节后 LPR 的 “降” 心独具

25bp！2 月 5 年期 LPR 调降幅度空前，且 5 年期 LPR 调降而 1 年期 LPR 不变、LPR 与 MLF 的不同步降息均属历史罕见，本次 LPR 重现了 2022 年 5 月疫情期间的非对称降息操作。一季度经济 “开门红” 离不开地产的企稳，在稳汇率与稳经济的选择题中，央行给出了 “降” 心独具的答案：一是 “救急” 地产，释放积极的货币政策信号；二是 “革新” 思路，在汇率压力下注重实体经济与政策灵活性。

年初地产销售平淡，利率调降是 “当务之急”。四个一线城市 1 月商品房成交量环比继续回落，加之恒大清盘事件等房企风险持续扰动市场情绪，政策托底地产在今年年初就显示出紧迫性。本次 5 年期 LPR 降幅超预期，意在促使楼市量价尽快企稳，也释放出地产政策后续出台的信号。回顾 2022 年 5 月同为 5 年期 LPR 单独调降时，首套房商贷利率下限调降等稳楼市政策配合出台。

下调 LPR 却不降 MLF，意味着汇率压力仍有约束。1 月 24 日潘行长在发布会中提及 “市场普遍预期美联储货币政策的转向，客观上也有利于我们扩大货币政策的操作空间”，侧面印证了稳汇率对于降息的限制。观察 2023 年 6 月及 2022 年 8 月的 MLF 降息时点均在美债利率阶段性回落或稳定时。而今市场预期美联储降息窗口推迟，“政策利率” 属性偏弱的 LPR 利率适合率先调降。

银行息差不必过于担忧，因为降准与存款降息已作铺垫。一是根据历史经验，2019 年 9 月至今四次 LPR 单独调降前后均有降准为银行成本作缓冲；二是去年 LPR 降幅小于 MLF，且有三次存款利率调降，为本次 LPR 单独下调保留了银行息差空间。

从本次突破 “范式” 的降息，我们可窥见金融工作会议后央行政策思路变化：一是 MLF-LPR 利率联动调降并不绝对，前有 2023 年 8 月 5 年期 LPR 不降为下调存量房贷利率打开空间，现有 5 年期 LPR 率先调降兼顾稳汇率与稳地产，意味着后续 MLF 与 LPR 有依照各自逻辑进行操作的空间——MLF 关注汇率，而 LPR 则注重实体，存款利率市场化可为银行息差打开空间。

二是 LPR 的期限利差收窄至历史新低，可理解为房地产进入新供需格局后在 LPR 价差上的体现。不过偏低的价差可能成为下次 5 年期 LPR 降幅的一个限制。

堪比 2020 年初的货币宽松密度，反映的是更强的政策年初发力诉求。从节前央行超预期降准、地产白名单加速推进及信贷投放量创同期新高，到节后国常会及各地方部委显示的 “坚定信心、鼓足干劲”、再到本次非对称降息，可以看出政府对今年 “开门红” 的成色更加重视。3 月两会召开前可能是产业、宏观政策密集出台期，包括两会上的 2024 年赤字率也有上调可能。

风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。

本文作者：陶川、李潇宇，来源：东吴证券研究所，原文标题：《节后 LPR 的 “降” 心独具（东吴宏观陶川团队）》

陶川 执证编号：S0600520050002

李潇宇 执证编号：S0600123070013

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