On the eve of the IPO, 18A company Shenghe Biotechnology received a lifesaving investment from a private equity firm, once again gearing up for a listing on the Hong Kong Stock Exchange.

号称 “史上最穷” 的 IPO 项目 Sunho Biologics,Inc.（下称 “盛禾生物”）终于摘掉了这顶尴尬的帽子。

近期再度向港交所递表的生物制药公司盛禾生物更新的招股书显示，截至 2023 年 9 月末现金及现金等价物的金额为 2.20 亿元，与其前次的报告期末（截至 2023 年 3 月末）17.50 万元现金余额境况相比已有较大的改善。

这要归功于投资机构深圳市倚锋投资管理企业（有限合伙）（下称 “倚锋投资”）的助力。就在盛禾生物首度递交 IPO 申请的前 3 个月，倚锋投资以 2.10 亿元认购了其 0.88 万股股份。

这笔钱对于尚无产品实现商业化的盛禾生物来说，无疑是 “久旱逢甘霖”。

2021 年、2022 年和 2023 年前三季度，盛禾生物的净亏损分别为 0.71 亿元、0.52 亿元和 0.75 亿元。

目前盛禾生物的核心管线的商业化目标仍然遥远。其旗下针对实体瘤的核心药品 IAP0971（PD-1/IL-15）、IAE0972（EGFR/IL-10）分别仅进入 1 期、2 期临床试验；针对大肠癌等的 IAH0968（HER2）则已经获得 3 期临床试验的批准。

2023 年 8 月，盛禾生物首度向港交所递交了 IPO 申请，彼时其账上的现金状况引发了市场的诸多关注。

截至 2023 年 3 月末（首度 IPO 的报告期末），盛禾生物的现金及现金等价物金额仅为 17.50 万元。

与之相对应的是，盛禾生物的产品尚未实现商业化，旗下的 9 条管线均处于临床或临床前阶段。其中距离商业化目标最近的 HER2 靶向药物 IAH0968 已获得 3 期临床试验批准，这无疑都给盛禾生物的可持续经营能力带来重重拷问，彼时其甚至被誉为 “史上最穷” 的 IPO 项目。

随着招股书失效后，盛禾生物 2024 年 2 月 9 日再度向港交所递交了 IPO 申请。

虽然距离前次递表相隔不过半年，但盛禾生物现金状况却有了较大程度的改善。

根据盛禾生物披露的最新一期招股书显示，截至 2023 年 9 月末，盛禾生物的现金及现金等价物的金额高达 2.20 亿元，是同年 3 月的 1258.23 倍。

这离不开投资机构倚锋投资、北京越禾企业管理发展中心（有限合伙）（下称 “越禾投资”）的助力。

在启动 IPO 的 3 个月前，2023 年 5 月倚锋投资担任 GP 的湖州市倚锋安盛创业投资合伙企业（有限合伙）、湖州市倚锋安禾创业投资合伙企业（有限合伙）（以下合称 “倚锋投资”）合计以 2.10 亿元认购了盛禾生物 14.89% 的股份；不仅如此，就在递表数天后的 2023 年 8 月 30 日，越禾投资还以 0.61 亿元认购了盛禾生物的 4.09% 的股份。

其中，倚锋投资、越禾投资的投资款分别于 2023 年 8 月 2 日、9 月 27 日到账。

作为无产品、无收入、无利润的 “三无公司”，倚锋投资的这笔投资款或许给予了盛禾生物冲刺 IPO 的更多支持。

但此前有市场声音质疑盛禾生物与倚锋投资等投资机构之间或存在特殊权利的条款。不仅如此，证监会也在盛禾生物递交备案材料时要求其说明倚锋投资 “突击入股” 的合理性。

“请说明递交上市文件前一天湖州安盛、湖州安禾突击入股发行人的原因，以及此次增资的对价、定价依据、公允性和合理性，是否存在利益输送，并出具明确的结论性意见。” 证监会指出。

在最新一版的招股书中，盛禾生物强调其与投资机构之间并未签署附属协议或安排。

“前投资者获授惯常特别权利，包括但不限于知情权及查阅权、优先购买权、随售权、否决权及董事委任权。” 盛禾生物指出，“本公司与前投资者之间并无订立附属协议或安排。”

盛禾生物主打细胞因子疗法，包括靶向肿瘤并阻断调节肿瘤生长和增殖的信号通路的抗体或准抗体基团，以及激活肿瘤微环境内免疫系统的细胞因子有效载荷。

通俗理解，该疗法阻断肿瘤生长的同时，还要激活体内的免疫系统来抵御肿瘤。

目前，在研管线中的 IAP0971（PD-1/IL-15）、IAE0972（EGFR/IL-10）和 IAH0968（HER2）均是盛禾生物的核心药品。

具体来看，IAP0971 单一疗法下主要用于大病种 NSCLC（非小细胞肺癌）的二线治疗，目前已完成 1 期临床试验，计划在 2024 年一季度启动 2 期临床试验。IAP0971 基本原理就是阻断 PD-1 与其配体 PD-1L 的信号通路的同时，把 IL-15 积累在肿瘤部位以激活附近的免疫细胞，

作为抗癌药的明星靶点，全球对于 PD-1/PD-L1 抑制剂的临床研究已突破 5600 项，期间也有不少 PD-1 药物获得药监局批准上市。因此单纯针对 PD-1/PD-L1 靶点的研究在业内已经不是新鲜事，“PD-1+” 成为了不少公司研究的新方向。

从竞争格局来看，盛禾生物的做法确实具备一定的独特性。

弗若斯特沙利文的数据显示，目前全球尚无 PD-1/IL-15 同类疗法获批上市，目前除了盛禾生物，赛诺菲（SNY.O）、Kadmon/赛诺菲、IGM Biosciences（IGMS.O）、先声药业（2096.HK）和捷克投资公司 PPF 集团成员 SOTIO 生物技术公司的 PD-1/IL-15 药物均处于临床阶段。

但没人走过的路往往荆棘丛生。

一方面，PD-1/IL-15 药物确实烧钱。2023 年 12 月，IGM Biosciences 由于持续亏损停止靶向细胞因子候选产品的临床开发，其中就涵盖 IGM-7354（PD-1/IL-15）的管线开发，转向最可能在近期产生效益的项目上。

另一方面，IL-15 的研究进展存在不确定性。2023 年 11 月 SOTIO 宣布 SOT101（IL-15）的临床数据表现不佳，因此暂停临床试验。如此背景下，盛禾生物的 IAP0971（PD-1/IL-15）能否发挥 “1+1>2” 的效果或许仍然具有不确定性。

2021 年、2022 年和 2023 年前三季度，盛禾生物在 IAP0971（PD-1/IL-15）累计已经斥资 0.16 亿元。但由于该药物目前仅处于 1/2 期临床阶段，后续或仍然需要更多资金的投入。

再来看 IAE0972（EGFR/IL-10），其单一疗法下主要用于二线治疗头颈部鳞状细胞癌（HNSCC）及三线治疗大肠癌等。

这两大癌种均具备一定的市场前景。2022 年全球 2 线晚期 HNSCC 的新增患者数可达到 29.22 万例，预计 2030 年将增至 35.86 万例；同期全球 3 线大肠癌患者新增病例数为 35.33 万例，预计 2030 年可达到 45.22 万例。

但 IAE0972（EGFR/IL-10）的进展并不算快，目前仅进入 2 期临床试验阶段，预期 2026 年上半年才能完成 2 期试验。

目前盛禾生物的在研管线中进展较快的是 IAH0968（HER2），已取得与 CapeOX（卡铂和培美曲塞同时使用的化疗方案）联用的 “HER2+ 转移性大肠癌” 3 期临床试验的批准。

总体来看，盛禾生物的 3 条核心管线主要针对大的癌种，市场前景广阔，选择的路线在市面上确实具备一定的独特性。

但盛禾生物的整体推进速度一般，进展最快的 IAH0968（HER2）才取得 3 期临床试验阶段批准，而 IAP0971（PD-1/IL-15）、IAE0972（EGFR/IL-10）的进展也确实并不明朗。

仅靠着这样一款与 CapeOX 联用的 IAH0968（HER2）药物以及 2 款处于临床 1/2 期试验的药物，盛禾生物此番 IPO 能否得到资本市场的认可，或许仍具有较大的不确定性。

“境内 IPO 的话药企一般得 3 期差不多了，确定性比较高，但目前的市场情况 IPO 也比较难。境外 IPO 的话可能对于产品整体的临床速度推进会更加宽容一点，但相对来说企业本身的风险也比较高。” 一位深圳的投行人士指出。