Exceeding Tesla in Market Value! The future of Novo Nordisk AS depends on these six key questions.

减肥药 “一哥” 诺和诺德公布全新口服 GLP-1 新药 Amycretin 试验的乐观数据后，投资者喜出望外，反手将它的股价推升至历史新高，市值升至 5660 亿美元的惊人水平，超越特斯拉和 Visa。

这无疑证明了市场对诺和诺德在减肥药领域的未来前景充满信心。然而，要真正抓住诺和诺德减肥药带来的投资机遇，摩根士丹利认为，投资者未来必须正视以下六大关键问题：

诺和诺德能否抓住心血肾代谢综合征（CKM）市场的广阔机遇？

根据美国心脏协会（AHA）的定义，CKM 是一种由肥胖、糖尿病、慢性肾脏疾病和心血管疾病之间病理生理相互作用导致的全身性疾病。

针对这一疾病，诺和诺德有数款药物处于临床试验阶段，其中 Ziltivekimab（针对心衰和慢性肾病）第三阶段临床数据预计于 2025 年第四季度发布，Ocredurenone（针对慢性肾病）第三阶段临床最终数据预计于 2025 年第一季度公布；INV-202（一种口服 CB1 反向激动剂，用于肥胖症及慢性肾病）第二阶段临床数据预计于 2024 年下半年发布。

摩根士丹利认为，相对于市场共识，这些药物存在显著的上行潜力。

借鉴 semaglutide 在三个并发病场景（心脏病发作/中风后、心衰、慢性肾病）中的成功重要数据，我们预测诺和诺德非 GLP-1 类药物的巅峰销售额约为 43 亿美元。

如何突破供应链瓶颈？

摩根士丹利认为，诺和诺德在供应链方面的投资被市场低估了。

自爆火出圈以来，诺和诺德旗下旗下减肥 “神药” Ozempic 和 Wegovy 一直处于供不应求的状态。为了解决这个问题，诺和诺德已着手扩大产能，上月宣布将以 110 亿美元收购药品灌装巨头 Catalent 的 3 个灌装 - 成品基地。

据预测，诺和诺德在 2022-2028 年的固定投资将达到 330 亿美元，以支持其 GLP-1 类药物的量产。

摩根士丹利据此估计，2023-2030 年，注射版 GLP-1 产能将在现有产能的基础上翻五倍。

而要实现这一增长，到 2030 年诺和诺德需要将 Wegovy、CagriSema(司美格鲁肽与长效胰淀素类似物 Cagrilintide 的固定剂量组合) 和 Amycretin（一种新型 GLP-1 和胰淀素的长效共激动剂）单次使用自动注射器的灌装和封装产线，从 2024 年的 4 条增加到 12 条。

司美格鲁肽替代品如何表现？

CagriSema 和 Amycretin 同属于 GLP-1 类减肥药，被视为司美格鲁肽的替代品。

摩根士丹利预期，CagriSema 和 Amycretin 在减重效果上将超越司美格鲁肽，尤其是在糖尿病患者中表现出更加一致的效果，并且在抗炎和代谢生物标志物方面具有优势。

根据诺和诺德当地时间 7 日公布的数据，Amycretin 可在 12 周疗程里，使被试体重平均减轻 13%。

CagriSema 初步关键试验数据发布预计于 2024 年第四季度，

摩根士丹利假设，一旦上市，已接受治疗的肥胖症患者中将有大约 55% 的人转用 CagriSema；同时，在糖尿病患者群体中，将会有 36% 的人转用 CagriSema。

新非 GLP-1 口服减肥药前景如何？

INV-202 是一种口服 CB1 反向激动剂，原本被设计用于糖尿病肾病，曾在 1b 期试验中显示出减重的潜力。

初期数据显示，与安慰剂相比，INV-202 可在 4 周内帮助患者减重 4.1%，同时伴随炎症和血脂明显下降。

摩根士丹利表示，看好 INV-202 的收入前景，在第 2b 期试验数据公布之前（预计于 2024 年第三季度），展现了显著的增长潜力。

INV-202 与 GLP-1 小分子药物不同，化学结构更加简单，因此可扩展性更强，且在临床开发阶段仅落后礼来的 orforglipron（口服 GLP-1 类减肥药） 18 个月。

2024 年或掀起肥胖症概念验证数据浪潮，诺和诺德如何表现？

摩根士丹利预计，面对注射用 GLP-1 领域日益激烈的竞争，诺和诺德与礼来将保持其在糖尿病性肥胖症领域的领先地位，这反映了它们各自研发管线的深度与广度，以及在活性药物成分、灌装封装、临床开发和报销策略方面建立的经济壁垒。

尽管目前正在研发中的新型口服和长效作用肥胖症治疗方法可能会彻底改变目前的肥胖症治疗市场和治疗方式，但这些新兴的治疗方法仍然被视为诺和诺德和礼来这两家制药巨头未来可能考虑进行并购或合作的项目。

换句话说，虽然这些创新治疗方法具有潜在的市场颠覆性，但对于像诺和诺德和礼来这样的大型制药公司来说，通过并购或合作的方式引入这些新兴治疗方法，不仅可以扩大它们的产品线，也能够保持公司在竞争激烈的肥胖症治疗领域的领先地位。

糖尿病性肥胖症之外能否实现更大多元化？

摩根士丹利预测，到 2033 年，非 GLP-1 药物将构成诺和诺德集团收入的不到 8%。

该机构指出，目前投资者除了对 Mim8 在 2024 年第二季度的第三阶段数据读出的投资者关注度不足（预计峰值潜力 20 亿美元）之外，对于其他一些药物和治疗技术的关注也较为有限，其中包括处于第二或第三阶段临床试验中的药物，如 Ziltivekimab、PRX004、FGF-21 以及 Ocredurenone，以及处于早期研发阶段的 Dicerna 基因沉默技术和其他细胞治疗技术的投资机会。

这表明，即使某些药物展示出巨大的市场潜力，投资者的关注度可能仍然不足，除了少数受到较多关注的药物外，很多处在中后期临床试验阶段，甚至是具有潜在重大突破性的早期研发技术，目前都没有获得足够的投资者关注。