将于 2025 年上半年出货，MGX 将于 2025 年中期出货），鸿海 2025 年的 AI 服务器收入和利润将分别同比增长 30% 和 126%。
我们预计鸿海明年的 AI 业务收入将达到 256 亿美元（同比增长 30%），其中 46% 来自英伟达 HGXGPU 服务器，54% 来自 GB200NVL72/36 服务器机架解决方案。
得益于其 CMMS 模式，我们预计鸿海明年的 AI 业务利润将同比增长 126%，达到 18 亿美元，其中 40% 来自高附加值的电路板组装，35% 来自大规模的 GB200 机架集成工作。
根据大摩测算，2025 年鸿海将从 AI 服务器业务中获得 18.33 亿美元的利润，占总利润的 12%。其中，由于附加值较高，与 GB200 相关的电路板组装将占相关利润的 40%，其次是与 GB200 相关的机架组装工作，占 35%（得益于收入规模的扩大）。
iPhone 组装业务持续性好于预期
另一方面，大摩认为，即将推出的新款 iPhone 中可能加入 AI 功能，有望因置换需求而带来出货量增长，今明两年鸿海的供应份额将维持在 60% 左右。
从 2023 年 1 月到 2024 年 2 月，与服务器 ODM 同行相比，鸿海股价表现不佳，其中一个重要原因是市场担心其 iPhone 组装业务会因立讯精密的份额增长和 iPhone 出货量饱和而失去动力。
基于鸿海今年保持了 iPhone 组装份额和整体 iPhone 出货量前景，管理层最近表示，其消费品业务今年同比有望持平，这比市场担心的同比可能下降 10-15% 要好得多。
我们现在预计鸿海今明两年的 iPhone 组装份额将保持在 60% 左右⸺立讯精密的份额增长主要来自于和硕相关资产的转让。我们的 iPhone 出货量预期与覆盖苹果的分析师 ErikWoodring 的预测一致，即今年同比下降 6%，2025 年同比增长 9%。因此，iPhone 组装收入将相当稳定，今年预计为新台币 32010 亿元，明年为新台币 30320 亿元，同比降幅分别为 4.9% 和 5.3%。
此外，大摩还提醒关于近期股价催化因素：1) 5 月 14 日的 2024 年一季度业绩电话会议上报告 AI 服务器业务最新动态；2) 6 月 4-7 日的中国台北国际电脑展，英伟达 GB200 服务器机架演示；3) 6 月 10-14 日的苹果全球开发者大会，潜在的 AI 功能介绍。
