Buy and let go! Securities firm: NVIDIA's stock price in 2024 is safe

综合自交银国际研报。

摘要

人工智能的火热还将继续，且英伟达的估值还处在历史低位。

基于下游云服务商的资本开支计划和半导体交货时间周期的特点，判断公司 2024 年数据中心业务将保持强劲，各个季度或均环比有所增长。

2024 年的预测：数据中心增长一倍以上，估值或还处在历史低位

客户的需求巨大：

统计下游八家主要云服务商 2024 年的资本开支计划，预计或可达到 1610 亿美元，同比增长 25%。

英伟达作为主要加速器芯片的供应商将进一步受益，预测英伟达 2024 年（即 2025 财年，截止 2025 年 1 月的财年）数据中心业务营收或可达到 969 亿美元，同比增长 104%。

预测 2024 年（即 2025 财年，截止 2025 年 1 月的财年）全年营业收入为 1131 亿美元，同比增长 86%，高于市场一致预期 1112 亿美元。

预测全年 non-GAAP EPS 25.04 美元，同比增长 93%，高于 Visible Alpha 一致预期 22.67 美元。

预测英伟达下一季度营收 251.8 亿美元，高于公司指引 240 亿美元和 Visible Alpha 一致预测 244.1 亿美元。

虽然股价大涨，但盈利涨得更加迅猛，因此预期估值反而下降（数据截止 2 月底）。

2025 年的预测：数据中心继续增长 24%

总结关键下游客户关于资本开支的描述，认为云服务厂商对人工智能的资本开支或在 2025 年继续保持高位，预测英伟达 2025 年（即 2026 财年）数据中心业务营收 1203 亿美元，同比增长 24%。

主要依据是：

1）中国的芯片需求加速，或将恢复至之前 20-25% 的历史水平区间，从而

进一步夯实下游对人工智能需求的基本盘；

2）公司产品技术以及人工智能大模型技术或还有大幅度提升的空间。具体而言：英伟达今年 2 季度和 4 季度还将上市 H200 和 B200 的新产品，另外新的大模型技术和应用还在不断更新，例如 Sora 等现在也只能生成 60 秒钟的内容，且也不是多模态进多模态出的形式，产品或还有升级空间，对算力的需求或将更大；

3）新需求对算力需求层出不穷，也将继续延申到 2025，且需求愈发多元化。具体的说，越来越多云服务商提到对人工智能长期投资的决心，苹果等科技企业不断向人工智能倾

斜资源，来自各个国家主权机构和创业公司的需求或将与云服务商的需求数量相似。且在这个过程中，认为推理的需求将不断增加，从而使得需求更加有持续性。

投行调研：客户主要观点

1）同意对 2024 年需求强劲的判断，但表示 2025 年芯片需求加速的能见度不

强。投资者同意对 2024 年需求的判断，但对于 2025 年的具体需求数字缺

乏把握，且考虑到公司股价上升太快，怕 “踏空” 的情绪比较严重。投资者会

积极寻找与人工智能算力以及相关芯片的其他标的，包括服务器制造商、通

信类等周期性芯片制造商等；

2）完全同意 2024 年需求强劲，且认为 2025 年需求继续强劲。投资者通过对上游服务器关键产业链部件的调研，发现从供应端已经积极为 B100 等新产品在 2025 年备货，且 2024 年对于 H100、H200 和 B100 产品供不应求。比较乐观的预测认为今年 25.04 美元 Non-GAAP EPS 仍然保守，或还有 20% 的上升空间；

3）也有少部分客户存疑，对 2024 年人工智能加速芯片需求存在怀疑，其主要的论点基于之前数字货币对加速类 GPU 芯片的需求周期，认为需求可持续性不强，且认为来自国家主权和创业公司的需求并非真正需求。

投资逻辑

人工智能芯片及其上下游硬件需求仍然是今年市场的主题。

今年市场对人工智能的热情不会减退，且市场会关注除英伟达之外服务器上下游的配套设备，从市场最近对包括 Dell 等服务器供应商股价的反应来看，对人工智能在短期内快速拉升整条硬件产业链需求这一点，市场或许仍然预期不足。