When many signals cater to the bullish trend in the US stock market, does it mean that the timing for hedging or reducing positions has come?

在经历了十多年的债务繁荣之后，美联储激进加息周期开启的货币紧缩时代以及不确定的抗通胀轨迹，有可能给华尔街以及其他金融中心带来一场股市大清算。

当然，一些痛苦似乎如期而至。毕竟谁也无法忽视最近几周美国地区银行和商业地产所面临的新流动性困境，甚至无法忘记 2022 年债券、股票、投机性科技板块等细分领域的两位数暴跌幅度。

然而，尽管存在这些由利率预期所驱动的压力，但美国金融市场总体上经受住了这场货币风暴考验——一些关键的冒险投资措施甚至让人想起了宽松货币时代的欢乐时光。

尽管两项高于预期的通胀数据促使交易员重新评估美联储 (Federal Reserve) 首次降息的时机和降息幅度，但标普 500 指数仍接近近期所创下的历史纪录，本周仅下跌 0.4%。

继 1 月 CPI 增幅全线超预期之后，1 月份美国整体 PPI 以及核心 PPI 增长幅度同样超过经济学家普遍预期。1 月核心 CPI 环比增长 0.4%，为去年 5 月以来最大增幅。与一年前相比，则上涨了 3.9%。代表生产者终端需求指标的生产者价格指数 (PPI) 较去年 12 月环比上升 0.3%，超过经济学家们普遍预期的 0.1%，同时该指数较上年同期上涨 0.9%，也超出经济学家们预期的同比增长 0.6%。

在一些分析人士看来，标普 500 指数近期屡创新高且维持在高位，需要感谢无比强劲的 AI 芯片需求所引发的持续性人工智能投资狂潮，以及在英国、欧洲部分地区和日本陷入衰退之际，美国经济仍在蓬勃发展且有望实现软着陆。

虽然通胀数据重创市场过于激进的降息预期 (PPI 数据公布之后，利率期货交易员们大幅降低对于 5 月降息的预期，认为 5 月份降息的可能性只有四分之一。6 月降息预期则大幅升温，同时预期 2024 年降息不到 100 个基点)，但是众多经济数据和指标似乎强力支持美股看涨势力。美国银行 (Bank of America) 编制的一项衡量市场风险、对冲风险需求和投资者流动性的全球综合金融压力指标在本月处于 2021 年 4 月以来的最低水平。

此外，同样在美股市场看涨势力以及降息预期驱动之下，股票交易员纷纷买入看涨期权，亚洲地区的高收益率美元债券价格则连续 17 周攀升，这一持续时间段创历史新高。甚至风险系数极高的至比特币也自 2021 年以来首次突破 5 万美元。

“股票市场看起来确实乐观，企业利润也很有弹性。因此，美国经济软着陆仍在讨论之中。对于多头来说，这些信息再好不过了。” Research Affiliates 股票策略首席投资官 Que Nguyen 表示。“的确，这两项通胀数据比我们希望的更具粘性，但美联储官员似乎对这一切都很乐观，并表示下一步行动是降息，只是步伐可能慢于市场预期。”

在风险偏好高涨的情况下，金融环境已经缓和到美联储开始积极抗击通胀行动以来从未见过的水平。根据知名分析师 Ed Yardeni 的说法，在决定下一次利率变动时，美联储主席鲍威尔 (Jerome Powell) 可能参考前美联储主席艾伦·格林斯潘 (Alan Greenspan) 1996 年关于非理性繁荣的著名演讲。

“如果鲍威尔和他的同行们得出结论，认为上世纪 90 年代那样的美国股市泡沫正在膨胀，他们会不会选择不降低联邦基金利率？” 这位 Yardeni Research 创始人表示。“我们不确定，但我们怀疑今年可能会出现这一结果。”

警惕！“买入预期，卖出事实” 效应或将显现

在本周喜忧参半的经济数据中，华尔街交易员确实受到了打击。周二，由于 CPI 数据火爆，股市遭到抛售。随后的两个交易日，由于零售销售额疲软，股市出现小幅反弹，但在强劲的 PPI 数据公布之后，股市再次承压。尽管周五有所回落，但标普 500 指数仍保持在 5000 点位以上。在此期间，交易员们大幅降低了对美联储降息的预期。

然而，随着 Q4 财报季接近尾声，美国企业可谓集体交出一份稳健的季度业绩。Bloomberg Intelligence 汇编的数据显示，标普 500 指数成分公司的 Q4 整体每股利润增幅达到 7%，延续了从 2023 年上半年的萎缩中复苏的势头。

B. Riley Wealth 首席市场策略师阿特·霍根 (Art Hogan) 表示:“我认为最大的变化是，我们已将叙事逻辑从 ‘嘿，美联储将大幅降息’ 转变为 ‘嘿，美联储将降息’。”“因此，美国企业去年四季度的出色业绩可以说取代储降息预期，成为支撑市场上行的最关键催化剂。”

然而，在一些对美股后市较谨慎的分析师看来，即使企业 Q4 业绩普遍超预期且增速强劲，不排除美股出现 “买入预期，卖出事实” 效应。毕竟，全球股票投资者们倾向于利用炒作预期来抬高股价，而不是潜在的实质性事实。

因此在这些持谨慎态度的分析师看来，“AI 信仰” 的最强支撑力量兼标普 500 指数超级权重股英伟达 (NVDA.US) 即将公布的季度业绩，更有可能成为终结美股涨势的负面催化剂，主要逻辑在于 “买入预期，卖出事实” 效应。除非，英伟达实际业绩以及全球聚焦的业绩指引远远超出市场预期。

在固定收益领域，同样很难找到恐惧，足以见得多头势力已渗入金融市场各个角落。机构汇编的数据显示，在全球范围内，投资者所持有的投资级和垃圾级公司债券所需的额外收益率已降至两年来的最低水平，反映出市场风险偏好大幅上行。

当乐观氛围全面弥漫之时，投资者是时候考虑下对冲或削减仓位了？

市场对冲下跌风险的兴趣似乎也在减弱。信贷违约掉期 (CDS) 价格回落，Markit CDX 北美高收益指数和一个类似的投资级 CDS 追踪指标均触及两年低点。

美国股市也弥漫着看似 “过于乐观” 的情绪，股票交易员们普遍没有对冲下跌风险，而是囤积看涨期权，似乎为进一步上涨做准备。一种被称为看涨期权偏差的差异值达到了自 2021 年以来的最高水平，正是在 2021 年，从 meme 股票到 NFT 资产，各种投机热潮都爆发了。

来自高盛集团的董事总经理布莱恩·加勒特 (Brian Garrett) 在一份报告中写道:“许多衡量情绪的指标都与 2021 年 ‘极度兴奋’ 期间的非理性水平相符。”“我个人看到不止一顶 ‘SPX 5000 点位’ 的帽子在地板上流通。”

投资者不愿为潜在损失增加下行保护措施一定程度上可以被理解。毕竟，在过去两年里，期权套期保值基本上都失败了。摩根士丹利 (Morgan Stanley) 的一个模型指标显示，本周标普 500 指数未来六个月下跌 10% 的隐含概率仅仅接近 9%，是至少 2010 年以来的最低水平，是历史平均水平的一半。

但是对于逆向投资者来说，现在是考虑对冲下行风险以及降低仓位的时候了，尤其是今年从选股型对冲基金到以规则为基础的交易员和个人投资者都增加了股票敞口。美国银行汇编的一项数据显示，全球股票型基金在过去四周吸引了 595 亿美元的资金，这是自 2022 年 2 月以来的最大流入，往往这一数据达到阶段性峰值后可能出现剧烈流出规模，主要因获利了结情绪。

“CPI 过热让市场意识到风险是双面的。但是，投资心态可能很难改变，因为大多数人都停留在最近的历史上，” 包括克里斯托弗·梅利在内的摩根士丹利分析团队在一份报告中写道。“股票持仓拥挤度正在增加，因此许多投资者更加采取需要对冲措施。”

“华尔街最准策略师” 拉响警报：美股科技股处于泡沫中，等待破裂

有着 “华尔街最准策略师” 称号的美国银行策略师迈克尔·哈特内特 (Michael Hartnett) 近日表示，现在的美股科技股与之前的泡沫破裂时期有很多相似之处，这表明科技股已经接近但尚未达到可能导致其泡沫完全破裂的水平，即处于泡沫中，等待破裂。

哈特内特领导的研究小组写道，经通胀调整后的债券收益率被视为金融状况紧张的一个指标，也是判断股市泡沫破裂的常见方式。根据他们的测算，考虑到全球金融体系中充斥的所有债务，实际收益率 (从 10 年期美国国债收益率中减去通胀) 必须达到 2.5% 或 3%，才能结束投资者对人工智能和大型科技股的狂热情绪。目前，美国银行测算的实际收益率约为 2% 上下。

估值则是另一个原因。哈特内特领导的研究小组表示，占据纳指和标普 500 指数高额权重的美股七大科技巨头 (Magnificent Seven) 的当前市盈率约为 45x，无论如何都算得上非常昂贵。

“这一估值水平非常昂贵，虽然与 1989 年日本股市 67x 市盈率以及 2000 年纳斯达克综合指数暴跌前的 65x 市盈率相比相差甚远。但不可否认的是，泡沫破裂确实出现在估值阶段性的高点之后，而不一定是历史最高点，历史上泡沫破裂的时机没有一次是相同的。” 哈特内特等分析师表示。