国鸿氢能登录港交所：等待氢能源的降本 “甜蜜点” | 见智研究

氢能产业在政策利好和企业 IPO 的推动下迎来了发展的热潮。然而，尽管前景诱人，许多企业在实现盈利方面仍面临挑战。

亿华通作为氢能行业的领军企业，自 2020 年科创板上市以来，一直在亏损的阴影中挣扎。

同样，即将上市的国鸿氢能也未能摆脱亏损困境。

尽管氢能行业发展加速，但实现盈利的路程仍然遥远。

氢能龙头即将上市，但过往业绩持续亏损

11 月 27 日，国鸿氢能发布公告，拟全球发售 7952 万股，全球发售预计募资总额为 16.18 亿港元，计划于 2023 年 12 月 5 日在香港交易所主板上市。

国鸿氢能自 2015 年成立以来，专注于氢燃料电池技术的发展。

早期，由于中国尚未完全掌握自主造氢燃料电池的技术，国鸿氢能与加拿大燃料电池领军企业巴拉德合资建厂，生产和组装巴拉德 9SSL 电堆，并向巴拉德独家采购关键部件膜电极，实际上起到了代工厂的作用。通过这种合作，国鸿氢能积累了丰富的经验，并在 2017 年建立了自己的氢燃料电池电堆生产基地，标志着其在氢燃料电池领域的技术逐步成熟。

国鸿氢能的主要业务集中在氢燃料电池电堆及氢燃料电池系统的研发和生产。其中，氢燃料电池电堆作为系统的核心部件，对整个氢能行业的发展起到了至关重要的作用。随着公司技术的不断进步和市场地位的提升，国鸿氢能的产品逐渐在行业中处于领先地位。

氢燃料电池电堆行业中，国鸿氢能市场份额第一。出货量方面，2022 年中国氢燃料电池电堆的市场规模约 716.6MW，其中 CR5 占 84.9%，国鸿氢能氢燃料电池电堆出货量为 175.2MW，市占率 24.4%，出货量和出货价值均排名行业第一。

（招股说明书）

氢燃料电池系统，国鸿氢能排第二。按销售量统计，2022 年中国燃料电池系统的市场规模约 602.8MW，国鸿氢能燃料电池系统销售量约 131.3MW，在氢燃料电池系统销售中排第 2，市占率 21.8%，按销售价值计算，市占率排第一。

（招股说明书）

氢燃料电池的应用领域包括交通运输，电力和能源存储，航空航天，军事应用等，其中氢燃料电池汽车是氢燃料电池最重要的应用领域之一。2022 年应用于汽车的氢燃料电池系统占氢燃料电池总量约 97.7%。2018 年至今中国氢燃料电池汽车行业仍处起步阶段，销量虽然年复合增长率约 22%，但总量均在 5000 辆以下，但是随着政策补贴以及鼓励燃料电池发展，伴随技术突破，加氢站等基础设施完善，燃料电池汽车销量将进入类似电动车的成长期。预计 2023 年将达到 1.16 万辆，预计 2027 年将达到 15 万辆，年复合增长率近 90%。

（招股说明书）

所以无论从下游未来需求层面，还是从行业地位层面，国鸿氢能都排在头部。

但美中不足的是，国鸿氢能面临盈利困局。据其招股说明书，2020-2022 年国鸿氢能营收分别为 2.27 亿元，4.57 亿元，和 7.48 亿元，对应净亏损分别为 2.21 亿元，7.03 亿元和 2.8 亿元，3 年累计净亏损约 12 亿。2023 年 1-5 月实现营收 1.43 亿元，同比增长 147%，亏损 0.88 亿，今年亏损幅度虽有收窄，但仍无法抹掉其多年不盈利的事实。

（招股说明书）

营收方面，国鸿氢能的氢燃料电池电堆的平均售价从 2020 年的 2914.2 元人民币/千瓦降至 2023 年 5 月 31 日的 1727.6 元人民币/千瓦，三年多时间降幅达 40.7%；氢燃料电池系统的平均售价从 2020 年的 1.04 万人民币/千瓦降至 2023 年 5 月 31 日的 3756.5 元人民币/千瓦，三年多时间降幅 63.96%。主要由于氢燃料电池系统售价整体呈下降趋势及每千瓦平均原材料成本下降所致。

在平均售价随成本快速下降后，氢燃料电池系统的销量从 2019 年的 8300 千瓦增至 2022 年的 13.13 万千瓦，三年复合增速高达 151%，这带动了国鸿氢能收入的快速提升，2020 至 2022 年，公司的总收入分别为 2.27 亿、4.57 亿、7.48 亿元，年复合增速高达 81.66%。

但收入增长的背后，盈利却困难，因为成本逐年走高。原材料成本从 2020 年的 1.1 亿元增至 2022 年的 4.86 亿元，年复合增长率 110%，高于营收复合增速的 81.66%，其中 2022 年销售成本激增，这也导致了 2022 年毛利率从 2021 年的 33% 下降到 27%。

关于 2022 年成本大幅增加，公司表示是，应部分客户要求，并为了满足客户更全面及随时可用的氢燃料电池解决方案，所以公司从第三方供应商采购储氢系统及电池，并将连同氢燃料电池系统一起提供，进而导致出成本上升。

如果按目前的毛利率公司仍出现亏损，只能说明企业费用支出过大，以及大幅资产减值造成。

（招股说明书）

（招股说明书）

除了销售成本逐年走高，国鸿氢能费用支出中，行政开支占比最大且逐年递增。行政开支从 2020 年 1.5 亿增长至 2022 年的 1.81 亿，其中 2021 年高达 6.16 亿，三年共计近 10 亿。高昂的行政开支源于公司的股份支付及股权激励，2020-2022 年股份支付分别为 1.18 亿元，5.46 亿元，0.54 亿元，主要被授予若干董事，高级管理及其他员工，以高层管理人员为主。

（招股说明书）

亏损的其他原因还包括 9SSL 燃料电池电堆许可相关的减值亏损及存货的减值亏损。以及公司业务规模扩张需要导致资本开支增加等。

（招股说明书）

实际上，不止国鸿氢能一家，氢能第一股亿华通于 2020 年科创板上市后至今仍在亏损，今年 Q3 单季归母净利润亏损 1.17 亿元，同比下滑 236.8%。原因与国鸿氢能类似，即燃料电池处于产业化初期，市场规模小，成本较高，同时又需要大量的资金支持研发投入，甚至人才储备等，短期难盈利。

国鸿氢能和亿华通作为氢能领域的龙头企业，目前都面临亏损的局面，这反映了氢能产业整体的挑战性。

在氢能技术商业化的路上，企业需要找到平衡研发投入和成本控制的策略，以及探索更高效的生产方法和供应链优化，从而提高利润率。同时，由于氢能产业的发展密切依赖于政策支持和市场接受度，这些因素也将在企业盈利能力的提升中扮演关键角色。

因此，氢能企业的未来不仅取决于技术创新，还需要管理层在成本控制和市场战略方面的智慧。

政策支持密集出台，助力氢能度过难关

虽然氢能龙头目前都难赚到钱，但不必对行业过于悲观。尤其 11 月后氢能利好政策接二连三出台，可见氢能行业不能只看短期输赢。

11 月 27 日深圳八部门联合发布《深圳市促进新能源汽车和智能网联汽车产业高质量发展的若干措施》其中提到，延续和优化新能源汽车车辆购置税减免等政策，对符合条件的氢燃料电池汽车按照广东省奖补政策予以购置补贴和车辆运营补贴支持。

除了深圳政策外，广东省在月初已发布重大利好。11 月 6 日， 广东省发改委等八部门联合印发《广东省加快氢能产业创新发展的意见》，从 9 个方面颁布了 30 条意见推动氢能产业创新发展。再次强调到 2025 年推广燃料电池汽车超 1 万辆，年供氢能力超 10 万吨，建成加氢站超 200 座的发展目标，同时强调到 2027 年，氢能产业规模达到 3000 亿元。

截止到 2023 年 6 月，广东省已建成加氢站 55 座，未来两年广东省燃料电池车推广数量或达到年均 3200 辆，加氢站年均建设数量或达到 70 座左右。

根据深圳和广东省发布的政策，可见国家对燃料电池汽车推广的决心极大。

广东的《广东省加快氢能产业创新发展的意见》稿不止对发展燃料电池汽车大力支持，也对降低用氢成本、制氢环节等都提出了明确的建议，加氢站如果 2023 年底终端售价低于 35 元/公斤，2024 年底低于 30 元/公斤，则按氢气实际销售量 10 元/公斤标准补贴，每站补贴不超过 500 万元。

除了广东，氢能大省内蒙在本月 16 日也有重大进展。国能内蒙古电力蒙西新能源有限公司与江苏国富氢能技术装备股份有限公司签署内蒙古风光制氢一体化项目合作开发协议。双方共投资 105 亿元用于项目建设运营，项目完成预计年产规模 3 万吨液氢。

而在 11 月 7 日，内蒙古政府也提出了氢能发展规划，表示加大风光制氢项目建设力度，到 2025 年全区绿氢生产能力突破 50 万吨，绿氢产能在全国占比超过 50%，初步确立自治区绿氢生产全国领先地位。

根据以上政策，可见内蒙更侧重于制氢端，着重扩大绿氢生产能力，广东更侧重下游燃料电池汽车以及加氢站的推进，降低氢成本等，但无论如何，密集的政策利好，未行业未来的发展奠定了基础。

总结

氢能产业正处于初期发展阶段，依赖于政策支持和资金注入，目前仍面临 “烧钱” 的挑战。虽然龙头企业目前不盈利，但不必过分悲观。类似光伏、锂电池等其他新能源行业，处于导入期时，需要政策扶持，企业短期难盈利。但当从导入期进入成长期，全面降本，自然会实现盈利。且从政策密集出台以及更多企业入局的情况看，市场对氢能远期发展信心仍较大。